Circle正把 USDC 的故事从稳定币发行，推到上市公司估值和机构链上基础设施这两个新战场。9 月 16 日，这家公司打造的机构级 Layer 1 公链 Arc 正式上线公共主网，链上以 USDC 作为原生 Gas 代币，面向支付、外汇结算和资产代币化，贝莱德、Visa、万事达卡等 11 家机构以创始验证人身份参与。
要理解 Arc 想解决什么问题，先得看 USDC 在稳定币市场中的位置。ARK Invest 分析师 Lorenzo Valente 的统计显示，市值超过 10 亿美元的稳定币，四年间只从个位数增加到 12 只；市值超过 100 亿美元的稳定币，在 2022 年高峰期还有 4 家，如今只剩 Tether 和 Circle 两家。随着规模门槛抬高，参与者数量明显收缩。交易所、支付网络和 DeFi 协议是否愿意接入，也越来越取决于规模是否已经足够大。
USDC从一开始就走合规路线
USDC 诞生于 2018 年，由 Circle 与 Coinbase 发起的 CENTRE 联盟推出。Circle 从一开始给它设定的定位就很明确：强调监管配合和储备透明，目标直指当时规模领先、但储备透明度频遭质疑的 USDT。
但在随后几年，USDC 并没有凭借这套定位轻松打开市场。稳定币市场更看重的是流动性深度，而不是合规标签。USDT 的先发规模优势，让 USDC 很长时间里都更像市场中的备选项，而不是主导者。
硅谷银行事件暴露稳定币公司的软肋
Circle 第一次尝试登陆资本市场是在 2021 年，当时计划通过 SPAC，也就是特殊目的收购公司的方式上市，但这一计划在 2022 年底失败。
真正冲击其市场形象的，是 2023 年 3 月的硅谷银行倒闭事件。彼时，Circle 约 33 亿美元储备资金一度被困在这家倒闭的银行，USDC 也短暂脱锚，跌至 0.87 美元附近。这次事件把稳定币公司最脆弱的一面直接摆到台前：它的信用，仍然系在传统银行体系是否稳定之上。
Circle完成IPO，资本市场先给出高溢价
在补上这一课之后，Circle 又用了两年时间，把自己重新包装为“合规叙事”的样板。2025 年 6 月 5 日，Circle 以股票代码 CRCL 登陆纽约证券交易所，成为首个成功完成 IPO 的主要稳定币发行商。
此次发行价为 31 美元，初始发行 3400 万股，总发行规模约 10.5 亿美元。一周后，承销商全额行使绿鞋期权，总发行规模扩大到约 12 亿美元。资金流向中，老股东占了大头：初始发行阶段，Circle 自身发行 1480 万股，早期股东出售 1920 万股；在绿鞋期权全部行使后，Circle 累计发行约 1990 万股，扣除承销费后净入账约 5.83 亿美元。
二级市场的反应非常剧烈。CRCL 首日开盘上涨 122.58%，收盘涨幅达到 168.5%，市值突破 180 亿美元；第二天股价继续冲到 119 美元；不到三周后的 6 月 23 日，股价一度触及 298.99 美元的历史高点，随后四个交易日又回落近 40%。按文中说法，这是美国近几十年来规模超过 10 亿美元 IPO 中，首日涨幅最高的案例之一。
USDC的收入逻辑仍高度依赖利息收入
招股书显示，截至 2025 年 4 月，USDC 流通量约为 601 亿美元，在稳定币市场中的份额约为 29%；同期 USDT 的份额约为 61%。
2024 年，Circle 总收入为 16.76 亿美元，其中 99% 来自储备资产的利息收入。业内经常把这类模式类比为“窄银行”：公司不放贷，而是将对应 USDC 的资金投向短期美国国债，赚取利差。
不过，这门生意的重要成本在渠道分发。2024 年，Circle 向 Coinbase 支付约 9.08 亿美元，约占当年总收入的 54%。
USDC份额扩张靠渠道投入和跨链基础设施
如果说 IPO 讲的是资本市场故事，那么 USDC 能否缩小与 USDT 的差距，取决于分发渠道。币安是其中最直接的例子。2024 年 12 月，双方达成战略合作后，Binance 承诺至少持有 30 亿美元自有 Treasury 的 USDC；Circle 同时向 Binance 支付约 6025 万美元 upfront fee，并设置与 USDC 余额挂钩的持续激励。
