IOSG Ventures 在一篇行业观察中表示，今年 KBW 首尔和 TOKEN2049 新加坡释放出的共同信号是，加密行业的热度没有消失，只是从主会场转向了边会、会议室和闭门讨论。与上一轮围绕「下一个百倍币」的叙事不同，今年更受关注的话题集中在 AI agent、稳定币、机构接入管道，以及能产生真实收入的产品。
文章称，叙事驱动的资金正在退潮，收入驱动的资金正在进入市场。资金迁移的方向主要落在交易场所、稳定币与支付、机构基础设施，以及具备收入回流机制的 AI 产品。
KBW 首尔：主会场变冷，机构走到台前
IOSG 表示，今年 KBW 首尔主会场人数并未下降，甚至比去年略多，但低于会前 1.4 万以上的预期。所谓「冷」，不是人少，而是参会人群发生了变化。本地媒体将这种变化概括为「连帽衫遇上了西装」。
边会数量减少，但人群更集中。按官网收录的约 185 场边会粗略划分，生态和公链专场约 35 场，DeFi 与交易约 27 场，其中包括 Perp-DEX Day；游戏、娱乐和 NFT 约 22 场；RWA 与机构约 20 场；AI 约 16 场；稳定币与支付约 10 场；其余约 55 场为综合社交、派对和闭门晚宴。
讲者结构也在变化。290 位讲者中，115 位来自金融、政策和资管服务机构，占比接近四成。Moody’s、S&P Global、Franklin Templeton 讨论评级和数据框架；三星证券、韩国投资证券、教保生命、现代卡、LG CNS 以新的机构合作方身份出现。IOSG 认为，KBW 主会场越来越像一场金融行业会议。
文章还提到，韩国本地资本正在重新洗牌。Naver Financial 与 Dunamu 的换股合并在推进，未来资产收购了 Korbit，韩国投资证券和 OKX Ventures 各自拿下 Coinone 20% 股份，Hana 银行持有 Dunamu 6.55%。IOSG 的判断是，传统金融不是来参会，而是在买入口。
首尔边会：少谈发币，多谈收入、合规和 TAM
IOSG 认为，首尔边会的特点是规模更小、交流更松弛，讨论重点是「在做什么」，而不是「在卖什么」。Ethereum Korea One 将 Builder Day 的主题直接定为「Build Beyond the Narrative」，并写明「no hype cycles, no price talk」，开场嘉宾是 DB 证券 CFO。
据 Tiger Research 的观察，韩国散户流动性正在放缓，一些基金会已经削减面向散户的预算，转向机构合作。IOSG 称，现场项目方更多在讲 TAM、合规和收入，较少再谈社区空投。文章给出的结论是，叙事驱动的周期正在退潮，能继续留在牌桌上的，是有真实收入的团队。
AI 在首尔最受关注，但真实交易量仍小
IOSG 表示，其在首尔参加的边会中，AI 是最核心的话题。Yellow 讨论 agentic trading，现场被问得最多的是信任问题，以及「人在哪一环」；Pharos 在「AI Meets RealFi」活动上发布 Vault Launchpad，将 agent 与代币化收益产品放在一起讨论。
主会场上，0G 讨论 agent 的信任层，多位讲者引用 x402 的数据称，到 2026 年中，累计交易将超过 2 亿笔，买方超过 85 万个。IOSG 认为，市场共识已经很清楚：agent 无法开设银行账户，也无法刷信用卡，稳定币是目前最现实的结算方式。
但分歧同样明确。文章指出，真实的 agent 交易量仍然很小，单笔金额也很低。也就是说，注意力已经先到，产品还在路上。
韩元稳定币：边会不热，会议室最热
IOSG 称，边会上专门讨论支付的话题并不多。官网收录的边会中，稳定币和支付相关活动只有约 10 场，占比约 5%。但在主会场的机构环节和银行会议室里，这却是最热的话题之一。
