油价上涨叠加美联储前瞻指引缺位，市场重新开始计入政策风险。虽然主流经济学家普遍预计美联储下周将按兵不动，但利率市场隐含的加息概率已升至约 30%，并带动美国国债收益率全线走高。
其中，两年期美债收益率创 2025 年初以来新高，10 年期收益率升至年内高位，30 年期收益率则逼近 2007 年以来最高水平。
美债收益率上行，市场计入约 30% 加息概率
近期，中东局势升级带动国际油价持续上涨，市场对通胀卷土重来的担忧再度升温，美国国债收益率也随之持续攀升。
周四，对货币政策最敏感的两年期美债收益率上涨至 4.365% 左右；基准 10 年期美债收益率同步刷新年内高点；30 年期美债收益率升至 5.19%，距离 2007 年以来高位仅一步之遥。
与此同时，利率期货显示，美联储下周会议已隐含约 30% 的加息概率。不过，这一定价与主流预期存在明显偏差。彭博调查显示，在 70 位受访经济学家中，没有任何一位预计美联储将在下周加息。
花旗：这 30% 不是市场预测，而是风险补偿
针对这一看似矛盾的现象，花旗在 7 月 23 日发布的研究报告中给出了不同解释。
花旗经济学家 Andrew Hollenhorst、Veronica Clark 和 Gisela Young 表示，市场定价中的 30% 并不意味着投资者真的认为美联储有三成概率加息，更多反映的是额外的风险溢价。
报告称，由于下周会议几乎不存在降息可能，政策风险天然偏向单边。如果美联储意外加息，债券市场受到的冲击会明显高于按兵不动的情形，因此投资者愿意支付额外成本，为这种尾部风险提前定价。
花旗还指出，历史上，美联储会议对应的风险溢价通常只有 1 至 2 个基点。近几年随着美联储减少前瞻指引、政策沟通更依赖数据，市场不确定性有所上升，投资者要求的风险补偿也随之扩大。
长端利率走高，也可用同一逻辑解释
花旗认为，这套逻辑同样适用于当前长端利率的走势。如果未来某次会议真的意外加息，市场往往会将其视为新一轮加息周期的开始，而不是一次孤立事件，因此终端利率预期也会相应抬升。
也正因为如此，当前市场已定价到明年 3 月累计加息超过 50 个基点，但这并不意味着这是投资者的基准情景。
前瞻指引越模糊，利率越可能维持高位
花旗表示，近期油价上涨只是促使市场重新评估政策路径的催化因素，更深层的原因在于美联储沟通框架的变化。
报告指出，中东局势推升油价及美国汽油价格，强化了市场对通胀风险重新升温的担忧；而在美联储官员未提供明确政策指引的情况下，这种不确定性又进一步放大了市场对政策意外的顾虑。
花旗称，在前瞻指引清晰的时期，市场风险溢价通常可以忽略；但在当前环境下，每一次议息会议都带有更大的政策不确定性，投资者需要提前为潜在意外支付风险补偿。
这也意味着，即便美联储最终按兵不动，美债收益率也未必会随着加息预期消退而明显回落。花旗认为，在美联储重新建立更清晰的沟通框架之前，由风险溢价推高利率的现象仍可能持续。