TechFlowPost 发布了 The Rollup 对 Ryan Watkins 的一场长篇访谈，主题围绕本轮数字资产牛市、Hyperliquid 的扩张路径，以及链上金融平台向“万物交易平台”演进的可能性。
访谈中，Ryan Watkins 回顾了特朗普在电视直播新闻发布会上提到 Hyperliquid 后的市场反应。他说，当时自己正坐在原位与联合创始人 Dan 通话，期间收到团队大量消息，称 HYPE 价格已接近 70 美元，而他几分钟前看到的价格还在 59 美元左右，随后价格出现了垂直拉升。Ryan 表示，起初他们并不清楚原因，之后才得知是特朗普公开提到了 Hyperliquid。
Stars、HIP-3 与美国市场预期
Ryan 提到，早在七、八月份，Hyperliquid 就已经首次在公共测试网上部署 Stars 相关功能。按团队过往节奏，只有在希望公众开始实验并提前做准备时，核心功能才会推向公共测试网。根据他们对数据的分析，Hyperliquid 从公共测试网推进到主网平均需要约 3 个月，最长不超过 6 个月，因此他们此前已经判断这项进展正在酝酿，并且接近落地。
他表示，虽然没有预料到政界高层会在公开场合直接提及项目，但团队在策略层面早已做了准备。过去，很多投资者对 Hyperliquid 最核心的顾虑在于，项目的数据和增长虽然强，但如果美国监管采取限制措施，平台该如何应对。如今，在 Ryan 看来，这一最大阻碍正在逐步被消除。由于美国资本市场是全球规模最大、最重要的金融流动性中心，一旦这一关卡被打开，Hyperliquid 的增长上限也会被显著抬高。
从链上霸主到“万物交易平台”
在回顾最早的建仓逻辑时，Ryan 说，项目上线初期的投资论点很直接。当时 Hyperliquid 的估值约为 30 亿美元，年化收入约 2 亿美元，而且业务还保持着很高的增长斜率。除了空投接收者以外，市场上几乎没有现成流通筹码，想要获得 Token，唯一途径是把资产通过跨链桥转入 Hyperliquid。本质上，这个机制要求所有想建仓的基金和个人先亲自使用平台，也因此为平台带来了真实用户沉淀，同时不存在机构提前持有低成本份额的问题。
Ryan 认为，在当时的行业格局里，Hyperliquid 已经是全行业收入排名前四的应用和公链之一，而排在前面的不少项目并不具备长期基本面支撑。在这一背景下，它存在很大的重估空间，即便价格再上涨 3 至 5 倍，他仍认为其估值可能处于偏低区间。
不过，他强调，团队在宏观层面推演的并不只是一个链上永续协议，而是“万物交易平台”的假设：在一个无许可公链网络上，实现全球任意资产的自由交易，并把衍生品作为长期赛道中的核心落脚点。Ryan 说，到了 2025 年初，在与核心交易团队及做市单位深入交流后，他形成了代际持有的更深层信念。
他提到，市场长期存在一个误区，即把链上永续合约仅仅看成 Web3 原生生态内部的存量竞争。但在他看来，真正的目标是向全球主流金融体系渗透。第一阶段，是从 Coinbase、Bybit 以及 BN 等头部中心化交易平台手中争取市场份额；更远的目标，则是对标 CME 这样的传统金融巨头。因此，他们长期跟踪的核心数据并不是相对链上竞品的份额，而是 Hyperliquid 相对 BN 和 Bybit 的占比变化，而这项指标一直在稳步抬升，并不断刷新高位。
全仓保证金、现货与合规框架构成新阶段
谈到当前的投资框架，Ryan 认为，随着全仓投资组合保证金系统、现货市场、HIP-3，以及受监管的 HIP-3 和 HIP-4 合规框架逐步到位，Hyperliquid 的底层愿景已经开始变得具体：平台将走向一个可以让用户用几乎任何主流资产作为全额抵押品、并在全球范围内交易任何金融标的的场所。
在他看来，这背后体现的是区块链架构独有的制度优势——把全球资产统一清算在同一个无许可底层账本上。Ryan 认为，目前这个愿景的兑现仍处在很早期的阶段。哪怕只看永续合约，Hyperliquid 在全球差价合约（CFD）或散户期权市场中的渗透率甚至还不到 1%，但平台已能激发出相当可观的现金流与协议收入。