监管层面，韩国数字资产框架法仍在最后协调阶段，「谁来发」韩元稳定币尚未确定，最大争议点是银行是否必须在发行方中持股 51%。不过，已有机构开始提前布局。NHN KCP 在主会场演示了韩元稳定币支付与结算；韩国央行 Project Hangang 第二阶段已有 9 家银行参与，被定位为「CBDC 和稳定币之间的中间方案」。
在分发端，Naver × Upbit、Kakao × Kaia、Toss 的线下终端以及银行联盟都在争夺场景。IOSG 还提到，一位韩国国会议员在 10 月表示，日元稳定币 54% 的交易发生在韩国。文章称，如果这一数字属实，说明韩国用户已经在使用稳定币，只是还没有本土版本。等到法案落地，竞争的关键将是谁已经掌握用户和商户。
韩国代币化样本：证券与娱乐 IP
文章提到，韩国 STO 法已在 1 月通过，将于 2027 年 2 月 4 日正式生效，细则将在今年秋季陆续出台。BCG 预测，到 2030 年，韩国代币化证券市场规模约为 367 万亿韩元。
不过，IOSG 认为更值得关注的是娱乐 IP。Soneium、DayOneDream 和 Optimism 联合举办的 WAVIST Night，将 K-Pop 与链上娱乐放在同一场景中。文章判断，凭借韩国强势的 IP 输出能力，加上日本系公链的参与，「日韩 IP + 链上发行与粉丝经济」可能成为这一市场独有的叙事。
TOKEN2049 新加坡：票卖光了，但人数不再增长
IOSG 写道，TOKEN2049 新加坡的参会人数从 2022 年约 7,500 人一路增长到 2025 年的 2.5 万人，而今年首次没有继续增长，主要原因是滨海湾金沙场地容量已经到顶。主办方在会上宣布，2027 年 6 月将新增纽约站，目标 1.5 万人，未来增量将来自新城市，而不是继续扩大新加坡站。
文章认为，新加坡的「冷」与首尔类似，不是人少，票依旧售罄，而是展厅里的热闹减少，西装更多。由于 TOKEN2049 仍与 F1 同周举行，酒店价格达到平时的 3 到 5 倍，这也让每场会面都更强调效率和结果。与首尔相比，新加坡边会少了「聊聊在做什么」的松弛感，多了「这一场必须谈成点什么」的紧迫感。
机构接管第二天：从要不要做，转向走哪条轨道
IOSG 认为，今年新加坡最明显的变化出现在第二天。主办方新增邀请制闭门活动 TOKEN2049 Institutional，约 250 位传统金融和数字资产高管参会，BlackRock、Morgan Stanley、Goldman Sachs、Franklin Templeton 均在名单中，讨论主题包括托管、代币化、流动性和交易基础设施。
主舞台上，Nasdaq CEO Adena Friedman 讨论 24/7 交易；Franklin Templeton 的 Jenny Johnson 直接批评将传统基金原样搬上链的「数字孪生」式代币化。
会期前后的动作也指向同一方向。Coinbase 宣布完成 Deribit 整合；OKX 与 ICE 向 SEC 申请上线 63 只美股的代币化交易。IOSG 将首尔与新加坡对照后认为，在韩国，传统金融是在买入口，例如交易所股权和牌照；在新加坡，传统金融是在挑轨道，即选择哪条链、哪家托管方和哪个结算层。
支付没有消失，只是转入后台
文章称，新加坡主会场和边会中，支付公司仍在出现，但台上已很少专门讨论支付。热门活动依旧坐满，例如 KAST 的活动和其他几场 cocktail。KAST 本身是一家稳定币账户和卡服务公司。
真正的支付动作更多发生在台下。IOSG 提到，10 月 8 日，Nium 与 RedotPay 宣布合作，借助 Nium 覆盖 190 个国家、100 种货币的网络扩展稳定币出金能力。没有发布会，只有一份新闻稿。文章认为，这正是今年支付赛道的典型状态。
AI agent 在新加坡同样火热，但仍停留在「将会」
IOSG 表示，新加坡边会的主角同样是 AI，重点是 AI 与交易、代币的结合，包括跑策略的 agent、接入执行的投研工具，以及带有 AI 概念的发币项目。
