北京时间 8 月 5 日美股盘前，稳定币发行商 Circle 公布 2026 年第二季度财报。财报显示，Circle 第二季度总营收及储备收入为 7.01 亿美元，低于市场预期的 7.17 亿美元，同比增长 7%；调整后 EBITDA 为 1.43 亿美元，同比增长 8%；持续经营业务净利润为 4800 万美元，高于市场预期的 4300 万美元，同比增加 5.3 亿美元。
受财报发布影响，CRCL 在美股盘前一度冲高，随后逐步走弱。截至 20:45，CRCL 暂报 61.55 美元，盘前下跌 2.84%。
总营收未达预期，但结束了前一季度回落
从核心收入看，Circle 本季度总营收及储备收入为 7.01 亿美元，虽然没有达到市场预期的 7.17 亿美元，但较上季度已有回升，扭转了此前的缩水趋势。根据文中列出的季度变化，这一指标此前依次为 5.79 亿美元、6.58 亿美元、7.4 亿美元、7.7 亿美元、6.94 亿美元，本季度回升至 7.01 亿美元。
拆分结构来看，储备收入仍是最主要来源。第二季度储备收入录得 6.68 亿美元，同比增长 5%，环比增长 2%。
USDC平均流通量上升，季末流通量回落
财报显示，第二季度 USDC 的流通呈现出平均值增长、季末收缩的分化走势。第二季度 USDC 平均流通量为 765 亿美元，同比增长 25%，较上一季度平均的 752 亿美元增长约 2%。
不过，季末流通量为 733 亿美元，虽然同比增长 19%，但较上一季度末的 770 亿美元下降约 4.8%。这一变化意味着，USDC 的资金流出主要发生在季末时点，整体规模仍在扩张，但边际变化已经出现转弱迹象。
市场份额方面，USDC 本季末在美元稳定币中的市占率为 27%，同比下降 66 个基点。财报所反映出的情况是，在行业总供给收缩背景下，USDC 并未实现份额提升，反而出现小幅回落。
其他收入环比下滑，但全年指引大幅上修
除储备收入外，Circle 本季度其他收入为 3400 万美元，同比增长 41%，但环比下降 19%，结束了此前连续五个季度的增长。文中列出的季度变化为 2100 万美元、2400 万美元、2900 万美元、3700 万美元、4200 万美元、3400 万美元。
与此同时，Circle 将 2026 财年其他收入指引从 1.5 亿至 1.7 亿美元上调至 3.1 亿至 3.3 亿美元，接近翻倍。公司特别说明，这一指引已计入确认的 ARC 代币预售收入。
根据一季度财报电话会披露，Circle 持有的 ARC 代币在履行完预售协议义务后，将按公允价值确认为“其他收入”，并直接计入 RLDC 和调整后 EBITDA。按这一口径，未来几个季度的其他收入会因 ARC 代币入账而明显抬升。文中同时指出，这部分收入更接近一次性账面收益，而非可持续的订阅或服务收入；若剔除 ARC 影响，核心其他收入的增长情况仍需继续观察。
RLDC Margin维持高位，分销成本增速低于储备收入
Circle 本季度另一个受到关注的指标是 RLDC Margin，即收入减去分销成本后的利润率。文中将其定义为扣除分销费用后的核心业务盈利水平，也是 Circle 最核心的盈利指标之一。
第二季度 Circle 的 RLDC 为 2.89 亿美元，同比增长 15%；RLDC Margin 为 41%，同比提升 3.02% 个基点，较上季度持平。过去五个季度，该指标变化为 38%、39%、40%、41%、41%，整体呈现稳中有升。
在储备收益率同比下降、原因被归因为美联储下调联邦基础利率的背景下，Circle 仍维持了利润率水平。对应的成本端数据是，第二季度分销和交易成本为 4.10 亿美元，同比增长 1%，低于储备收入 5% 的同比增速。
Circle 管理层也上调了全年 RLDC Margin 指引，从 38% 至 40% 提升至 41.7% 至 43.7%。不过，文中提到，这一修订同样包含已确认的 ARC 代币预售收入，因此下半年的利润率数据将带有一定非经常性因素。
分销仍是最大支出，产品与基础设施投入继续增加
支出方面，分销与交易成本仍是 Circle 最大的成本项，第二季度为 4.10 亿美元，同比增长 1%，环比增幅也控制在 1% 以内。
