标普全球已于 7 月 10 日将甲骨文的信用评级从 BBB 下调至 BBB-。BBB- 是投资级的最后一档，再往下一档，甲骨文债券就会被归入垃圾债范围。
与此同时，甲骨文股价自去年 9 月以来已下跌 61%。不过，标普此次调整看的并不是股价本身，而是甲骨文背后的资产负债表、资本支出压力以及对单一客户的集中敞口。
标普下调评级的直接原因
报道提到，标普将甲骨文评级下调至 BBB-，理由直接指向两点：一是甲骨文对 OpenAI 的高度曝险，二是庞大的资本支出。
甲骨文目前持有 6,380 亿美元 RPO，也就是剩余履约义务。这部分金额指的是已经签约、但尚未确认收入的合同总额，其中约一半来自 OpenAI 一家公司。
标普警告，如果 OpenAI 无法履行付款义务，甲骨文手上对应的将是一批难以轻易终止、也不容易转租给其他客户的长期数据中心租约。
文中称，这并非假设性风险。甲骨文此前已在文件中承认过相关隐忧。BlockTempo 也在 7 月初报道过，甲骨文曾罕见自曝数据中心项目“恐无法回本”，当月股价一度重挫 40%。
资本支出与现金流缺口同步扩大
标普关注的另一项核心压力来自资本开支。甲骨文 2027 财年资本支出预估已被上修至 900 亿至 950 亿美元，自由运营现金流缺口则将扩大至负 420 亿美元。
在此基础上，甲骨文调整后杠杆，也就是债务与 EBITDA 之比，已逼近 4.5 倍。报道指出，这一水平明显高于 BBB 级信用应有的状态。
甲骨文当前总债务约为 1,600 亿美元。仅这一数字，就足以让评级机构保持谨慎。
分析师里奇：债市信号早已出现
分析师里奇在近日发给客户的报告中表示，甲骨文很可能是超大规模云服务供应商中第一家开始转弱的公司。
他认为，问题不只在于甲骨文一家公司的财务结构，更在于股市与债市对风险定价出现了明显落差。根据他的说法，去年甲骨文股价一路上涨时，CDS，也就是信用违约交换利差，并没有同步收窄。
这意味着，债券投资人早已通过价格表达不安，但股票投资人并未同步反映这类风险，反而继续追高。
里奇在报告中提醒，来自债市的关键风险信号，起初往往不显眼，但足以对潜在下行提供预警。报道也指出，债市先于股市反映风险并不罕见；当股价也开始走弱时，通常意味着债市警讯已经累积了一段时间。
甲骨文是否成为 AI 周期裂缝的缩影
里奇进一步判断，甲骨文越来越可能代表股市进入更长周期熊市的早期阶段。其逻辑在于，一旦资本支出开始降温，或超大规模云服务商投入的 AI 基建没有带来预期回报，违约风险就会提高，而甲骨文正是曝险最深的公司之一。
报道认为，这不只是甲骨文单一公司的问题。整个 AI 基建竞赛的资金结构，本身就建立在云服务商借钱建设数据中心、AI 公司通过签订长期合同支撑收入预期的循环之上。
只要其中任何一环出现裂缝，例如 OpenAI 的付款能力，连锁反应就可能率先体现在信用评级报告里，而不是先出现在股价图表中。
文中最后写道，股市看的是叙事，债市看的是现金流。标普这次下调评级，在某种程度上，只是把债市早已反映的担忧正式写进了文件。甲骨文的评级虽然尚未跌入垃圾级，但市场对它的疑问已经提前出现。