主会场上，「The Agent Economy: Why AI Needs Crypto」一场邀请了 NEAR 的 Illia Polosukhin、Base 的 Jesse Pollak 和 Gauntlet 的 Tarun Chitra；Arthur Hayes 发布 AI agent 网络 FLOP，主打 agent 之间的商业支付，但截至会期仍未公布白皮书和供应计划；Eric Trump 在台上描述了 agent 使用加密钱包预订机票的场景。
IOSG 特别指出，没有任何一位讲者声称 agent 今天已经跑出了有意义的交易量，所有人的表述都停留在「将会」。这与首尔的观察一致：注意力先到了，产品还没有完全落地。
Perp DEX 与预测市场：延续旧主题，头部玩家寻找下一站
在 IOSG 看来，Perp DEX 和预测市场仍然有人气，但已不是今年的新叙事。头部玩家正在向下一类产品延伸。Hyperliquid 的 Jeff Yan 表示，期权会是下一个重点，并将放在同一个订单簿上，但未给出时间表；Polymarket 暗示将推出链上资产，未披露细节；Kalshi 的 John Wang 讨论将永续合约带入美国；Lighter 的 Vladimir Novakovski 参加了链上期权和衍生品相关讨论。
文章还提到一个与新加坡相关的监管插曲。会期同周，FT 报道 Hyperliquid 确认将注册总部设在新加坡，而 MAS 表示，因其去中心化属性，不认为其处于自身监管范围内；MAS 在 6 月已将其列入投资者警示名单。IOSG 认为，全球最大的 Perp DEX 身处新加坡却处在监管空白地带，这本身说明该赛道距离「持牌」仍有距离。
监管对照：新加坡在写细则，韩国还在定发行资格
IOSG 指出，MAS 于 9 月 1 日发布咨询文件，拟修订《支付服务法》以落实稳定币框架。主要要求包括：禁止向持有人付息；储备资产至少 100% 覆盖并与发行方资产隔离；每月独立鉴证、每年审计；同时增加压力测试和有序清盘计划。不符合要求的稳定币不会被禁止，但只能按普通数字支付代币处理。咨询已于 10 月 16 日截止，下一步将进入附属立法阶段。
与之相比，韩国仍卡在韩元稳定币「银行是否必须持股 51%」的问题上。IOSG 的概括是，一个市场还在争入场资格，另一个市场已经开始制定运营规则。
两地共同信号：AI 先吸引注意力，支付转入持牌 B2B
IOSG 将首尔和新加坡的观察归纳为几条共同信号。
- AI 的注意力已经到位，但产品仍在路上。两地边会都以 AI 为主角，但尚未出现跑出 PMF 的项目，真实的 agent 交易量仍小，单笔金额也低。IOSG 判断，短期更可能跑出来的不是「最聪明的 agent」，而是身份、授权、结算和风控等基础设施层。
- 支付从台上转入后台。文章称，一年前稳定币支付和支付通道几乎是边会标配，这次却几乎没有专门讨论支付的活动，但量并未下降。IOSG 给出的数据是，今年 1 至 8 月可识别的稳定币支付量至少达到 4,010 亿美元，同比增长 42%；Visa 的稳定币结算年化规模超过 200 亿美元。其判断是，支付已经变成持牌的 B2B 生意，更适合在银行和持牌机构的会议室里谈。
- Perp DEX 和预测市场仍有热度，但属于延续，而不是新叙事。KBW 有 Perp-DEX Day，DeFi 与交易类边会约 27 场；新加坡也仍是老面孔主导。
资金迁移：从叙事驱动转向收入驱动
IOSG 认为，比起会场冷热，更值得关注的是资金流向。将两地对话与链上数据放在一起看，今年资金大致沿四条线迁移，共同点是叙事驱动的钱在退，收入驱动的钱在进。
原生资金：流向 Perp DEX 与预测市场
