高盛同意以现金加股票方式，最高出资 22.5 亿美元收购 NEOS Investments。NEOS 管理着 19 只基于期权的收益型 ETF，总规模达 300 亿美元。这笔交易把高盛进一步推向一门正在加密资产上快速扩张的生意：出售波动率，换取稳定现金流。
备兑看涨期权这套策略在传统金融市场并不新鲜。持有资产的一方卖出看涨期权，允许买方在未来以约定价格买入标的资产，并先收取一笔权利金。如果资产价格大幅涨过行权价，卖方需要按约定上限交割资产；如果价格横盘，权利金通常可以保留，下一个周期还能继续卖出期权。收益高低，很大程度上取决于市场对波动率的定价。
这也是为什么同样的策略放在公用事业股票上只能产生有限回报，放到比特币上却能做出更高收益。
BTCI：持有比特币 ETF，再卖出看涨期权
NEOS 旗下的 BTCI 就是这类产品之一。该基金持有比特币现货产品，并针对相关持仓卖出看涨期权。目前，BTCI 资产管理规模为 11.1 亿美元，管理费为 0.98%，这部分费用用于支付基金管理者的运营成本。
这也是高盛原本打算自己搭建的产品方向。文中提到，高盛在四个月前已经递交过相关申请，但最终没有从零开始，而是选择直接收购成熟标的。
BTCI 并不直接托管比特币，而是买入贝莱德 IBIT、富达 FBTC 等比特币现货 ETF 份额。它把资金分配到 11 只不同的比特币 ETF 中，再围绕这部分敞口卖出看涨期权。期权买方因为看多比特币上涨，愿意支付权利金。
如果比特币上涨，BTCI 需要在约定上限附近卖出相应份额，超出上限的涨幅无法保留；如果比特币横盘，基金仍持有原有份额。无论走势如何，前置收取的期权权利金都先进入基金。
BTCI 每个月向基金持有人分配收益。由于比特币波动率较高，基金能够收取较高权利金。按文中数据，当前每股月度派息为 7.75 美元，折合年化收益率约 27%。
不过，这并不意味着持有人规避了价格风险。持有 BTCI 仍然要承受币价暴跌带来的亏损，同时也会错过牛市最顶部那部分涨幅。它不是下跌保险，而是用放弃一部分上涨空间，去换取持续现金流。
NEOS 还表示，基金分红被归类为资本返还，其中可能包含期权权利金、股息、资本利得以及利息。资本返还有递延纳税、降低持仓成本基数的效果，但这也意味着分配收益并不全是交易净利润，其中一部分本身来自本金。
业绩方面，BTCI 今年以来净值下跌 25.4%，过去 12 个月回撤达到 40.9%。这类基金的逻辑很清楚：放弃牛市中的超额收益，换取前置现金流，希望借此穿越熊市。
高盛连做两笔收购，扩张卖波动率资产
高盛本次收购 NEOS 的交易金额约为 22.5 亿美元。在此之前，高盛旗下期权类 ETF 规模已经达到 400 亿美元；交易完成后，规模将升至 800 亿美元，进入全球该领域第八大机构。
更早之前的今年 4 月，高盛还以 20 亿美元收购 Innovator Capital Management。Innovator 管理的是缓冲 ETF，这类产品以一年为固定周期，在周期内同时限制收益上限和亏损幅度。即便市场大涨，投资者也拿不到高于上限的收益；但基金会吸收一部分初始亏损，通常是 9% 或 30%。其本质同样是拿潜在的大幅上涨机会，换取部分下跌保护。被收购时，Innovator 管理规模超过 310 亿美元。
按照文中口径，完成这些收购后，高盛手中依靠卖出波动率获取收入的资产规模达到 610 亿美元。
衍生品收益类 ETF 的总规模约为 1800 亿美元，自 2021 年以来每年增速超过 70%。仅 7 月就流入 70 亿美元，2026 年全年净流入达到 400 亿美元。
从期权到质押，华尔街在包装加密原生收益
文中指出，华尔街不只是卖期权，也在把更多加密原生收益包装成可分配的现金流，并尝试把这些收益与底层资产价格风险拆开。
7 月 24 日，富达提交修订文件，允许其规模 9 亿美元的以太坊 ETF FETH 将 100% 的 ETH 投入质押。验证节点由 Blockdaemon、Figment、Galaxy Digital 负责运行，私钥仍由富达托管。全部质押奖励中，富达、合作方和节点运营商合计抽取 15%，剩余 85% 按季度派发给基金持有人。
灰度则被文中称为美国首家向加密现货基金投资者发放质押收益的机构。2026 年 1 月，灰度每股派发 0.083178 美元，合计约 940 万美元。
21Shares 在 2025 年 10 月为其以太坊基金开启质押，抽取总奖励的 25%，同时免除一年 0.21% 管理费。贝莱德则推出独立产品 iShares Staked Ethereum Trust，并在纳斯达克挂牌上市。
摩根士丹利的以太坊和 Solana 信托产品于 7 月 28 日在纽交所 Arca 板块上市，管理费为 0.14%。其中约 95% 的收益以月度现金形式分配给投资者。MSSE 将 50% 至 80% 的 ETH 投入质押，并设置 80% 质押上限；MSOL 计划质押全部 SOL。
抵押借贷与结构化票据也在同步推进
除了基金分配收益，传统金融机构也在把加密资产纳入抵押借贷和结构化产品体系。
2026 年 3 月，摩根大通旗下 Kinexys 平台向机构开放服务，允许使用比特币和以太坊作为抵押品借出美元贷款。由于资产波动率较高，抵押折扣率达到 30% 至 50%。按文中举例，若质押 10 万美元加密资产，最多只能借到 5 万至 7 万美元现金。作为对比，美国国债的抵押折扣仅为 1% 至 5%。