他表示，当一个协议具备强大的内生复利能力时，投资者不必被单月数据波动牵着走，更重要的是观察长期结构是否在持续强化。Ryan 将加密行业早年的阶段描述为高流动性资金空转和周期性投机，一旦宏观资产回调，很多叙事会迅速归零；而现在，行业正逐步进入一条结构性轨道：每年链上结算的真实交易者和交易规模都在复合增长，底层协议捕获的商业收入也在持续放大。
Ryan 关注的核心指标矩阵
针对如何衡量 Hyperliquid 这类系统的持续复利能力，Ryan 说，不能只看单一指标，而是需要同时看一组经营数据：
- 相对 BN、Coinbase、Bybit 等顶级机构的市场份额变化；
- 平台承接全球 CFD、期货及期权交易总量的渗透比例；
- 平台总交易量的绝对增速，以及协议沉淀净收入的复合增速；
- 净充值资金流向，以及链上平均账户净资产的增长曲线。
他认为，只要这些底层经营指标还在持续复利，短期二级市场价格波动就不是核心问题，因为系统的内在价值底部也在持续上移。
杠铃策略：一端是现金流资产，一端是价值储存
访谈中，主持人提出，他们在资产配置上采用了一种杠铃结构：一端是具备商业自我造血能力、长期潜在市场空间广阔、Token 经济学可持续的链上业务；另一端则是纯粹的价值储存类资产。其核心布局包括比特币、黄金和 HYPE，并逐步向能产生实际现金流的应用层扩展，同时排除那些缺乏商业壁垒的基础设施项目以及供给过剩的 L1、L2 中间层。
Ryan 对这一框架表示认可。他说，那些本质上属于“盈利机器”的优质链上业务，正在重塑整个行业叙事。在传统金融体系中，商业组织的核心目的本来就是利用资本创造真实利润。加密行业过去长期背离这一常识，更依赖虚假的流动性指标和注意力游戏来支撑估值。随着宏观环境变化，加密资产不再是全球过剩流动性的唯一投机出口，各类协议都必须证明自己具备被持有的价值以及基本面支撑。
不过，他也强调，真实收入只是健康基本面的一个表现形式，而不是唯一标准。部分协议会把现金流全部留存在体系内，用于继续扩张，而不是立即分配给 Token 持有人，这同样是合理的资本配置。Ryan 以 Morpho 为例称，该协议的借贷余额与真实需求持续出现“曲棍球棒式”增长，其创始人选择把协议产生的价值继续投入扩张，而不是打开费用开关，在高速发展期这是理性的做法。
与此不同，Hyperliquid 的机制更接近通过完全透明的链上智能合约，程序化地执行回购与销毁。Ryan 将其类比为以太坊式的通缩清算逻辑。他认为，不管采用哪种方式，核心都在于系统是否持续创造正向的经济总价值。这种基本面分化，会让市场更容易识别哪些资产真正具备长期价值。
比特币、Zcash 与价值储存市场的头部效应
谈到杠铃另一侧的价值储存资产时，Ryan 认为，这一市场的底层规律极其残酷，接近“赢家通吃”。他回顾了贵金属和货币演化史，指出黄金占据了数十万亿美元中的绝大部分市值，白银等次级金属远远落后，之后的梯队几乎失去货币溢价。区块链作为一个全球化、无许可的开放竞争市场，这种幂律法则只会更加明显，最终能跨越周期的价值储存资产通常只会剩下 1 至 2 个核心灯塔。
Ryan 表示，比特币凭借先发优势、2100 万枚的固定上限以及全球流动性网络，已经牢固确立了核心地位。若要再找一个可能具备协同竞争资格的资产，他认为更可能是承载最大规模真实经济活动、拥有最高流动性深度与抵押需求的顶级智能合约公链原生资产，而不是那些复制传统货币属性的单功能分叉币。因为作为价值储存资产，必须同时具备足够庞大的持有群体、足够深的清算深度，以及全球范围内的抵押通用性。
至于 Zcash，Ryan 提到，项目早期的密码朋克气质很强，带有明确的理想主义色彩，但在几轮周期更迭后，纯粹的极客愿景被一定程度边缘化。当前有部分市场力量试图把 Zcash 重新包装成机构级“隐私比特币”叙事，但从链上实际行为看，真正把它作为高频隐私货币或日常价值尺度长期持有的资本并不多。
