真正该问的，从来不是「有没有 MEV」，而是你把排序定价权交给了谁。
Jascha Samadi 在这篇文章里提出的核心判断很直接：MEV 不可能被「设计掉」。只要一个账本要围绕有价值的共享状态执行交易，执行顺序就会带来经济价值。这种价值可以被拍卖、被隐藏、被销毁，也可以换个名字继续存在，但不会凭空消失。
作者将这一点类比为物理学里的能量守恒。以太坊把排序价值做成了公开市场，像 Canton 这样的许可网络把它转移到合同和保密安排之后，传统金融长期把同类价值包装成「订单流付费」和「最后观望」，而 Hyperliquid 最近则开始把这部分价值销毁。对投资者和行业从业者来说，关键不在于是否存在 MEV，而在于排序权力是否公开、谁能拿走这部分租金，以及收益是否会回流给市场参与者。
这篇文章延续了作者所在团队此前关于区块构建的系列研究，讨论的是一笔交易从钱包点击到最终进入区块的整条供应链，以及围绕这条路径形成的市场结构。文中把排序价值放在四种制度里观察：公开市场、私有账本、受监管中介和公开拍卖。作者的结论是，真正有意义的区分并不是「有 MEV」还是「没有 MEV」，而是排序的价格究竟是公开的，还是被藏了起来。
以太坊：公开市场让排序价值变得可见
在公开、无许可的区块链设计里，任何人都可以运行节点并验证历史，任何人都可以提交交易，参与共识的权利也是开放获取的，而不是由守门人授予。支撑这些设计选择的关键，是所有参与者都复制同一份账本，围绕一个所有人可见的全局状态运行。
正是这份共享状态，让链上应用可以彼此组合。一个借贷协议可以读取并使用自己从未协调过的价格预言机，接受第三方发行的抵押代币，再被另一个聚合器打包进一笔原子交易。作者认为，这种建立在共同验证状态之上的无许可可组合性，是链上金融大量创新的来源。
但同样的设计也意味着另一件事：如果所有人都共享同一个状态，那么交易一定要以某种顺序写入这个状态，而顺序本身会改变结果。两笔打向同一个流动性池的交易不能交换位置，谁先被排序，谁就拿到更好的价格；一笔清算机会只会属于最先到达的调用者；一段套利窗口，也只对排在前面的那笔交易有效。位置本身就是一种稀缺的经济访问权，而稀缺且有价值的访问权，不会长期没有价格。
以太坊是作者眼中最清楚的例子。围绕用户订单到最终区块之间的路径，已经形成一条工业化供应链，包括搜索者、构建者、中继和验证者。搜索者会扫描公共 mempool 和链上状态，寻找可提取机会，例如跨池套利、清算，或者围绕可见用户订单进行三明治交易。构建者负责组装候选区块，对交易和捆绑包进行排序，以提高区块总价值。在提议者—构建者分离（PBS）框架下，验证者不再亲自构建区块，而是通过中继把构建权卖给出价最高的构建者。更上游的位置，订单流本身也已经成为可出售资产，钱包和应用开始出售与用户交易互动的权利。
很多人会把这条链路描述为寄生性的。作者的说法更偏结构分析：PBS 本质上是市场在承认一种稀缺资源后，自然长出来的配置方式。排序一直都有价值，只是以太坊的架构让这部分价值第一次变得可见、可竞争，也可以被度量。
基于这一现实，后续出现的研究方向——无论是订单流拍卖、MEV 回扣、加密 mempool，还是批量拍卖——都不是在否认排序价值存在，而是在讨论怎样治理它：谁来捕获它，其中多少会返还给真正创造这部分价值的用户。
Canton：消失的是公开市场，不是排序裁量权
文章接着转向许可网络，重点讨论目前生产环境中最重要的许可网络之一 Canton。作者认为，Canton 与公开链的设计路径几乎完全相反：它没有全局状态，也没有全局透明度，结构更像「网络中的网络」。每个参与者运行自己的验证者，只持有与自身相关的合约，数据按需传播，而不是全网广播。
这种隐私机制甚至延伸到单笔原子交易内部。作者举例说，在一笔券款对付结算里，即便一家银行参与的是债券分支，它也看不到同一笔原子提交中另一分支的佣金条款。Canton 没有公共 mempool，待处理交易不会向全网广播，而只交付给利益相关方。同步器运营者负责排序加密确认，但看不到交易内容本身。
按照作者梳理，Canton 针对 MEV 的设计建立在四个机制上：
- 没有可供狙击的 mempool，待处理订单流在网络层不可见。
- 排序是盲的，操作员无法抢跑自己看不到的内容。
