ChainFeeds 于 10 月 27 日发布新一期投研早报，内容涵盖 KBW 与 TOKEN2049 会后观察、加密做市商的信任争议、CZ 对创业与监管的最新表态、StandX 空投查询上线后的用户反馈，以及去中心化交易所 Metric 的流动性机制与交易数据。
KBW 与 TOKEN2049 之后：会场没冷，参会者结构变了
IOSG Ventures 在文章中提到，KBW 主会场人数并未明显下滑，甚至较去年略有增加，只是低于会前超过 1.4 万人的预期。其判断是，「冷」并不是因为人少，而是参会人群发生了变化，本地媒体将这种变化概括为「连帽衫遇上了西装」。边会数量减少后，人群反而更集中。
按官网收录的约 185 场边会粗略划分，生态与公链专场约 35 场，DeFi 与交易约 27 场，其中包括 Perp-DEX Day；游戏、娱乐与 NFT 约 22 场，RWA 与机构约 20 场，AI 约 16 场，稳定币与支付约 10 场，其余约 55 场为综合社交、派对和闭门晚宴。290 位讲者中，有 115 位来自金融、政策和资管服务机构，占比接近四成。
文中列举，Moody’s、S&P Global、Franklin Templeton 在主会场讨论评级与数据框架；三星证券、韩国投资证券、教保生命、现代卡、LG CNS 则以新的机构合作方身份进入。文章认为，主会场越来越像一场金融行业会议。
这一变化背后，是韩国本地资本重新洗牌。文中提到，Naver Financial 与 Dunamu（Upbit 母公司）的换股合并正在推进，未来资产已收购 Korbit，韩国投资证券和 OKX Ventures 分别拿下 Coinone 20% 股权，Hana 银行持有 Dunamu 6.55%。文章据此写道，传统金融不是来参会，而是来买入口。
在首尔的边会中，AI 是最突出的主题。Yellow 讨论 agentic trading，现场被问得最多的是信任问题以及「人在哪一环」；Pharos 在「AI Meets RealFi」活动上发布 Vault Launchpad，将 agent 与代币化收益产品放在一起讨论。主会场上，0G 讲述 agent 的信任层，多位讲者引用 x402 的数据称，到 2026 年中，累计交易已超过 2 亿笔，买方超过 85 万个。
文章同时指出，会场形成的共识是，agent 目前无法开设银行账户，也无法使用信用卡，稳定币仍是最现实的结算方式；但分歧也很明确，真实的 agent 交易量仍然很小，单笔金额也偏低。边会中专门讨论支付的场次并不多，官网收录的稳定币与支付相关边会只有约 10 场，占比约 5%，但在主会场的机构议程和银行会议室里，这却是最热的话题。
监管层面，韩国数字资产框架法仍在最后协调阶段，「谁来发」尚未确定，最大争议点是银行是否必须在发行方中持有 51% 股权。不过已有机构先行推进。NHN KCP 在主会场演示了韩元稳定币支付与结算；韩国央行 Project Hangang 第二阶段已有 9 家银行参与，被定位为「CBDC 和稳定币之间的中间方案」。在分发端，Naver × Upbit、Kakao × Kaia、Toss 的线下终端以及银行联盟都在争夺应用场景。
文中还提到，一位韩国国会议员在 10 月表示，日元稳定币 54% 的交易发生在韩国。文章称，如果这一数字属实，说明韩国用户已经在使用稳定币，只是尚未拥有本土版本。法案真正落地时，比拼的将是谁已经掌握用户和商户。
文章随后将视角转向新加坡。其称，今年新加坡最明显的变化出现在第二天，主办方新增邀请制闭门会议 TOKEN2049 Institutional，约 250 位传统金融与数字资产高管参会，BlackRock、Morgan Stanley、Goldman Sachs、Franklin Templeton 均在名单中，讨论主题包括托管、代币化、流动性和交易基础设施。
主舞台上，Nasdaq 首席执行官 Adena Friedman 谈到 24/7 交易；Franklin Templeton 的 Jenny Johnson 则直接批评将传统基金原样搬上链的「数字孪生」式代币化。会期前后，Coinbase 宣布完成 Deribit 整合，OKX 与 ICE 向 SEC 申请上线 63 只美股的代币化交易。文章将首尔与新加坡对照后写道，在韩国，传统金融是在买入口，例如交易所股权和牌照；在新加坡，它们是在挑轨道。机构已不再讨论是否进入加密，而是在讨论使用哪条链、哪家托管和哪个结算层。