摩根大通还申报了挂钩贝莱德 IBIT 的比特币挂钩结构化票据，最高提供 1.5 倍杠杆收益；但如果在 2026 年 12 月前达到约定条件，收益存在约 16% 的上限。
文中提出的问题是：传统巨头可以稳定拿走手续费与结构保护，市场一旦转向下行，最终承担价格下跌损失的又是谁。
Bitwise 的缩水，显示原生加密机构面临结构性压力
与华尔街机构扩张形成对照的是，Bitwise 的资产管理规模出现明显下滑。文中称，Bitwise 在今年 2 月客户资产管理规模还有 150 亿美元，4 月 1 日下降至 110 亿美元，到 8 月，70 多只产品合计只剩 90 亿美元。旗舰指数基金 BITW 在七个月内净资产流失 31%。上周，Bitwise 宣布裁员，员工人数从 2 月的 180 人缩减到 155 人。
资产价格回落会直接压缩按资产规模计提的管理费收入。相比之下，摩根士丹利拥有 16000 名理财顾问，管理 9.3 万亿美元客户资金，可以把新基金直接推入客户投资组合。
文中还提到，Bitwise 并非没有尝试应对。它最早尝试为自家的以太坊基金增加质押功能，但在 2025 年 9 月宣告失败；一个月后，灰度完成了这项安排。贝莱德直到 3 月才启动相关工作，富达更晚，到 7 月才推进。
Bitwise 还在 2 月收购 Chorus One，拿下 22 亿美元质押资产，覆盖约 30 条权益证明网络的验证节点；4 月又推出自带内部质押功能的 Avalanche 现货产品。即便如此，公司仍然遭遇规模缩水与裁员。
利率环境变化，推动市场重新审视加密资产的“收益”
2026 年 6 月初，美国比特币现货 ETF 出现上市以来最大规模资金流出。文中将原因归结为：5 月底就业数据超预期，市场对降息的预期被推后，10 年期美债收益率维持高位，投资者资金大举流入债券。
当传统资产能够提供可观收益时，比特币这类本身不产生收益的资产，吸引力会下降。按文中表述，比特币的盈利完全依赖价格上涨。通过质押、备兑看涨期权等方式，为加密资产叠加收益，正在改变这一格局。
理财顾问通常把稳定收益视为客户资产配置中的优先目标。3 月 30 日，美国劳工部提出新规，为受托人在 401(k) 退休计划中配置另类资产，包括加密资产，设立安全港条款。由于法律责任风险，这类计划过去一直回避另类资产。文中认为，如果新规落地，能够产生收益的加密产品，甚至可能比单纯的加密现货 ETF 更早进入退休账户，因为 401(k) 的产品池优先追求可预期的现金收入。
机构未必看多加密资产，但仍能从中获利
高盛财富管理首席投资官 Sharmin Mossavar-Rahmani 在去年 1 月表示：「我们一直认为它算不上一类合格投资资产。仔细想想，它不产生现金流，没有盈利，也无法实现投资组合分散效果，更不能降低波动。你可以列出一大堆理由。所以它依旧算不上投资资产，只是一种投机交易标的。如果人们想要投机，那随他们。但我们并不推荐，因为你没有办法判断当前价格是否合理，也无法给它做真正的估值。」
文中称，从那之后，比特币并没有发生本质改变：仍然不产生现金流和利润，价格从高点下跌 49%，也没有起到平抑波动的作用。作者据此认为，Sharmin 的论断到现在依旧成立。
高盛 2020 年的客户演示文稿还曾写道，受高波动率影响，比特币「不构成可行的投资逻辑」。但现在，这家机构反而开始从比特币持续存在的波动率中赚取利润。
类似的立场变化并不只发生在高盛。文中提到，摩根大通 CEO Dimon 曾称比特币是「宠物石头」，如今已接受其作为抵押品；先锋集团曾警告其具备毒性，后来也推出了相关 ETF；贝莱德 CEO Fink 过去曾把它与洗钱联系在一起，现在则运营着全球规模最大的比特币基金。
文章最后的核心判断是，许多传统机构的生意并不依赖币价上涨。它们押注的是加密市场的交易活跃度，而不是资产价格方向。做市、结构化放贷、收益型基金提供了关键服务，也抽取了通道费用；方向性价格风险，则更多留给了真正持有并承担波动的投资者。
以加密资产贷款为例，摩根大通对比特币抵押品直接削减 30% 至 50% 的授信额度，要求借款人超额质押，尽量确保银行不承担亏损。按照文中的描述，只有比特币价格腰斩后，贷款才会开始出现违约风险。自动化价格数据源持续监控行情，一旦币价下跌，就会触发追加保证金通知。在这套安排里，银行在熊市中仍能保持较强保护，利息照常收取。
传统投资基金通常收取固定年化管理费。摩根士丹利 0.14% 的费用，也是按持仓资产规模逐年计提。期权类基金则通过卖出合约获得收入，即便底层加密资产价格下跌，手续费与期权现金流仍会持续进入基金。
相较之下，原生加密机构的经营更直接绑定市场情绪。比特币或其他代币暴跌时，投资者赎回基金止损，会压缩管理规模，并立刻削减企业营收。华尔街机构则掌管着数万亿美元的债券、现金、股票和大宗商品资产，风险分散能力更强。
文中给出的结论是，华尔街甚至不需要真正看好这个行业，也可以征服它。相信行业前景的人必须押注方向，而押注方向就意味着承担风险；传统机构则通过费率结构和产品设计，把方向性价格风险更多留给投资者，自己则优先拿走较为确定的收益。