如果看经营费用，GAAP 口径下第二季度经营费用为 2.54 亿美元，同比下降 56%。不过文中指出，这主要受到去年同期 IPO 带来的高基数影响，当时股票薪酬支出达到 4.35 亿美元，因此这一同比变化参考意义有限。
更能反映实际经营投入的是调整后经营费用。第二季度调整后经营费用为 1.46 亿美元，同比增长 23%，显示 Circle 在产品开发、基础设施及 AI 能力方面仍在持续加大投入。
具体来看，一般及行政费用增至 6630 万美元，IT 基础设施成本增至 1640 万美元，折旧与摊销费用同比翻倍至 2990 万美元。结合管理层关于持续投入产品开发、基础设施及 AI 能力的表述，文中认为，这些费用增长可能与 Arc、Agent Stack、CPN 等业务相关。
Arc主网上线定档，CPN交易规模继续扩大
除财务数据外，Circle 在业务推进上的披露也成为本次财报的重要部分。
Circle 宣布，Arc 主网将于 9 月 16 日正式上线。首批网络验证者包括 BlackRock、DTCC、Galaxy、Visa、Mastercard、渣打银行等传统金融机构。与此同时，BlackRock 旗下代币化货币市场基金 BUIDL 将部署至 Arc 网络，DTCC 计划支持由 DTC 托管的资产在 Arc 上实现代币化。
与此前更多停留在技术路线和愿景层面的介绍相比，这次披露意味着 Arc 已开始获得传统金融机构的实际参与。按照文中描述，Arc 对 Circle 的定位不再只是围绕 USDC 搭建的公链，也被视作连接稳定币、RWA 与传统金融机构的底层基础设施。
另一项业务进展来自 Circle Payments Network（CPN）。财报显示，截至第二季度末，CPN 过去 30 天的年化交易额增至 147 亿美元，较第一季度披露的 83 亿美元增长约 76%；接入金融机构数量由 136 家增至 175 家，环比增长 29%。文中指出，虽然目前 CPN 对收入的直接贡献仍有限，但无论是交易规模还是机构数量，都显示这一支付网络正在积累网络效应。
OCC与NYDFS审批落地，合规布局继续推进
监管层面，Circle 本季度也有新进展。公司已获得美国货币监理署（OCC）批准设立 Circle National Trust，成为首批获得美国联邦信托银行牌照的稳定币发行商之一。同时，Circle 设立 Circle New York Trust 的申请也已获得纽约州金融服务部（NYDFS）批准。
对于一家将合规视作核心竞争力的稳定币发行商而言，这两项牌照提升了 Circle 在美国金融体系中的监管地位，也为未来托管、支付以及机构金融等业务提供了更稳固的制度基础。
财报没有终结估值分歧
在这份财报发布前，华尔街对 Circle 的估值已经出现明显分歧。文中提到，8 月 3 日，摩根士丹利将 Circle 评级从“持股观望”下调至“减持”，并将目标价从 106 美元下调至 38 美元；同一时期，TD Cowen 首次覆盖 Circle，给予“买入”评级，目标价为 82 美元。
两家机构分歧的核心，在于如何评估 Circle 的长期增长来源：其价值究竟主要来自 USDC，还是来自围绕 USDC 搭建的数字金融基础设施。
从本次财报看，双方观点都能找到对应依据。一方面，摩根士丹利担忧的问题并未消失。USDC 季末流通量继续环比下降，市场份额也没有改善；公司收入仍主要依赖储备收益，其他收入全年指引虽然大幅上调，但增量主要来自 ARC 代币预售收入确认，而不是支付、API 或 RWA 等业务的持续放量。这意味着，Circle 短期盈利模式仍高度依赖 USDC 增长情况与利率环境。
另一方面，支持 TD Cowen 看多逻辑的业务证据也在增加。Arc 主网上线时间敲定，BlackRock 与 DTCC 等传统金融机构加入生态，CPN 延续扩张，联邦信托银行牌照获批，这些进展虽然还没有成为收入支柱，但都在继续丰富 Circle 的平台化布局。
按照原文结论，从这份财报中可以确认的答案更接近于：Circle 正在朝平台化方向推进。至于这些布局能否最终转化为可持续增长的非利息收入，并支撑数字金融基础设施平台的估值逻辑，仍有待未来几个季度的财报继续验证。