7月7日晚间，露笑科技（002617.SZ）公告称，正式终止2021年度定增募资中的两大碳化硅募投项目，并将剩余募资12.17亿元永久补充流动资金。公告披露后8个交易日内，公司股价累计下跌近四成。
这次终止项目，也让露笑科技自2020年以来铺陈的碳化硅产业化叙事再次被推到台前。按两次定增口径计算，公司合计募资约32亿元，净额约31.56亿元，但真正投入碳化硅项目建设和研发的金额约2.42亿元，占比约7.75%；其余约29亿元，则通过补流、还贷等方式使用。
两次定增合计募资约32亿元，投入碳化硅建设不足3亿元
露笑科技切入碳化硅衬底业务始于2020年。彼时国内第三代半导体产业处在政策窗口期，公司在2020年8月公告称，拟与合肥市长丰县共同建设第三代功率半导体（碳化硅）产业园，预计总投资100亿元。
按照当时规划，一期投资21亿元，计划形成年产24万片导电型碳化硅衬底片和5万片外延片的产能，拟12个月建成，预计稳定期年收入12.74亿元、净利润1.52亿元。2020年10月，项目主体合肥露笑半导体材料有限公司完成注册。
为支撑这一布局，公司在3年内连续推进两次定增。
第一次定增：募资净额6.15亿元，碳化硅项目后续被终止
第一次定增于2020年4月启动、2021年2月完成发行。公司最初计划募资10亿元，实际募得6.43亿元，净额6.15亿元。其中，2.85亿元投向“新建碳化硅衬底片产业化项目”，对应4英寸和6英寸产品；0.30亿元投向碳化硅研发中心项目；3亿元用于偿还银行贷款。
但截至2021年12月31日，上述产业化项目仅投入2040万元，研发中心项目仅投入389.50万元，偿还银行贷款的3亿元已全部使用完毕。到2022年9月30日，公司董事会审议通过终止这两个募投项目，剩余资金占比96.05%，随后转为永久补流。
第二次定增：募资净额25.13亿元，终止前已先调减投资规模
第二次定增预案披露于2021年11月23日，2022年6月完成发行。需要注意的是，第二次募资完成时，第一次募资中的碳化硅项目大部分资金尚未使用。
这次募资总额25.67亿元，净额25.13亿元。其中，19.40亿元用于第三代功率半导体（碳化硅）产业园一期项目，对应6英寸产品；4.45亿元用于大尺寸碳化硅衬底片研发中心项目，对应8英寸产品。
不过项目推进并不顺利。2026年1月，公司将产业园项目投资规模从19.4亿元调减至9.9亿元，节余的9.5亿元改为永久补流。到2026年7月，公司彻底终止上述两个项目，并将剩余12.17亿元全部永久补流。
综合两次定增，露笑科技募资净额约31.56亿元，而实际投入碳化硅设备、产线建设及研发的金额约2.42亿元，占比约7.75%。
在项目终止之前，公司曾多次在定期报告和投资者交流活动中公开表达对项目建设和前景的信心。2021年11月，公司还公告与东莞市天域半导体科技有限公司签署《战略合作协议》，明确后者将优先选用公司6英寸碳化硅衬底。
但在今年7月7日晚间宣布终止项目时，公司给出的理由是，6英寸碳化硅衬底片产能和供给过剩，同时公司在大尺寸碳化硅衬底片上的研发投入已经满足现有研发需求。
文中援引的行业数据中，天科合达6英寸衬底均价已从2023年的4780.67元/片降至2025年的1695.96元/片；全球碳化硅企业Wolfspeed也在2025年申请破产。
6万片产能表述前后有别，合肥露笑2022年至2025年累计亏损3.44亿元
在项目多年延期之后，露笑科技到底建成了多少碳化硅衬底产能，公开信息中的口径并不完全一致。
根据公司今年5月的调研记录，合肥露笑一期目前已建成达产6万片/年，初步计划于2026年下半年启动进一步扩产，并逐步将产能提升至12万片/年。
但华金证券7月8日早间举行的一场电话会议中，受邀出席的公司董秘李陈涛和合肥露笑总经理胡阳则表示，“今年公司匹配全套加工设备后总产能为计划达到6万片；到今年10月，公司每年6万片6英寸SiC生产规模将实现全面生产和全销量匹配”。
“已建成达产6万片/年”与“计划达到6万片”之间，存在明显差别。文中提到，公司观察以投资者身份致电露笑科技询问相关产能是否已经建成，公司工作人员表示并不掌握相关数据，仅建议以公开披露信息为准。
从经营结果看，不论产能是否已完全建成，这项业务的财务表现并不理想。定期报告显示，2022年至2025年，合肥露笑累计实现营收324.92万元，累计亏损3.44亿元。
