迈威尔科技 Marvell 于北京时间 8 月 28 日凌晨发布 2027 财年第二季度财报，统计期截至 2026 年 7 月。相比单季业绩，市场更在意的是公司后续两年的增长指引。管理层在财报后的交流中，直接给出了 2027 和 2028 财年的收入展望，但更新后的数字并没有明显超出市场此前已经形成的预期。
两年收入展望上调，但仅略高于市场预期
Marvell 将 2027 财年收入展望上调至 120 亿美元，高于上季度给出的 115 亿美元，对应同比增长 45%；2028 财年收入展望上调至 180 亿美元，高于上季度给出的 165 亿美元，对应同比增长 50%。其中，公司预计数据中心业务增长 60% 以上，定制 ASIC 收入在 2028 财年维持翻倍以上增长的判断。
不过，在财报发布前，主流机构对 Marvell 2027 和 2028 财年的营收预期已经分别给到 118 亿美元，以及 170 亿至 175 亿美元区间。按这一口径看，公司本次上调后的展望只是略好于市场预期。与此前英伟达给出的强势增长展望相比，Marvell 的指引显得偏弱。
近期 Marvell 与谷歌签订协议后，市场对其定制 ASIC 业务的期待明显升温，包括争取谷歌 TPU 相关订单的想象空间。但公司这次并未上调定制 ASIC 业务指引，也没有给出本财年的 ASIC 增长目标；对于 2028 财年，仍维持翻倍以上的说法。这让市场对谷歌合作究竟能否带来实质性增量订单，继续保持谨慎。
本季收入接近预期，增长主要来自数据中心
财报显示，Marvell 本季度收入为 27.4 亿美元，环比增长 13%，接近市场预期的 27.5 亿美元。季度环比增加的约 3 亿美元，基本全部来自数据中心业务。
其中，数据中心业务收入为 21.7 亿美元，环比增长 19%，主要受连接类产品需求增长带动，该业务本季度收入占比达到 79%。
从市场关注点看，连接类产品是当前数据中心业务的核心驱动力，这一点并不意外；但在 Marvell 与谷歌签订合作协议后，投资者更关心的其实是定制 ASIC 业务能否同步加速。
目前，Marvell 的定制 ASIC 业务主要为亚马逊提供 Trainium 系列芯片。文中提到，在 Alchip 的竞争影响下，这部分业务表现并不理想，明显弱于亚马逊资本开支增速表现。此前公司与谷歌达成合作协议后，股价一度上涨 10% 以上，市场当时押注的也是定制 ASIC 业务可能受益，尤其是 TPU 订单预期。
但管理层在后续交流中并未上调 ASIC 指引，也没有提到本财年的增长目标，而上季度公司曾给出 20% 以上的增长表述。下一财年维持翻倍增长展望，意味着谷歌合作带来的实际增量仍未在这次业绩沟通中得到体现。
毛利率环比改善 1 个百分点，调整后维持 58.3%
本季度 Marvell 的 GAAP 毛利率为 53.1%，环比提升 1 个百分点。由于公司毛利率会受到收购资产摊销等因素影响，这一数字并不能完全反映经营本身的变化。
按海豚君参考的调整后口径，公司本季度调整后毛利率为 58.3%，环比持平。文中同时提到，如果后续毛利率相对较低的定制 ASIC 等业务加速增长，毛利率仍会面临下行压力。
下季度指引略高于预期，全年口径下重要性下降
Marvell 预计下季度收入为 31.5 亿美元，略高于市场预期的 31 亿美元；GAAP 毛利率指引为 52.9% 至 53.9%。
结合全年展望推算，公司第四季度营收大约在 37 亿美元左右，未来两个季度的环比增速都在 15% 至 20% 左右，主要仍由互连产品需求增长带动。由于公司已经直接给出 2027 和 2028 财年的年度指引，单季度指引的重要性相对下降。
公司调整业务披露口径，增长重心更集中
Marvell 从本财年开始调整业务披露口径，业务分类从原来的 5 项变为 2 项，即数据中心，以及通信及其他。新的口径下，数据中心是本季度最主要的增长来源，环比增长 19%，背后仍是连接类产品拉动。
与谷歌的协议细节：5897 万股认股权证
在 ASIC 领域，近期最受关注的是 Marvell 与谷歌的合作安排。根据文中披露，公司计划向谷歌授予总计 5897 万股认股权证，发行日为 2026 年 8 月 18 日，行权价为每股 206.58 美元。