新加坡边会的主角同样是 AI，重点是 AI 与交易、代币的结合，包括跑策略的 agent、接入执行的投研工具，以及带有 AI 概念的发币。主会场上，「The Agent Economy: Why AI Needs Crypto」一场邀请了 NEAR 的 Illia Polosukhin、Base 的 Jesse Pollak 和 Gauntlet 的 Tarun Chitra；Arthur Hayes 发布 AI agent 网络 FLOP，主打 agent 之间的商业支付，但截至会期仍未公布白皮书和供应计划；Eric Trump 则在台上描述 agent 使用加密钱包预订机票的场景。
文章最后强调，没有讲者声称 agent 今天已经跑出有意义的交易量，所有人的表述都停留在「将会」。这与作者在首尔的观察一致：注意力已经先到，产品还在路上。
做市商信任危机：流动性提供者还是操纵者
Tiger Research 在一篇英文长文中讨论了加密做市商的信任问题。文章指出，许多投资者都见过类似情形：某个代币刚上线时价格迅速拉升，随后暴跌，巨额交易量也在短时间内消失。市场往往将这类波动归咎于做市商，但这种负面印象更多来自一些打着做市旗号、实际从事价格操纵的公司。
文中提到，美国 FBI 曾起诉提供「操纵即服务」的公司；韩国也有以提供流动性为名、实际虚增交易量的人员被判监禁。Tiger Research 认为，这些机构本质上是收费协助抛售代币的非法经营者，并不是真正履行做市职责的市场参与者。由于缺乏明确资质要求，「做市商」这一称呼被随意使用，最终损害了整个行业的信誉。
文章将做市商定义为通过同时提供买卖报价，为市场提供流动性并维持交易正常进行的重要参与者。从广义上说，任何不会立即成交、而是留在订单簿中等待对手方的挂单，都在提供流动性，因此任何提交挂单的参与者都可被视为流动性提供者。
在 Tiger Research 看来，加密做市商与传统金融市场做市商在工作内容上并无本质差异，真正不同的是市场环境和监管规则。股票市场中的做市商通常与交易所签订正式合同，并在成熟监管框架下开展业务；加密市场则尚未建立完善制度，来规范做市商与中心化交易所或代币发行方之间的合同关系。
文章称，在传统金融中，做市是一项受到法律明确规范的正式业务。通过审核的金融机构与交易所签约，按约定持续提供报价，并获得手续费优惠。交易所会公开披露哪些机构为哪些股票提供做市服务，长期积累的法律规定和司法判例也为合法做市建立了清晰标准。
相比之下，加密市场存在两类突出问题。其一，缺乏合同规则，没有统一框架界定合法做市、准入条件、义务和报酬；其二，存在结构性风险，例如中心化交易所自行承担做市角色，或做市商直接与代币发行方签订未公开合同。
韩国市场也面临类似情况。尽管中心化交易所被严格禁止自行做市，但市场仍缺乏判断合法做市行为的标准和正式程序。文章强调，使用自有资金挂单和交易本身属于合法活动，并不必然需要做市牌照；正常的风险管理行为，在外部观察者看来也很容易被误认为扰乱市场或操纵价格。
文中举例称，2021 年韩国金融监督院认定九家证券公司的做市商频繁修改和撤销报价构成市场扰乱，并通知处以总计 487 亿韩元、约 3500 万美元罚款，做市活动随即停止。约一年后，2022 年 7 月，韩国证券期货委员会又认定这些机构不存在违法行为。调查发现，修改和撤销报价是履行做市义务和管理风险不可避免的操作，这些机构的订单修改及撤销比例为 95.68% 至 99.55%，与纽约证券交易所约 94.6% 的水平相近，而且监管部门此前并未制定明确标准。
不过，在最终认定作出前，市场已经有一年缺乏做市商参与。Tiger Research 认为，加密市场也面临同样的问题：同一笔交易，可能被一方视为提供流动性，却被另一方指控为价格操纵。即便是合法做市商，也无法预先判断自身交易是否会被认定违法，部分机构因此退出市场。
文章给出的结论是，解决问题的关键在于事先建立合法做市的判断标准。重点不应只看订单撤销频率，而应考察交易是否具有真实成交意图、是否符合合同及内部风险管理规则、是否实际降低价格风险，以及是否基于不以推动价格单向变化为目的的双边报价。
CZ：现在是最好的创业时代
在一篇播客笔记中，CZ 谈到日本监管、稳定币、RWA 以及创业环境。其表示，日本在监管历史上一直遵循独特轨迹：2017 年至 2021 年间规则明显收紧，许多优秀的日本本土和海外创始人被迫离开；但过去两三年里，日本政府展现出很强的自我修正与开放能力。
CZ 提到，币安在 2022 年通过合规收购重返日本市场，获得完全合规牌照，并与软银孙正义以及本土顶尖金融巨头展开深度合资与生态合作。
