桥水基金创始人瑞·达利欧近日在播客节目《The Diary Of A CEO》访谈中，集中谈到了 AI 泡沫、资产配置、比特币，以及他此前多次提及的长期周期问题。
在这场访谈中，达利欧的核心判断是，当前市场对 AI 的追逐，已经呈现出与历史泡沫相似的结构；面对这种环境，投资者更应重视分散配置，而在他看来，黄金仍是最适合作为“硬通货”持有的资产之一。
达利欧如何理解 AI 泡沫的形成
达利欧在访谈中回顾了泡沫的一般形成机制。他提到，所谓泡沫，通常出现在价格快速上涨、公司业绩亮眼、市场情绪持续高涨的阶段，随后泡沫破裂，并对经济和金融市场造成冲击。1929 年的泡沫和 2000 年的互联网泡沫，在他看来都属于这一范式。
他认为，一项革命性新技术出现后，市场往往会迅速形成一致性乐观预期。互联网泡沫时期就是如此：技术本身令人兴奋，市场普遍相信其终将成功，于是资金争相涌入，甚至有人借钱投资，但许多人忽视了价格本身是否合理，最终推动估值失衡，泡沫由此累积。
达利欧表示，AI 正在经历类似过程。市场对 AI 的热情并非毫无依据，因为它确实会带来革命性变化；问题在于，投资者在押注这一趋势时，同样容易忽略价格。对他来说，这正是不同周期中反复出现的相同机制。
他进一步解释说，在经济泡沫中，人们往往通过举债扩大投资，账面财富迅速增长，但财富并不等于真正可以立即使用的货币。只有当投资者出售资产、换取流动性时，这些财富才会接受市场检验。一旦因为税收变化、利率上升或偿还债务等原因，人们必须拿回现金，泡沫就可能开始松动，市场随之回落。
达利欧还提到，泡沫扩张阶段，资产价格上涨会抬高抵押品价值，持有人可以继续借贷，财富积累因此形成顺周期复利；可一旦泡沫破裂，这个过程会反向运作。资产被抛售，抵押能力下降，连锁收缩随之出现。
在他看来，经济衰退也常常出现在这一阶段之后。原因并不复杂：当市场开始去杠杆、偿还债务、出售资产，消费需求会下降，支出也会收缩。
为了说明这一点，达利欧举了美国大萧条前夕的例子。20 世纪 20 年代末，美国社会一度处在繁荣状态，电力、冰箱、照明、汽车、飞机、收音机等技术和产品开始大范围普及，几乎所有人都相信这些科技创新会带来更大前景。与此同时，资产买盘不断推高股价，杠杆买股行为增加，最后企业利润无法支撑相应股价，连锁反应随即出现，并最终引发大萧条。
他指出，在真正的大趋势变革中，人们其实知道得很少。即便是身处 AI 领域的人，也很难精准规划未来收入和投入规模。企业面临的往往是两难：投入不足，可能被竞争对手甩开；大举投入，又难以精准控制回报与节奏。一旦后者集中出现，问题就会显现。
达利欧列出的 3 类泡沫破裂信号
达利欧在访谈中提到，泡沫是否会被刺破，并不存在单一开关，但有几类信号值得重点观察。
第一类，是迫使投资者出售部分资产换取现金的环境变化，其中最常见的是利率上升。他表示，在泡沫早期，刺破泡沫的因素通常来自资金面收紧。财富税等政策也可能发挥作用，但更常见的情况仍是通胀压力之下，央行收紧货币政策。当利率走高后，持有债券所获得的收益，可能高于股权投资回报，资金偏好就会发生变化。
第二类，是股票发行量显著增加。达利欧指出，市场并不只有需求端，供给端同样重要。企业可以通过发行股票募集资金，而在市场情绪高涨时，增发股票几乎是最容易“创造财富”的方式之一。大量股票供给，以及其他融资需求的扩张，最终都可能推动泡沫走向终点。
第三类，是筹码结构的变化。他表示，观察一家公司的持股人到底是坚定投资者，还是不坚定的散户，是判断泡沫程度的一种典型方法。达利欧同时强调，泡沫并非非黑即白，而是程度问题。
在他看来，不坚定筹码的典型特征，是缺乏专业知识的散户大量进入市场，尤其是通过加杠杆的方式参与。他举例称，这类投资者可能通过借债炒股，也可能买入杠杆型金融产品。以跟踪股市的杠杆型 ETF 为例，他认为，投资这类产品在本质上与掷骰子赌博没有太大差别。
达利欧说，上述几类现象，都是泡沫接近破裂时常见的前兆。泡沫一旦真正破裂，市场会出现恐慌，随后是大规模资产套现；从另一个角度看，这又意味着许多资产价格会变得便宜，几乎所有人都买得起。
不过，他也提醒，投资者往往喜欢抢在市场见底前“抄底”，过早进场反而可能再次推高泡沫。因此，他并不主张投资者执着于“择时”。即便经验丰富的投资者，也很难精准判断泡沫何时真正破裂；面对泡沫，更现实的做法是分散投资。
应对泡沫，达利欧更看重分散配置
谈到普通投资者如何应对潜在泡沫风险时，达利欧表示，许多人把现金存款视作最安全的资产，但从长期看，这反而可能是最差的投资之一，因为通胀会持续侵蚀其购买力。