这批权证分为两部分：
- 直接授予 136 万股，分别在 3 个月、6 个月、9 个月、12 个月时各归属 34 万股；
- 业绩解锁 5761 万股，分为 240 份。自 2026 年 8 月 1 日起，每实现 5 亿美元的合资格收入，解锁其中一份，约 24 万股。
合资格收入的定义，是谷歌公司的定制 ASIC 芯片相关收入，包括 AI 推理加速器、存储控制器、网络接口控制器、内存接口控制器和近存计算。
按文中分析，这一安排显示 Marvell 在合作谈判中处于相对弱势位置，核心目标是争取谷歌的定制 ASIC 订单，先以部分认股权证作为合作条件。整体做法也被认为参考了公司此前与亚马逊的合作方式。
互连能力布局：覆盖三大 AI 网络层
在网络和连接能力方面，文中提到，Marvell 通过收购 XConn、Celestial AI 和 Polariton，补齐了 PCIe/CXL 交换、光子互连和电光调制器等能力。由此，公司覆盖了 Scale-Out、Scale up 和 Scale-Across 三大 AI 网络层，可向客户提供从机架内部到跨数据中心的高速互连硬件组合。
在当前 Scale-out 光学互连场景中，传统可插拔光模块仍是主流方案。英伟达、谷歌等公司基本都采用可插拔光模块路线，而 Marvell 的 PAM4 DSP 在这一市场处于相对领先位置。公司管理层此前提到，「1.6T 方案已经开始量产，并将 2027 财年实现快速爬坡」，这也是互连产品后续的主要增长点。
CXL内存扩展与池化业务也被纳入关注
文中还提到 CXL 内存扩展与池化产品 Structera。在 AI 推理阶段，海量 KV Cache 带来更高的内存需求，HBM 成本高，DRAM 容量受限，NAND 和存储级内存扩展成为补充方案。
Marvell 当前在这一方向的布局包括 Structera A、Structera X 和 Structera S，分别对应近存储加速器、内存扩展控制器，以及内存池化与交换功能。
市场分歧集中在估值与成长兑现
文章认为，与英伟达和博通相比，Marvell 目前估值偏高，支撑这一估值的前提在于市场对其 ASIC AI 芯片份额提升，以及连接业务高增长的预期。
但公司这次给出的 2028 财年数据中心增速只有 60% 以上，低于文中提到的英伟达明年 70% 以上的增长展望，未能满足市场对爆发力的期待。另一方面，近期股价上涨也与公司和谷歌的合作协议有关，而结合 Marvell 与谷歌、亚马逊的协议安排，文中判断公司在谈判中处于弱势。此次又没有上调 ASIC 指引，市场因而更容易将其解读为一份框架性合作，而不是确定性很高的订单增量。
文中同时提到，Marvell 盘后大跌，主要原因在于市场对全年展望不满意。由于市场看重的是公司后续成长性，在近期开源模型、Anthropic ARR 斜率放缓等因素影响下，公司股价波动也更容易被放大。
管理层称 10 月 6 日分析师日将补充 ASIC 情景区间
对于这次没有上调 ASIC 指引，管理层随后补充称，将在 10 月 6 日的分析师日进一步展开，并给出情景区间。
文中还提到，AI 芯片市场玩家相对较少，Marvell 是少数美资且已与多家大型客户建立合作关系的 ASIC 公司之一。博通依靠与谷歌合作的 TPU，整体市值曾达到 2 万亿美元，而 Marvell 市值仅为 2000 亿美元。如果 Marvell 能抢占 1 成至 2 成的 TPU 份额，可能直接带来数十亿美元的年收入增量；目前公司定制 ASIC 全年收入约为 20 亿美元左右。
按文章判断，虽然本次全年展望未能让市场满意，但在已经与亚马逊、谷歌建立合作安排的情况下，市场仍会继续关注后续争取订单的进展。只是放在当前高估值背景下，短期股价承压的风险仍在，而「近两年 50% 以上增长 + 成长性看点」仍是支撑估值的主要依据。
文末注明，本文来自微信公众号「海豚投研」（ID：haituntouyan），作者为海豚君。文中所称调整后的经营数据包含 SBC，主要调整折旧摊销等影响，以更直观反映经营状况。