加密市场里最激进的一类杠杆交易，正准备从离岸交易所搬进美国普通证券账户。
8月14日，美国证券交易委员会（SEC）发布公告，正式受理 Cboe BZX 交易所提交的规则变更申请，编号为 SR-CboeBZX-2026-065。申请内容是上市交易一批 3 倍杠杆商品 ETF，其中包括 3 倍比特币 ETF 和 3 倍以太坊 ETF。
申请方 Volatility Shares LLC 此前已经在美国市场运营 2 倍比特币和以太坊策略 ETF，已有实盘运营记录。Cboe 在申请文件中提到，目前美国国家证券交易所已挂牌交易大约 67 只 3 倍或反向 3 倍的杠杆 ETP 产品。这意味着，3 倍杠杆 ETF 在股票和大宗商品领域并不新鲜，而加密资产正成为这类产品扩展的下一站。
按照流程，SEC 将在 45 天内作出批准、否决，或启动最长 90 天的延长审查。
这类 3 倍比特币 ETF 怎么运作
这只产品追求的目标，是在扣除费用之前，让基金每日投资回报等于比特币当日表现的 3 倍。按文中的举例，比特币当天上涨 2%，基金目标上涨 6%；比特币当天下跌 3%，基金目标下跌 9%。
关键限定词是「每天」。这类产品追踪的是单日结果，不是长期累计表现的简单三倍。
结构上，基金并不直接持有比特币，而是通过持有芝加哥商品交易所（CME）的比特币期货合约获取敞口，主要配置近月和次月合约。每个月会有一个 5 天的滚动窗口，把临近到期的合约换到下一个月份的合约，每天滚动约 20% 的仓位。现金和现金等价物则作为期货头寸的保证金抵押品。
在法律结构上，这只基金属于注册商品池（commodity pool），接受美国商品期货交易委员会（CFTC）和美国全国期货协会（NFA）监管，并不按照 1940 年《投资公司法》注册。
这一安排并非偶然。文中提到，2025 年底，SEC 曾援引 1940 年法案中的 Rule 18f-4，因其限制基金杠杆不得超过 200%，否决了 ProShares 的 3 倍加密 ETF 申请。Volatility Shares 这次采用商品池结构，被视为绕开该路径的一种做法。
单日三倍，不等于长期三倍
这类产品最容易被忽视的风险，在于「单日三倍」和「长期三倍」不是一回事。文中用一组简单例子说明了这种偏差。
假设比特币第一天上涨 10%，第二天下跌 10%。两天后，比特币净值变为 1.10 × 0.90 = 0.99，也就是亏损 1%。
同一时段内，3 倍杠杆 ETF 的净值则变为 1.30 × 0.70 = 0.91，亏损 9%。比特币只回撤了 1%，3 倍 ETF 却亏了 9%，损失幅度达到比特币的 9 倍，远高于名义上的 3 倍。
文中将这种现象称为「波动损耗」（volatility decay 或 volatility drag）。原因在于，杠杆 ETF 每天都会按当日涨跌幅重新计算基准。上涨发生在更高基数上，回撤也会在新的基数上重新放大。在震荡行情里，即使底层资产最终回到原点，杠杆 ETF 的净值也可能持续下滑。
文中还给出一个简化模拟：假设比特币在 30 天内经历了 ±5% 的日均波动，最终价格回到起点，持有现货的投资者不赚不赔；持有 3 倍 ETF 的投资者，仅因波动损耗就可能亏损约 20% 至 30% 的本金，具体取决于波动路径和先后顺序。
在这一点上，Cboe 在申请文件中也作了提示。Volatility Shares 被要求在招股书中明确警告：「基金不适合不打算主动监控和管理投资组合的投资者。」
比特币波动率让风险被进一步放大
文中指出，比特币的年化波动率通常在 50% 至 80% 之间，大约是标普 500 的 3 到 4 倍。波动率越高，波动损耗越明显。
也正因为如此，把 3 倍杠杆机制叠加在比特币这类高波动资产上，基金净值在震荡市中的侵蚀速度会比传统股票指数产品更快。文中认为，一只 3 倍标普 500 ETF 在震荡市里已经会出现明显净值侵蚀，而如果底层换成比特币，损耗会被大幅放大。
高杠杆敞口正从离岸交易所转向ETF
把时间拉长来看，文中将这件事概括为一场「杠杆迁移」。过去十年，加密市场的高杠杆交易主要集中在离岸交易所。文中提到，BitMEX 发明了永续合约，Binance 和 Bybit 则把 100 倍杠杆做成了标准配置。这类产品不受美国证券法约束，也没有美国证券市场中的投资者适当性审查，爆仓清算在市场里并不罕见。
现在，类似的杠杆敞口虽然倍数更低，但正通过 ETF 形式进入美国受监管证券市场。文中给出的判断是，产品外层已经换成合规框架，包括招股书、交易所挂牌规则、CFTC 监管和 FINRA 适当性要求，但其核心风险收益特征并没有改变。对一个年化波动率超过 50% 的资产做 3 倍多头，无论交易界面怎样变化，仍然是一笔激进交易。
欧洲已有先例，美国若放行或引来更多跟进者
欧洲市场已经出现类似产品。文中称，LeverageShares 在 2025 年 11 月推出了全球首批 3 倍和反向 3 倍比特币及以太坊 ETP，并已在欧洲交易所上市交易。Cboe 在此次申请中也引用了这一先例，作为美国市场应跟进的论据之一。
如果 SEC 最终批准这批产品，文中预计会有更多发行方跟进。ProShares、Direxion、GraniteShares 都已经有 3 倍加密 ETF 的申请记录。竞争可能推动费率下降，也会带来更多产品类型，例如 3 倍 SOL、3 倍 XRP，或反向 3 倍比特币产品。
文末给出的描述是，加密杠杆的供给侧正在被重塑。过去市场参与者要解决的问题，是如何开一个 Binance 账户；如果这类产品获批，未来更现实的问题可能是，退休账户里该不该配置一只 3 倍比特币 ETF。