从4英寸到6英寸再到8英寸、12英寸，公司称将继续推进大尺寸衬底
在终止原有项目的同时，露笑科技并未表示退出碳化硅业务。公司在公告和电话会议中称，碳化硅业务仍是战略发展方向，后续将以自有或自筹资金重点推进8英寸和12英寸碳化硅衬底片业务。
公司还表示，目前SiC生产采用6英寸生长炉，正逐步向8英寸生产过渡；对于8英寸产品，正在对激光玻璃键合等新技术进行验证和测试，并将在今年完成新的大型8英寸生产能力补充建设。
但从行业节奏看，碳化硅衬底的量产重心早已从4英寸、6英寸逐步转向8英寸，12英寸也已进入研发和量产推进阶段。
根据文中梳理，天科合达在2016年至2017年间实现6英寸初步产业化，2019年至2020年实现6英寸成熟量产，2022年完成8英寸研发，2025年实现8英寸成熟量产。到2025年，天科合达碳化硅衬底产能已达41.07万片/年，产量39.86万片。
天岳先进（688234.SH、02631.HK）方面，6英寸产品于2019年量产，8英寸于2023年量产。到2025年，公司产量为69.04万片，同比增长68.31%。
天岳先进年报还披露，其上海生产基地在2023年1月开始设备进场，当年5月即实现产品交付，并于2024年上半年达到年产30万片的量产能力，早于原计划中的2026年节点。
文中援引一家头部碳化硅衬底企业人士的话称，当前市场仍以6英寸为主流，但正快速向8英寸迭代。随着新能源汽车、光伏发电、储能，以及AI算力基础设施、AR眼镜等应用需求提升，行业正向更大尺寸发展，因为更大尺寸意味着边缘损耗更低、利用率更高，也更有利于成本控制。
根据Yole的统计和预测，2025年6英寸出货量占比为88%，8英寸提升至8%；到2030年，8英寸占比预计达到35%左右。与此同时，行业主要厂商也在推动12英寸产品研发和量产。
分企业看，天岳先进2025年8英寸产品收入占比达到44%，全球份额超过50%；其在2024年11月推出12英寸衬底，并称已获得头部客户订单并完成交付。天科合达则在2025年研发成功12英寸衬底，同年8英寸产品收入占比升至10.22%。晶盛机电（300316.SZ）也在今年7月披露，正推进8英寸衬底的全球客户验证，已获得海内外批量订单，12英寸衬底研发实现突破并进入小批量生产。
另一层问题在于，露笑科技并未真正享受到6英寸阶段的产业红利，如今转向8英寸和12英寸时，行业内部已经出现大量规划产能。文中提到，国内规划中的8英寸产能已超过400万片。
前述企业人士称，8英寸的拐点预计在2027年，若届时规划产能集中落地，行业大概率会进入白热化竞争。其认为，行业进入下半场后，竞争焦点不再只是单一性能，更取决于稳定的大规模量产能力和完整自主供应链。
与同行相比，露笑科技的产能规模并不占优，研发投入也存在差距。2025年，公司研发费用为1.01亿元，占营收比例2.74%；而文中提到的同行这一比例均在8%以上。研发人员数量占比与同行相近，但硕士学历仅9人，且未披露博士；同行硕博学历占比则均在29%以上。
首席科学家陈之战仍在公司任职，但相关信披引发疑问
在露笑科技2020年度定增材料中，陈之战被反复提及。公司当时称，其为国内较早从事碳化硅晶体生长研究的专家人才，职位为首席科学家，并通过2021年员工持股计划向其授予100万股公司股票。
但自2023年年报之后，公司未再公开提及陈之战，也未公告其是否离职。文中称，公司观察致电露笑科技后得到回复：陈之战博士“还在公司任职”。不过，当被问及其是否仍负责碳化硅衬底技术工作，以及该团队和技术是否仍具备行业竞争力时，公司工作人员未作正面回应，仅表示公司产品具备优势，并称对偏专业技术层面的细节了解不多。
报道还提出一个疑问：如果陈之战仍在公司任职，为何公司自2021年以来在披露研发人员学历构成时，从未提及博士。
除任职关系外，陈之战与露笑科技在股权和委外研发安排上也有更多交集。2020年10月10日，陈之战与其配偶周文红注册成立长丰四面体新材料科技中心（有限合伙），二人分别持股1%和99%。同月27日，合肥露笑完成工商注册时，长丰四面体即为股东之一，最初持股5%。
根据2023年公告，长丰四面体还是露笑科技碳化硅业务的委外研发受托方。仅2021年度及以前、2022年度和2023年一季度，露笑科技支付的委外研发费用分别为2383.64万元、2441.15万元和12.27万元。