- 没有搜索者、构建者拍卖、优先费竞价或 PBS 供应链，排序是一种由具名、签约并承担法律责任的机构执行的公用事业功能。
- 排序规则可以写入应用层逻辑，交易所式的价格—时间优先规则能够通过程序直接执行，而不是依赖验证者自律。
从采用规模看，这套设计并不边缘。文章提到，Broadridge 的分布式账本回购平台目前每月通过 Canton 基础设施结算约 8 万亿至 9 万亿美元的回购交易量，日均约 3540 亿美元，被称为目前在运行中的最大代币化现实世界资产结算平台。公开追踪数据显示，该网络上有约 3450 亿美元的代表性资产价值，月总吞吐量接近 9 万亿美元。
作者认为，这与 Canton 当前主打的场景高度匹配。银行间回购和抵押品市场更看重隐私、许可制准入和可追索终局性，而不是抗审查。没有银行会把自己的融资头寸公开广播到一个公共 mempool 里，也没有监管机构会为一个软件失误就可能带来不可挽回损失的关键市场基础设施轻易发牌。
但文章强调，不能因此就把 Canton 直接等同于「没有 MEV」。作者的结构性观察是：仍然有人在排序。排序裁量权并没有消失，只是从公开链上的市场竞争，转移到了同步器运营者手里；在私有同步器上，这种权力甚至落在单个公司手中，而当前大多数交易量事实上正是在后者上结算。
这意味着，相关裁量权依然存在，只是不再竞争、也不再容易观察，约束它的是保密协议和服务条款，而不是密码学本身。作者据此区分了两种很容易被混淆的表述：一种是「不存在无许可的 MEV 市场」；另一种是「没有公开证据表明有人在提取 MEV」。两者并不等价，中间那段距离，恰恰是很多市场结构问题发生的地方。
作者还给出第二层解释：Canton 当前观察到的 MEV 之所以接近零，也可能与用例有关，而不只是设计本身。其旗舰工作流主要是双边回购、预先谈妥的券款对付结算，这类交易在进入账本前，价格、规模和对手方往往已经确定，几乎不存在可争夺的共享状态。在这种情形下，本来就没有多少可被夹击、抢跑或套利的空间。
因此，作者认为现阶段更准确的说法不是「Canton 已经证明自己消除了 MEV」，而是「它尚未被真正证伪」。真正可检验的时刻，会发生在这种网络开始承载竞争性市场结构时，例如共享中央限价订单簿、清算引擎、预言机触发的追加保证金，或面向大规模交易的代币化国债市场。那时，送达同步器的先后顺序会再次变得具有经济决定性，而拥有低延迟、物理邻近性或运营关系优势的人，仍有机会捕获相应租金。
文章的判断很明确：租金不会消失，它只是迁移到更特权、也更不透明的渠道中，比如不会出现在费率表上的优先连接，或者难以量化的信息邻近性。换句话说，这类架构在账本层重新引入了拥有排序裁量权的可信中介，也把传统金融的信任模型带了回来。
传统金融：同一种租金被隐藏了一个世纪
为了说明这种信任模型在现实中的表现，作者回到传统金融。文章认为，传统金融运行「具有排序裁量权的可信中介」已经很多年，执法记录并没有显示排序价值被消灭，反而说明不透明恰好使这类价值更容易被捕获。
从结构上看，只要交易场所里同时存在有价值的共享状态和顺序执行，MEV 式的问题就会出现。传统金融并没有解决它，而是用规则去禁止、用监管去约束，再把提取行为挤压到受害者平时看不见的渠道中。
文中列出了一组执法案例。订单流付费把散户订单本身变成可货币化资产。仅在 2021 年，美国经纪商就收取了约 38 亿美元的订单流付费，也就是看到并内部化订单流的价值，经由经纪商和批发商之间的双边协议实现，而客户本人往往看不到这套安排。Robinhood 在 2020 年因虚假陈述相关执行质量，向美国证券交易委员会支付了 6500 万美元和解金。
暗池本来被宣传为保护机构订单不受掠夺性流量侵害，但现实里的多起案件却走向了相反方向。文章提到，巴克莱在 2016 年支付了 7000 万美元，瑞士信贷支付了 8450 万美元，原因包括对暗池运作方式作出虚假陈述，尤其是客户被告知已排除在外的高频订单流，事实上仍然参与了交易。ITG 则在 2015 年支付了 2030 万美元，因为它在自家暗池里运营一个内部柜台，利用机密客户订单信息交易。
在外汇市场，巴克莱于 2015 年支付了 1.5 亿美元，涉及「最后观望」做法——也就是交易商在观察到价格变化方向后，仍可选择拒绝成交——以及在基准定盘前协调分享客户订单信息。作者写道，该行业此类行为累计罚款超过 100 亿美元。