他认为，对创业者而言，利用加密货币和代币机制进行全球融资，是人类历史上效率最高、门槛最低的融资方式之一。过去由于监管缺位，海外确实出现过不少投机骗局；但在日本，社会文化高度诚信，创业者也更严谨专注。他表示，自己在日本投资过许多优秀创业团队，几乎从未见过恶性 Rug Pull。只要政策给予足够空间与规范指引，日本创业者完全可以借助 Web3 融资网络，在全球市场快速崛起。
CZ 将各国高层关注的问题归纳为两大领域。第一是中心化交易所与合规稳定币的监管框架。他称，大多数国家已经逐步理清交易所牌照逻辑，当前竞争焦点正迅速转向稳定币。全球目前 99% 以上的稳定币由美元资产抵押发行，美元借助稳定币在数字世界中继续强化地位。作为全球核心国际货币之一，日元如果在这一环节行动迟缓，未来在数字结算网络中就会处于被动位置。按其说法，日本银行机构和 JPYC 已开始布局日元稳定币，这是「绝对正确的战略必争之地」。
第二个领域是全资产代币化，也就是 RWA。CZ 说，全球每个国家都希望将现实资产代币化上链，范围不仅包括政府国债、优质上市公司股票、不动产基金、稀土矿产，也包括战略自然资源。
他举例称，自己最近正与某国政府探讨将其丰富水资源代币化。由于邻国极度缺乏淡水供应，邻国可以通过购买水资源代币份额提前锁定供给，而产水国则可利用预售资金直接投入现代化淡水输送基础设施建设。CZ 认为，过去这类跨国基础设施融资往往需要经历数年且极其繁琐的多边银行审批，而通过资产代币化，资本筹集与权益确权可以在几分钟内面向全球完成。
StandX 空投查询上线后，社区口碑转向
Foresight News 报道称，StandX 空投查询上线后，社区评价明显转向。晒单最多的是刷交易积分的用户。自称在 Kaito 的 StandX 创作者榜单排名第一的 @BuTongRen6 表示，自己交易积分约 39.69 万，贡献手续费超过 5000 美元，累计亏损约 2 万美元，最终可领取 904.41 DUSD。
另一位组织过「战队」的 @wenxue600 称，其账户交易积分约 45.99 万、亏损数千美元，最终获得 375.23 DUSD，并表示会把这笔空投全部返还给通过其邀请链接注册的成员。积分较低的账户拿到的更少。空投博主炼金叔叔（@AirdropAlchemis）晒出 4.85 DUSD 的额度，称这笔空投「还没有我平时单个抽奖金额高」；@zaijin338191 约 2.93 万交易积分和 5.57 万持有者积分，最终换回 31.91 DUSD。英文社区中，@Crypto_Pranjal 称自己平均排名约 4000 名，只拿到 1.96 DUSD。
也有用户开始根据自身手续费倒推折算比例。@xiaoyon52351223 认为，其空投大约只相当于 5 月 24 日第一次积分减半前手续费的十分之一；若按 8 月 10 日第二次减半后的费率计算，只剩四十分之一。不过，这些都只是用户事后推算。截至发稿，StandX 尚未公布空投总额，也未公布积分与 DUSD 的折算方式。
StandX 在 10 月 15 日停运公告中称，空投额度将依据预存款、Alpha、主网交易、做市和邀请等维度计算，并经过女巫和刷量筛查。但查询结果公布后，多位只存款、不刷交易的用户反馈没有拿到额度。@Ron521520 表示，自己 100 多个账户共存入十几万美元，查询页面显示「No allocation」，据此认为「只要不刷交易贡献手续费，一点空投都不给」。早期参与预存款的 @GXingPing 也称，自己只参与第一期存款拿积分，没有获得空投。
Kaito 计划同样出现落差。StandX 曾在 10 月 15 日回复称，所有通过 Kaito 计划获得 StandX 代币分配的用户都将收到 DUSD 空投，但 X 用户 @SeyiVibez123 称，自己在 Kaito 上持有 1500 多个 STANDX 代币分配，StandX 空投查询页面却显示没有额度，并在官方推文下要求更正。
不过，存款用户此前并非毫无收获。报道提到，持有 DUSD 期间可以领取生息收益，AG 在宣布停运时也称，过去的大部分收入已通过 SIP-2、SIP-3 补贴给用户。只挖矿、没刷合约的 @0xCryptoUni 表示，自己虽然没有空投，但本金已经取回，还赚了几十美元。
10 月 15 日 StandX 宣布不发币时，社区评价一度偏正面。有用户称其「关停也能这么体面」，认为团队没有选择最后发一波币变现；也有人感谢团队「公开透明地安排每一步」。但空投结果公布后，「反撸」「打发要饭的」成为评论区高频词。加密 KOL 陈小萌（@MengLayer）晒出自己 9.67 DUSD 的额度，并转而嘲讽此前称 StandX 不发币「有格局」的 KOL；有用户翻出币安钱包当初推广 StandX 的公告，呼吁大家到赵长鹏和何一的推文下留言；也有用户直言，以后这支团队的项目「吹得再好都要避雷」。
