TechFlowPost刊发的潮向研究解读显示，摩根大通财富管理部门在6月1日发布《2026年中展望》，面向高净值客户梳理下半年资产配置。报告所处背景包括霍尔木兹海峡封锁推高油价、通胀重新抬头，以及人工智能叙事从狂热转向怀疑。摩根大通给出的基调是谨慎乐观：全球三大风险——碎片化、通胀、人工智能的颠覆性——已被市场过度悲观定价，当前震荡被其视为入场窗口。总体配置方向是继续押注人工智能超级周期和美股，用实物资产与另类策略对冲通胀，减少现金持有，并增加对新兴市场的配置。
人工智能资本开支仍在上修
报告的第一条主线是人工智能超级周期尚未结束。微软、Meta、Oracle、谷歌、亚马逊五大云计算巨头2026年资本开支预期合计超过6500亿美元，并较上一轮财报季再上调1300亿美元。人工智能相关投资在2025年为美国实际GDP增长贡献25个基点；台湾GDP增速超过7%，创2010年以来最快，主要推力来自半导体出口。摩根大通认为，市场正在按“人工智能见顶”交易，但数据并不支持这一叙事。
摩根大通还列出多组支撑数据：用于训练人工智能模型的GPU云端租赁价格自去年10月上涨40%，供给仍未追上需求；英伟达股价相对过去十年平均市盈率折价40%，市场按“芯片销售见顶”定价，但云业务收入仍在加速。与此同时，五大Hyperscaler的财务特征正在改变，自由现金流从2024年的2400亿美元下降至2026年底预计的730亿美元；微软Forward P/E也从人工智能时代高点35倍降至22.5倍。摩根大通认为现阶段更应观察收入增速，而非只看现金流，但这也说明这些公司正从“轻资产高回报”转向“重资产高投入”。
软件公司与超大IPO的风险提示
人工智能冲击最直接的受害者之一是传统订阅制软件。S&P软件指数IGV中约一半成分股已较历史高点下跌50%以上，摩根大通跟踪的“AI脆弱标的”篮子今年跌近20%，软件板块经营利润率中位数只有4%。其逻辑在于，SaaS按人头收费，而人工智能降低人力需求。冲击已传导至借贷市场：美国直接贷款市场约21%的资金借给软件公司，若加上科技与商业服务，敞口升至40%；公开交易科技类贷款基金价格已接近上轮周期低点。摩根大通压力测试显示，极端情况下含杠杆损失可达4%，但暂不构成系统性风险。
报告还把SpaceX、Anthropic、OpenAI年内集中上市列为周期温度计。过去25次最大规模IPO之后，新股中位数第一年跑输大盘30个百分点，18只中有12只第一年下跌；出现超大IPO的年份，大盘中位数年回报只有3%，远低于长期平均的10%。摩根大通没有直接判定周期见顶，但明确将SpaceX上市后的市场反应纳入观察。
通胀底部抬高后的配置变化
通胀部分的核心不只是油价上行，而是在能源冲击前，美国通胀已经没有回到疫情前水平。2026年1月，美国核心PCE同比3.1%，餐饮、个人护理等本地服务项目涨幅坚实；随后油价翻倍。美联储模型显示，油价每桶上涨10美元，通胀约抬高0.3个百分点，而本轮涨幅达到40美元。摩根大通认为，1970年代式全面重演概率不大，因为劳动力市场未形成工资—物价螺旋，主动离职率下降，住房通胀从2024年底的5%降至3%出头，中国产能过剩也在压低全球商品价格；但通胀底部比疫情前更高，大致围绕3%。
在配置上，摩根大通建议增加与通胀挂钩的资产。2020年以来，美国消费物价累计上涨25%，核心固收只获得6%收益，现金收益更低；摩根大通客户近20%的资产仍在现金和短期债券中。报告建议将大宗商品、基础设施、房地产等实物资产合计配置至组合约5%，黄金单独配置3%至6%。另类策略方面，2022年股票和债券同步下跌时，宏观策略对冲基金收益为9%。不过，摩根大通也承认，其94%的私人银行客户没有买过对冲基金，86%没有买过基础设施类产品。
霍尔木兹冲击与分化中的新兴市场
地缘部分覆盖中东冲突、中美博弈和欧洲困境。霍尔木兹海峡封锁被报告视为上半年最大市场冲击：每天约2000万桶石油经由该通道，占全球石油消费五分之一。美以联合打击伊朗后，油价数日内几乎翻倍，欧洲天然气价格两天上涨近100%。卡塔尔能源CEO称，15%的LNG产能或离线长达五年；卡塔尔还供应全球约30%的氦气，而氦气是芯片制造必需品，韩国已警告芯片工厂存在停工风险。摩根大通判断冲突正在降级，但物理设施损坏与能源风险溢价不会很快消失。
报告给出的交易建议是趁回调加仓美股。上半年美股下跌约10%，S&P 500市盈率一度跌破20倍；历史数据显示，VIX突破30之后买入，6个月内取得正收益的概率为70%至83%，平均回报12.4%。同时，中美正在分别构建生态：美国限制对华芯片出口，并联合荷兰、日本限制半导体设备；中国扩大对非美国市场出口，“一带一路”2025年投资额创历史新高，对巴西一年投资530亿美元，与拉美贸易总额已超过美国。摩根大通认为，未来投资回报越来越取决于资产归属的阵营，而不只是公司自身增长。
新兴市场是报告下半年的重点线索。新兴市场企业盈利预期增长46%，P/E仅11.8倍。拉美拥有全球40%以上铜和近60%锂储量，也具备镍、稀土和农业资源；外国直接投资过去二十年翻倍，央行控制通胀能力强于发达国家，政治方向转向更务实的亲商政府。中东海湾国家使用石油收入建设人工智能数据中心，沙特与黑石合作30亿美元数据中心项目，成本比美国低30%。东亚方面，中国台湾和韩国掌握人工智能硬件供应链关键节点。中国股票对亚洲其他市场折价处于20年来最深，80%的中国消费者对人工智能产品感到兴奋，美国为38%，中国电力成本约为美国一半。摩根大通对中国的态度从“谨慎”转向更暖；若政策面出现更明确亲商信号，中国股市可迎来结构性重估。相比之下，欧洲是报告中态度最保守的市场：电价为美国两到四倍，研发支出占GDP仅2.2%，低于美国3.6%和韩国5.2%，风投规模为美国十分之一；能源冲击还迫使欧洲央行重新加息。摩根大通在欧洲仅建议配置国防和基础设施相关标的，回避汽车和消费。
摩根大通的下半年取舍清单
将60页报告压缩为一句话，潮向研究概括为：震荡是入场机会，但入场姿势要改变。摩根大通建议配置人工智能基础设施链条，包括芯片、光模块和电力；新兴市场股票和债券；实物资产，包括大宗商品、基础设施和黄金；国防相关标的；以及谨慎加仓中国人工智能概念。相对回避的方向包括现金、传统订阅制软件公司、欧洲汽车与消费，以及仅依赖传统六四股债配比来应对下半年的投资模式。
原文说明，本文为潮向研究对J.P. Morgan财富管理部门《2026年中展望》的整理与解读，文中判断和建议均为摩根大通观点，不代表潮向研究立场，也不构成投资建议。潮向研究还提醒，卖方报告天然偏多，摩根大通同时是多家被提及公司的投行服务方；报告价值在于框架和数据，而非单一结论。数据来源包括J.P. Morgan Wealth Management Mid-Year Outlook 2026、Bloomberg、FactSet、U.S. Bureau of Labor Statistics、IEA、METR、Renaissance Capital。