2023年3月，公司还曾计划收购长丰四面体持有的合肥露笑2.61%股权，但后续并未完成。天眼查显示，目前长丰四面体仍持有合肥露笑11.30%股权。
围绕陈之战的公开学术和专利信息，文中也进行了梳理。以“陈之战”为关键词检索中国科学院上海硅酸盐研究所官网，相关内容较少：共检索到论文11篇，发表时间均在2007年及之前；专利6项，时间均在2011年及之前。上海师范大学物理学院官网显示，陈之战为正高职称。通过知网检索，其最新论文发表于2016年；通过Web of Science检索，其最新论文发表于2017年。
在专利之星检索系统中，以“陈之战”为关键词共可检索到31项专利，其中有效4项、失效26项、在审1项。4项有效发明的公告日均在2011年或2012年，当前权利人均为安徽微芯长江半导体材料有限公司；在审发明的申请日为2025年12月12日，权利人为上海师范大学。
文中援引一位从事研发的专业人士的看法称，仅从可检索的论文、期刊影响因子、被引次数和发明情况看，难以将其与“科研经费超亿元”直接联系起来。不过，该人士也表示，学术产出停滞也可能意味着工作重心已经转向产业应用。报道认为，公司在技术带头人信息披露上的模糊态度，加重了外界疑虑。
上市15年多次追逐热点，累计直接融资70.69亿元
将时间轴拉长，碳化硅只是露笑科技资本运作历史中的最新一章。自2011年上市以来，公司主业从漆包线不断外延，先后涉及机电、蓝宝石、新能源汽车、光伏、碳化硅、登高机等多个方向。
2015年前后，新能源汽车和光伏产业进入上行周期。2016年，露笑科技曾计划通过发行股份加现金方式收购爱多能源和上海正昀，试图切入这两条热门赛道，但最终未能完成。
同年9月，公司出资设立全资子公司顺通新能源汽车服务有限公司，注册资本10亿元。公开数据中，顺通新能源仅在2017年录得营收1.03亿元、净利润9301.62万元；其余年份要么零收入或亏损，要么未披露业绩。已披露业绩的4年合计亏损5.42亿元。仅2018年和2019年，公司就分别对应收账款计提坏账准备37822.93万元和6798.23万元。
2017年1月，露笑科技以3.50亿元收购上海正昀100%股权，收购溢价约6倍；同月又以现金5.50亿元收购江苏鼎阳100%股权，收购溢价241%。2018年，上海正昀和江苏鼎阳分别计提商誉减值准备2.70亿元和2.64亿元；2019年，江苏鼎阳再计提1.06亿元。之后，公司分别于2019年和2020年以2800万元和1.72亿元的价格将两家公司剥离给浙江露笑新材料（99%）和汤文虎（1%）。文中提到，浙江露笑新材料实际由鲁小均和李伯英控制。
相较之下，对顺宇洁能的并购被文中视为少数较成功的案例。2019年，露笑科技通过发行股份购买顺宇洁能92.31%股权并募集配套资金，交易作价14.85亿元，从而新增光伏发电业务。
到2023年，公司又切入登高机业务。至此，露笑科技主营业务包括漆包线、光伏发电、碳化硅和登高机，但营收主力仍是漆包线，利润主要依赖顺宇洁能。
以2025年为例，公司实现营收36.72亿元，其中漆包线贡献21.14亿元，占比57.58%，但毛利率仅6.26%；归母净利润为2.12亿元，而同期顺宇洁能净利润为2.08亿元。
根据Wind数据，包括IPO在内，露笑科技累计进行了7次直接融资，募资总额70.69亿元。文中称，上述多项并购和投资均通过发行股份购买资产或直接动用募资完成；2021年度定增募资在闲置期间被临时补流，也主要用于登高机新业务拓展。
与融资规模相比，公司的盈利和分红规模明显偏小。报道援引Wind数据显示，上市以来公司累计盈利2.21亿元，累计分红8883.12万元，目前母公司仍有未弥补亏损。
公司回款压力也较为突出。2024年和2025年，应收账款及应收票据占各期营收的比例分别达到59.30%和77.86%。
截至2026年一季度末，公司短期借款7.67亿元，一年内到期的非流动负债2.97亿元；同期货币资金为5.03亿元，交易性金融资产1.04亿元。
在融资频繁的同时，实控方减持也被报道重点提及。文中称，2024年“924”以来，露笑科技股价因沾上热门概念而上涨，实控人家族已于2025年12月至2026年1月完成一轮相对高位套现。
按文中不完全统计，2018年以来，实控人家族累计套现约19.93亿元。今年6月初，实控人家族又披露了不超过3341.05万股的减持计划。若按7月17日收盘价测算，对应套现金额将达到2亿元。