仍有部分用户表示理解。拿到 6.96 DUSD 的 @oceansbaby_ 称，自己在 StandX 上爆仓的损失远大于这笔空投，但 StandX「也的确没多余的钱可分了」。截至发稿，StandX 官方与首席执行官 AG 均未就空投结果作出回应，AG 的 X 账号最新动态仍停留在 10 月 15 日。
按计划，StandX 空投将于 11 月 1 日 8:00 开放领取；永续合约剩余持仓将于 2027 年 1 月 15 日按标记价格平仓；DUSD 赎回和提款将于 1 月 31 日截止。
TVL 1730 万美元，Metric 如何承接近 2 亿美元日均交易量
另一篇英文文章聚焦去中心化交易所 Metric。文章先从 DEX 流动性提供者长期面临的结构性问题谈起：当中心化交易所价格发生变化时，DEX 往往仍按旧价格报价，套利者便可利用价差交易，推动流动性池价格重新与全球市场对齐，而 LP 则在偏离公允价值的价格上卖出资产。这种现象被称为再平衡损失，即 Loss-Versus-Rebalancing，简称 LVR。
文中给出的数据是，2026 年 1 月至 9 月，Uniswap V3 在以太坊、Arbitrum 和 Base 等链上的 62 个主要流动性池，在扣除手续费收入后，因 LVR 累计净亏损 3560 万美元。这意味着，LP 虽然能赚取手续费，但套利交易造成的损失可能超过手续费收入。
LVR 衡量的是，LP 相比于持有相同代币并按市场价格再平衡所遭受的损失，其中一部分价值被套利者获取，而手续费只能抵消其中一部分。为降低这一问题，市场已出现批量交易执行、动态手续费、集中流动性做市商、预言机定价 DEX 和专有自动做市商等方案。其中，预言机定价 DEX 通过外部价格源调整流动性池定价曲线，使报价更及时跟随市场变化，从而减少套利者利用过时报价获利的空间。
Metric 于 2026 年 3 月推出，在最初 7 个月保持低调运营。团队最初投入 250 万美元自有资金提供流动性，并将流动性池接入聚合器，在多条区块链上累计承接超过 200 亿美元交易量。到 2026 年 10 月 15 日，Metric 正式公开亮相，作为部署在以太坊、BNB Chain 和 Robinhood Chain 上的去中心化交易所，其核心产品是主动流动性池 Active Pools。
这类流动性池使用外部价格源确定参考价格，并围绕该价格执行交易，由策展人负责管理。文章称，其主要优势在于流动性池不需要自行完成价格发现，而是直接采用外部市场价格，从而减少过时报价及 LP 遭受的套利损失。价格提供方可以是 Chainlink、Pyth，或由做市商持续提供的报价。
每个流动性池都会读取买入价、卖出价以及两者之间的参考价格。当价格源无法提供有效报价时，流动性池将暂停交易，但 LP 仍可提款。LP 将资金存入围绕参考价格设置的不同价格区间，当参考价格变化时，这些区间会自动移动，无需像 Uniswap V3 那样持续手动调整流动性位置。文章认为，这一机制提高了资本效率，也使 LP 能以相对被动的方式赚取收益。
不过，文章也指出，Metric 虽然减少了过时报价套利造成的损失，但无法消除库存风险。当交易流量持续偏向单一方向时，流动性池仍可能持有越来越多正在下跌的资产。
数据方面，Metric 通过聚合器累计承接超过 200 亿美元交易量，目前日均交易量约为 1.5 亿至 2 亿美元，总锁仓价值约为 1730 万美元，资金周转率达到 8 至 10 倍，即平台每存入 1 美元流动性，平均每天可支持约 8 至 10 美元交易量。作为对比，Uniswap 跨链总锁仓价值约为 40 亿美元，日均交易量约为 30 亿美元，资金周转率不足 1 倍。
在 10 月 15 日至 26 日的 WETH/USDC 流动性池对比中，若按每笔交易发生 1 分钟后的结果衡量，Metric LP 每美元交易量获得约 0.44 个基点收益，而 Uniswap V3 LP 每美元交易量损失约 1.01 个基点。Uniswap LP 虽然获得约 15 万美元手续费收入，但因套利损失约 16.2 万美元。
若按流动性规模计算，Metric LP 获得约 78 个基点收益，相当于 35.1 万美元流动性产生约 3000 美元收益；Uniswap LP 则亏损约 5 个基点，相当于 8250 万美元流动性损失约 4.1 万美元。不过，文章也提醒，这一结果来自较短观察期，未必代表长期表现。
文章最后指出，Metric 仍无法消除无常损失。在同一观察期间，其流动性池最终增加持有约 13.9 枚 ETH，而 ETH 价格下跌了 3.8%，导致流动性资产价值下降。