他认为，隐私本质上更像一个功能模块，可以在通用型智能合约公链的技术栈里通过升级实现。而在没有绝对流动性深度的前提下，市场并不需要第二个定位重叠的比特币。货币体系具有极强的网络外部性，一旦网络效应在头部沉淀，就会继续非线性强化。
社交交易：透明账本下的链上金融新形态
在谈到社交交易时，主持人引用 Ryan 近期的一篇长文，把当前链上交易生态比作“全球规模最大的 MMORPG 游戏”。Ryan 说，不论是 Hyperliquid、Pump 还是 Solana，底层都指向同一个问题：全天候运转、低门槛接入、具备全球流动性的自由交易，是区块链技术目前最难被替代的杀手级应用。一旦任何人都能低摩擦地发行和交易资产，随着投机周期演化，规模庞大的金融博弈场景就会自然出现。
他表示，投机并不会随着某一个周期结束而消失，而是金融发展史中的内生组成部分。过去的社交交易体验是割裂的：用户在传统社交平台讨论策略，通过截图证明收益，再通过复杂的跨平台流程完成复制交易。现在的变化在于，这一整套体验被整合进链上的统一闭环之中。
Ryan 指出，在不可篡改、完全透明的分布式账本上，任何账户的历史盈亏、持仓变化和入场点位都可以被密码学验证；与此同时，智能合约还能够支持跟单指令在同一时刻通过原子化交易执行。这种透明可验证性和实时清算能力，是传统中心化平台很难复制的制度优势。
他还提到，在此前的周期中，虽然链上也出现过巨额财富故事，但由于缺乏统一的身份聚合协议，很多收益最终只体现为匿名地址，难以形成持续性的社会信誉。现在，透明账本和持久链上身份绑定后，公开展示数千万美元盈亏的个人可以快速形成传播力极强的金融个人品牌，并吸引大量资金和注意力进入生态，完成流动性匹配和策略跟投。
在 Ryan 看来，虽然低流动性迷因资产驱动的投机本身具有周期性和零和特征，但社交交易作为一种产品形态，商业延展能力很强。迷因资产只是吸引大众进入链上体系的一个高效入口，随着基础设施完善，社交交易的适用场景会从高风险迷因资产扩展到成熟的永续合约、Token 化权益资产以及传统金融衍生品。
创作者激励与“金融即内容”
主持人随后把话题引向创作者经济，指出过去链上投机常伴随高门槛付费社群和跟单欺诈，而现在链上实时可验证的盈亏记录，正在替代空洞的营销话术，成为交易者信用的客观凭证。与此同时，创作者激励和动态排行榜也在刺激散户与做市资本入场。
Ryan 认为，创作者奖励机制本质上是对传统付费社群商业模式的一次合规化、现代化升级。过去由于缺乏真实业绩审计，很多模式最终变成没有实盘能力的人向信息弱势群体贩卖焦虑；而在链上透明机制下，交易者的收益和声誉都直接取决于真实策略是否有效，以及能否完成用户转化。
他提到，过去顶级交易员往往担心公开策略会导致阿尔法收益衰减，但现在链上协议通过把交易手续费和创作者激励进行规模化反哺，为他们提供了一种甚至可能超过自身持仓波动收益的确定性收入来源。Ryan 举例说，一些头部平台每周向优质策略创作者发放的奖励规模已经达到数百万美元，按年计算的资金沉淀超过 1 亿美元，因此顶级策略提供者仅靠创作者分成就可以获得数百万美元收入。
他还说，这套机制正在向更广泛的生态溢出。除了 Token 部署者的常规分成之外，平台内外的商务合作、专属做市支持以及线下峰会邀约，正把链上头部交易者推向超级个人品牌的位置。而且这套底层逻辑并不局限于杠杆交易员，未来也可以复制到固定收益协议的信贷分析师、预测市场策略操盘手，以及专注 Token 化实体资产配置的专业人士身上。
Ryan 最后表示，在高度互联的数字世界里，“金融即内容”已经成为一种明确趋势。即便很多用户并不进行高频杠杆交易，他们依然会每天登录相关终端，因为实时波动的链上资产、公开可验证的财富再分配和高强度的多空博弈，本身就构成了高黏性的内容形态。随着更多资产类别被纳入链上统一清算体系，这条产业叙事的增长曲线才刚刚开始显现。
访谈最后，主持人感谢 Ryan 对 Hyperliquid、链上交易、价值储存资产和社交金融的系统梳理。Ryan 则回应称，很荣幸能参与这场讨论，并期待下次再会。