文章称，Crypto native 资金并未离场，而是从「买新币」转向「在交易场所里交易」。Hyperliquid 已不只是一个 Perp DEX，更像一个开放交易平台。HIP-3 允许第三方在其上部署市场，上线一年累计成交约 6,650 亿美元，近 30 天约 647 亿美元，占 Hyperliquid 总成交约 27%，统计截至 10 月 20 日。交易品类也从加密资产扩展到大宗商品、美股和 pre-IPO 合约，7 月个股和 pre-IPO 已占 HIP-3 成交的 62%。9 月 8 日，Hyperliquid 总持仓升至 143 亿美元，创下新高。
预测市场方面，8 月 Kalshi 与 Polymarket 合计成交约 453 亿美元。这是世界杯之后首次环比回落，降幅约 15%，但 9 月橄榄球赛季又带动成交回升。IOSG 还指出，头部玩家都在向下一类产品延伸，Hyperliquid 做期权，Kalshi 做永续，Polymarket 做链上资产。
合规资金：流向 fintech 与稳定币
IOSG 认为，传统金融进入加密市场，并不是为了买币，而是为了买入口和轨道。在韩国，这些入口体现为交易所股权和牌照；在新加坡，则体现为托管、代币化和结算层。文章称，这部分资金的回报逻辑更接近 fintech，关注的是牌照、分发和 take rate，而不是代币溢价。
Altcoin 主线：流向有收入的 AI 产品
文章指出，台上的 AI agent 仍在讲「将会」，但二级市场已经开始给「现在就有收入」的 AI 产品定价。Venice.ai 的年化收入在 8 月超过 1 亿美元。自 2025 年底起，该项目使用部分月收入回购并销毁 VVV，7 月起又将 API 收入的 5% 用于回购销毁。
Grass 则自报 2025 年收入为 1,700 万美元，2026 年上半年收入同样为 1,700 万美元，全年目标为 7,500 万美元。IOSG 特别注明，这一数据为公司口径，未经审计。文章认为，能留在牌桌上的 AI 代币，依靠的是付费用户，以及将收入回流给代币的机制，而不是 agent 叙事本身。
Meme 与投机资金：流向有收入的交易入口
IOSG 写道，Meme 炒作并未消失，但价值沉淀到了工具层。根据 DeFiLlama 数据，Fomo 在 7 月以 7 日收入超过 GMGN，成为全链收入最高的交易 App，周收入峰值达到 157 万美元；该公司在 6 月完成 7,500 万美元 B 轮融资，估值 5.5 亿美元。
Rabby 钱包的 swap 年化费用约为 400 万至 500 万美元，并通过 Hyperliquid 的 builder code 接入永续合约，近 30 天带来约 7.4 亿美元成交。IOSG 的结论是，单个 meme 的生命周期越来越短，持续赚钱的是掌握流量、并能把流量导向 Perp DEX 的入口。
需要警惕的风险点
IOSG 也列出了几项需要警惕的地方。
- 交易场所高度集中，监管仍有空白。HIP-3 约 97% 的成交量集中在 trade.xyz 一家，而 MAS 不认为 Hyperliquid 在其监管范围内。
- 预测市场成交量与体育赛事高度相关，8 月已出现第一次回落。
- AI 和交易 App 的收入数据很多来自公司自报，或高度依赖 meme 活跃度。回购能否持续，取决于收入能否继续增长。
IOSG 的结论与后续观察点
文章最后写道，会场在变冷，但生意没有消失。热度流向了 AI，资金则继续在支付后台流动。IOSG 认为，韩国正在从「全球最活跃的散户市场」转向「最值得研究的机构化样本」；监管仍在推进，但资本、牌照和管道已经提前到位。新加坡则呈现出另一种样本：会场容量见顶，机构接管第二天，监管开始补齐稳定币运营细则。
接下来几个月，IOSG 提到的重点观察节点包括：韩国 STO 施行细则在秋季出台、Naver–Dunamu 股东会在 11 月召开、VASP 重新登记截止日为 11 月 20 日，以及韩元稳定币法案最终版本；新加坡方面，则包括 MAS 稳定币框架的附属立法，以及 MAS 是否会对 Hyperliquid 这类去中心化平台给出正式立场。
IOSG 在文末表示，本文仅为行业观察，不构成投资建议。