他指出，股票之外，投资者仍有多种资产可供选择，包括黄金、债券、房地产和比特币。不同资产会因不同原因波动，而且它们之间往往存在某种规律性的相互关系。按他的表述，通常当黄金上涨时，债券往往会下跌，房产也会贬值。
因此，他建议投资者建立一个多元化的投资组合。这样做不只是为了降低风险，在他的框架里，也未必会因此损失收益。多元化配置意味着让每类资产都占有一定比例；由于各类资产波动性不同，投资者需要理解如何平衡这些仓位。
而在达利欧看来，配置应首先从“真正的资产”开始，也就是黄金。
为何达利欧更偏好黄金而不是比特币
达利欧称，黄金的特殊之处在于，当其他资产表现不佳时，它往往能表现得更好，因此是一种很有效的分散投资工具。他还表示，黄金无法通过科技手段“破解”，投资者可以直接持有、拥有它，而且它是“唯一一种不是别人负债的金融资产”。
基于这一判断，他给出的建议是：对大多数人来说，如果希望确保组合中拥有一部分“硬通货”，黄金应占投资组合的 5% 到 15%。
对于比特币，达利欧承认，有些投资者会把它视为“数字黄金”，但他本人更倾向于持有真正的金条，而不是比特币。
他认为，比特币是一种类似黄金的资产，同样具备无法被印制的货币特征，但它也面临技术层面的潜在脆弱性。达利欧举例说，如果量子计算出现，并且政府能够对其进行监控，那么它就可能被征税；在他看来，任何数字货币在某种程度上都面临类似问题。
他还表示，当政府说“我不需要比特币”时，政府有权处置它。与此同时，各国央行也不会大量持有这类资产，因为央行需要确保交易私密性，并将交易控制权掌握在自己手中。达利欧提到俄罗斯的处境时称，其他类型资产可能被没收或冻结，但黄金不会轻易被外部动到。
AI 变革中，谁会成为最大受益者
在谈到 AI 对就业和财富分配的影响时，达利欧的判断相当直接。他表示，在这场 AI 变革中，真正掌握前沿技术、能够运用并推动其继续加速发展的人，只占总人口中极少的一部分，不到百分之一。
对于其他人，尤其是从事需要动脑工作的群体，他认为被替代的风险正在上升。按达利欧的描述，世界正在走向一个“万物皆可自动化”的阶段。
他用一条较长的历史演化路径来解释这一点。农业时代几乎没有真正意义上的创新；此后机器出现，开始取代人类的体力劳动。人们曾像牛一样在田里劳动，后来被拖拉机取代。再往后，人类进入工业时代，印刷术让知识传播成为可能，各类发明不断出现，第一次工业革命随之展开，机器开始在工厂中替代体力劳动。
在达利欧看来，这一过程并没有停止，而是在持续抬升替代层级：机器先取代身体功能，随后开始取代思维中可以被计算机化的部分，并继续向更高层次的思考和推理能力延伸。这是一个正在发生的演化过程。
谁会从中获益最多？达利欧的答案是资本家，也就是那些掌握“用机器取代工人”这一理念并能将其转化为商业收益的人。他提到，商店在交易中获得收入，但分配给工人的份额在下降，分配给商家的份额则在上升。于是，一边是顶层群体创造出惊人的财富，另一边则是底层群体承受更大压力。
他把这称作当前面临的挑战之一。虽然整体经济形势相对良好，但大学毕业生找工作变得更难。以应届生为例，企业原本需要为其提供培训，而现在，很多工作已经可以通过人工智能和计算机化系统更快完成。随着机器人技术继续进步，这种趋势还会加快。
达利欧也提到，眼下看到的颠覆速度之所以如此之快，与大量资金正在涌向 Anthropic 和 OpenAI 这样的 AI 前沿模型有关。
与此同时，他认为贫富差距正在扩大。达利欧称自己热爱资本主义，但也直言，资本主义会带来收入和财富的巨大差异。当劳动者的思维和身体都被替代后，作为个体，他还能向市场出售什么，成为一个必须面对的问题。
不过，他并未给出完全悲观的结论。达利欧认为，人类仍然拥有情感和直觉，有些服务并不是 AI 可以提供的。他举例提出，机器人是否能提供好的按摩 SPA，这类问题仍值得继续思考。至少在可预见的未来，那些拥有卓越人类智能、同时又能与他人合作的人，依然会有出色表现。
关于 80 年大周期，达利欧称关键节点就在当下附近
谈到自己此前提出的世界秩序大约每 80 年更替一次的观点时，达利欧表示，这个数字并不是绝对精确的固定值，而更像一个平均区间。就像人的寿命一样，每个人的寿命长短并不完全相同，周期也会存在浮动。
因此，他并不会把重点放在具体持续多少年，而更在意当下所处的位置：从症状和相关指标来看，当前处于整个进程的哪一段，下一个重要节点又会出现在哪里。
达利欧给出的回答是，这个重要节点，就在我们当前所处的这个时间区域附近。