这些案例在作者看来呈现出同一模式：排序价值是真实存在的，提取这部分价值的是位于交易序列中的可信中介，而受影响的一方无法实时看到这件事。等到问题暴露出来，往往已经是多年后，依靠举报人和执法行动才被揭开。也正因此，所谓「设计上无 MEV」如果最终依靠的是类似运营逻辑，那它在实践中的含义，往往只是把排序租金改成由合规部门裁决、由监管机构事后发现，而不是由公开市场当场定价。
Hyperliquid：把排序租金公开拍卖后再销毁
如果说传统金融代表的是隐藏式分配，那么作者认为，Hyperliquid 提供了一个透明得多的替代样本：同样的结构性租金被拿出来公开拍卖，收益再导向公共池。
文章指出，Hyperliquid 的架构没有公共 mempool，排序也在共识层处理，因此长期被视为具备抗 MEV 特征。按照基于 mempool 的提取标准，这个判断没有问题。但从结构性视角看，执行优势并不会因此消失。优先权仍会落到通过工程优化拿到更低延迟的人手里。成熟做市商通过基础设施优化和网络邻近性争取队列位置，这种效果在功能上与共置接近。它长期存在，经济意义明显，而且通常只向那些有资金和能力搭建这些设施的参与者开放。
作者认为，今年 4 月，Hyperliquid 把这种原本隐性的优势正式化了。平台引入优先费，用 $HYPE 计价，以公开、持续重复的荷兰式拍卖方式出售两种东西：更早看到传入交易数据的权利，以及在执行队列中更靠前的位置。
这套机制的效果可以直接度量。文章给出的数字是，每支付 1 个基点的优先费，端到端延迟大约改善 45 毫秒。原本由工程实力和连接资源决定、对外部观察者并不透明的优势，被转化为一个显性、公开、持续重新定价，且所有参与者都能进入的市场。
作者把这个变化拆成两个层面来看。第一，它确实把付费优先级正式写进了系统，因此完全可以被批评为引入了一种可见的排队位置税。但真正该比较的对象，并不是一个根本不存在优先层级的市场，而是同一个优先层级此前通过资本开支和关系网络被隐形分配、价格表面上却是零的市场。作者的判断是，一个公开且有价格的优势，至少比一个隐性且免费的优势更诚实，也更容易被测量、讨论、设限与修改。
第二个层面是收益流向，这也是文章认为更有新意的部分。这些优先费最终被销毁。也就是说，执行优先权的清算价格既没有支付给场所运营方，也没有与受优待的交易对手分享，更没有被嵌入某种双边协议，而是直接从供应中移除。作者认为，在经济意义上，这等同于把价值按比例分配给网络资产 $HYPE 的所有持有者。
文章把这一安排与传统市场中的做法做了对比：托管机房费用最终归交易所股东；订单流付费由批发商和经纪商根据终端客户看不到的合同分配；暗池和最后观望权带来的信息租金，通常归属于拥有特权席位的人，直到监管追缴其中一部分。相比之下，Hyperliquid 把同样的结构性租金，也就是交易序列中位置的价值，放到公开场合，通过无需许可的拍卖发现价格，再把收益导向公共池。
文章在这里的措辞也很克制：队列没有消失，变化的是队列的价格变成公开的，而且经济收益由所有持有者共享，而不再在封闭的双边结构里结算。这不是说排序价值被设计消除了，而是承认它无法消除，然后决定公开为其定价，并重新分配收益。
结论：真正的区别在于价格是否公开
文章最后收束到一个统一判断：不同链设计之间真正值得比较的，从来不是「有 MEV」还是「没有 MEV」。凡是要对有价值状态转换进行排序的场所，都会结构性地产生排序价值。
更值得追问的问题是四个：谁握有排序权力；这项权力是竞争获得的，还是被指派的；它是可观察的，还是被隐藏的；由此产生的租金，是在公开市场中被定价并重新分配，还是被距离排序器最近的人悄悄拿走。
作者认为，许可制网络对这些问题给出的答案是治理、法律责任和机构保证。对于预先谈妥的结算流程，这样的答案可能已经足够，采用数据也支持这一点。但一旦进入真正竞争性的市场，来自加密行业短暂历史和传统金融长期历史的证据都指向同一个方向：被否认的排序价值，往往会在暗处被捕获；被承认的排序价值，则可以被定价、审计，并返还给创造它的市场。
从这个意义上说，排序价值在不同制度之间是守恒的。区别只在于，它的价格是不是公开的。
