在 The Rollup 播客中，Syncracy Capital 联合创始人 Ryan Watkin 围绕 Hyperliquid、HYPE 以及链上交易市场的长期演进，系统阐述了自己的投资框架。他表示，HYPE 此前的快速上涨并非孤立事件，随着美国市场准入预期抬升、HIP-3 等功能逐步推进，Hyperliquid 正从单一的链上永续合约平台，朝着覆盖更广泛资产类别的交易基础设施演进。
特朗普公开提及 Hyperliquid 后，HYPE 一度冲至 70 美元附近
在播客开场，主持人提到，自己和 Robbie 很早就买入 HYPE，但在经历一只面临监管阻力的资产两次 80% 回调后，没能把整轮行情拿到极致。尽管如此，他们已跟踪这项资产超过两年，并一直将其作为投资组合的核心支柱；在熊市中，相关仓位也为组合带来了显著超额收益。
主持人随后提到，Jeff 最近发布了关于 HIP-3 Star 的提案，并将其描述为推动 Hyperliquid 进入美国市场的全新原语。他追问 Ryan，当特朗普在公开场合提到 Hyperliquid 时，他正在做什么，第一反应又是什么。
Ryan 回应称，当时他正坐在原地与联合创始人 Dan 通话。通话过程中，他不断收到团队消息，称 HYPE 的价格已经飙升至 70 美元附近；而就在几分钟前，他看到的价格还在 59 美元左右。价格随后出现近乎垂直的拉升，他们一开始并不清楚发生了什么，之后才得知特朗普在电视直播的新闻发布会上直接提到了 Hyperliquid。Ryan 形容，那是一个“确实疯狂的时刻”。
他还补充称，早在七八月份，Hyperliquid 就已首次在公共测试网上部署 Stars 相关功能。按团队过往节奏，只有在希望公众开始实验并为正式落地做准备时，核心功能才会进入公共测试网。根据他们的内部数据分析，Hyperliquid 从公共测试网推进到主网，平均耗时约 3 个月，最长不超过 6 个月，因此他们此前已判断这一进展正在酝酿并接近落地。
Ryan 说，虽然他们没有预料到美国政界高层会公开提及该项目，但团队在战略上早已做足准备。过去，许多投资者对 Hyperliquid 最核心的疑问在于：即便数据和增长足够出色，如果美国监管收紧，该项目将如何应对。如今，在他看来，这个最大的阻碍正在逐步消除，而美国资本市场作为全球规模最大、最重要的金融流动性中心，一旦打开，将明显抬高 Hyperliquid 的增长上限。
最初的投资逻辑：30 亿美元估值，对应约 2 亿美元年化收入
谈到最早建立仓位时的判断，Ryan 表示，项目刚上线时，投资逻辑其实相当直接。彼时，Hyperliquid 的估值约为 30 亿美元，年化收入已达到约 2 亿美元，而且业务仍保持着很高的增长斜率。
他指出，当时除空投接收者外，市场上几乎没有筹码流通，想获得 Token 的唯一方式，就是把资产通过跨链桥转入 Hyperliquid。这个设计在他看来极为巧妙，因为无论是基金还是个人，只要想建仓，就必须亲自使用这套交易系统，平台因此沉淀了真实用户；与此同时，也不存在机构先行持有低成本份额的问题。
Ryan 认为，放在当时的行业格局里，Hyperliquid 已经是全行业收入排名前四的应用和公链之一，而排在它前面的不少标的，并不具备长期稳固的基本面支撑。在那个阶段，这项资产具有很大的重估空间，即便价格上涨 3 倍到 5 倍，仍可能处于价值被低估的区间。
从链上永续到“万物交易平台”
Ryan 表示，他们在宏观层面长期推演的核心命题，是在一个无需许可的公链网络上，实现全球任意资产的自由交易，并把衍生品视为这条长期赛道中的关键落脚点。
他提到，到了 2025 年初，在与核心交易团队和做市单位深入交流后，他对这项资产形成了更深的长期持有信念。市场长期存在一个惯性误区，即把链上永续合约理解为 Web3 原生生态内部的存量竞争，但在他看来，真正的战略目标是向全球主流金融体系渗透。
按照 Ryan 的说法，这一过程的第一阶段，是从 Coinbase、Bybit 以及 BN 等头部中心化交易平台手中争夺市场份额；最终目标，则是对标 CME 这类传统金融巨头。因此，他们长期跟踪的核心数据，并不是 Hyperliquid 相对其他链上竞品的份额变化，而是其相对于 BN 和 Bybit 的占比。随着这一指标持续上升并不断刷新高位，他们对平台增长故事的判断也随之强化。