这套安排对应的不是自然形成的网络效应，而是用真金白银换来的渠道协议。
在渠道之外，Circle 更早的一步是搭建 CCTP，也就是 Cross-Chain Transfer Protocol。CCTP 采用“销毁—铸造”机制：用户在源链销毁 USDC，Circle 在目标链按 1:1 比例重新铸造原生 USDC。这样一来，支持网络中的 USDC 都是 Circle 官方发行的资产，不涉及 Wrapped Token。
借助 CCTP，USDC 已经在 20 多条公链上实现原生部署，避开了 USDT 过去“一条链一套独立发行、流动性彼此割裂”的问题。文中提到，Tether 后来推出 USDT0，试图解决的是同一个问题，只是采用了 LayerZero 的锁定—铸造路线。
Arc和CPN把战场推向机构侧
这也是 Arc 以及其姊妹产品 Circle Payments Network（CPN）试图切入的方向。单靠发币，USDC 很难追上 USDT 十年积累形成的规模惯性；Circle 于是换了一个方向，试图把贝莱德、Visa、万事达卡等机构从单纯的客户，拉进网络本身。
在 Arc 的设计中，这些机构不只是资产层面的合作对象，而是创始验证人，直接参与交易验证和网络安全维护。
2026 年 5 月，Arc 完成原生代币私募融资，募资 2.22 亿美元，网络全稀释估值 30 亿美元，a16z 领投，贝莱德、Apollo、洲际交易所等参投。文中称，这使 Circle 成为首家在上市后进行代币私募的美股公司。
这批代币目前只面向机构，附带多年锁仓，尚未公开发行；治理投票和质押功能则要等网络转向权益证明（PoS）之后才会启用。
USDC增速连续两年快于USDT，但规模差距仍在
从增速看，USDC 已连续两年跑赢 USDT。2024 年，USDC 增长 77%，USDT 增长 50%；2025 年，USDC 增长 73% 至 751 亿美元，USDT 增长 36% 至 1866 亿美元。
但增速更快，并不等于差距在快速消失。按规模计算，USDC 仍不到 USDT 的一半。
进入 2026 年，这一势头也开始放缓。第二季度，USDC 流通量同比增速回落到 19%，规模在 733 亿美元附近。2025 年第四季度财报发布当天，Circle 股价曾跳涨近 30%，推动因素是营收和储备收入合计 7.7 亿美元的超预期表现，而不只是规模扩张本身。
Circle的估值里已经装入Arc和CPN预期
资本市场给 Circle 的定价，并不只是按传统银行盈利框架来算。文中指出，当前估值中还包含了对 USDC 后续增长，以及 CPN、Arc 等业务的预期。
这种预期同样受监管变化影响。3 月末，市场传出新版《CLARITY 法案》草案可能禁止稳定币计息分成，CRCL 随即下跌。监管风向变化，随时可能重新改写这套估值逻辑。
到 9 月 17 日收盘，Circle 股价报 85.09 美元，市值约 216 亿美元。和 2025 年 6 月 23 日创下的 298.99 美元历史高点相比，已经回落七成以上。
Arc主网上线后，市场还在等机构资金是否真正入场
Arc 已在 9 月 16 日正式向公众开放。文中提到，在私有主网阶段就已经活跃的 Tolly、ArcPad、Flipt 等发币平台，也随之向所有人开放。上线前，USDC 一度被炒到 1.8 倍溢价。
行业内把这次上线与 Robinhood Chain 做比较。前者带来的卖点是 USDC 流动性、金融机构以及现成的基础设施栈；后者则是依靠散户流量，把一条新公链带成 2026 年增长最快的链上生态之一。
9 月 16 日当天，CRCL 收跌约 6.8%。在此之前一天，美国参议院程序性表决未能推进《CLARITY 法案》；同一天，美联储又宣布加息 25 个基点。文中将监管预期转弱和利率环境变化，列为当时影响市场情绪的两项重要因素。
接下来，贝莱德、Visa、DTCC 这些机构名字，究竟能否真正把机构资金和结算需求带到 Arc 上，还是会重演 Meme 热钱先行的路径，仍是这条新公链和 USDC 扩张逻辑面临的核心检验。