放到当前阶段，他认为，随着全仓投资组合保证金系统、现货市场、HIP-3 以及合规框架——包括受监管的 HIP-3 与 HIP-4——逐步完善，Hyperliquid 的底层愿景正在变得更具体：用户未来可以用几乎任何主流资产作为完整抵押品，在全球任何地方交易几乎任何金融资产。
Ryan 认为，这是区块链架构独有的制度优势，即将全球资产统一清算，并运行在同一套无需许可的底层账本上。就当前进度而言，他判断整个愿景仍处在非常早期的阶段。即便只看永续合约，链上交易规模相对于全球差价合约和散户期权的整体体量，渗透率甚至还不到 1%；但就是在这样的渗透水平下，平台已经能产生可观的现金流和协议收入。
他进一步表示，当一个协议具备强劲的内生复利能力时，投资者不必被单月数据波动牵着走，更应该盯住长期结构。过去这个行业充斥着高流动性资金空转和周期性投机，宏观资产一旦回调，很多项目很快归零。现在情况正发生变化：每年链上结算的真实交易者和交易规模都在复合增长，底层协议捕获的商业收入也在放大。在 Ryan 看来，这是当下金融市场里确定性最高的长期主线之一。
Ryan 重点看的不是单一数据，而是一组经营指标
主持人提到，在早些时候一些关键利好尚未落地时，HYPE 一度在 40 美元附近震荡，市场上也曾因短期手续费回撤而出现怀疑声音，但不少人忽略了 HIP-3 在整体交易量中的占比正在稳步上升。他还提到，Ryan 早期更关注其相对中心化交易平台的市场份额，随后开始把观察范围扩大至传统衍生品市场的渗透率，并追问现阶段最关键的核心指标是什么。
对此，Ryan 明确表示，这套系统不能用单一指标评估，而要看一个完整的指标矩阵，主要包括以下几个维度：
- 相对 BN、Coinbase 和 Bybit 等顶级机构的市场份额变化；
- 平台在全球 CFD、期货和期权交易总量中的渗透比例；
- 平台交易总量的绝对增速，以及协议沉淀净收入的复合增长速度；
- 净充值资金流向，以及链上平均账户净资产的增长曲线。
Ryan 说，只要这些底层经营指标持续实现复利增长，二级市场短期的价格波动就没有那么重要，因为系统内在价值的下限正在被持续抬高，而且这种抬升是不可逆的。
杠铃配置：一端是现金流业务，另一端是价值储存资产
主持人随后介绍了他们的资产配置方式：采用一种杠铃结构，一端重仓那些具备强大自我造血能力、长期潜在市场空间大、且拥有可持续 Token 经济模型的链上业务；另一端则配置纯粹的价值储存类资产。他们的核心布局包括比特币、黄金以及 HYPE 的多头头寸，也在逐步向能产生实际现金流的应用层扩展，同时把缺乏商业壁垒的基础设施，以及供给过剩的 L1、L2 中间层排除在组合之外。
主持人进一步追问，Ryan 如何看待这种建立在现金流之上、接近传统股权投资逻辑的配置框架；同时，又如何看待 Zcash 这类隐私资产重新被放回价值储存叙事中的现象。
Ryan 回应称，那些本质上属于“盈利机器”的优质链上业务，正在重新定义加密行业的叙事。在传统实体金融体系里，企业的核心目的本就是利用资本创造真实利润，但加密行业长期偏离了这一常识，更多依赖虚假的流动性指标和注意力博弈完成估值重构。随着宏观环境变化，加密资产不再是全球过剩流动性的唯一投机出口，任何协议都需要证明自身为什么值得被持有，以及其基本面是否足够坚实。
不过他也强调，产生真实收入只是基本面健康的一种表现，不是唯一标准。有些项目会把现金流全部留在体系内部，用于扩大生态，而不是立刻分配给 Token 持有者，这同样可能是合理的资本配置方式。他举例称，Morpho 的借贷余额和真实需求一直呈“曲棍球棒式”的陡峭增长，其创始人选择把价值继续投入协议扩张，而不是开启费用开关，在高速增长期，这种选择是理性的。
与之相比，Hyperliquid 采用的是另一套机制：通过完全透明的链上智能合约，程序化执行回购与销毁。Ryan 将其类比为以太坊的通缩清算逻辑。他认为，无论采用哪种方式，真正重要的问题都是：这个系统是否在持续创造正向的经济总价值。正是这种基本面分化，让资产筛选变得更清晰；而随着市场资本逐步向少数真正运转良好的业务收敛，投资逻辑也会越来越明确。
Ryan：价值储存赛道往往是“赢家通吃”
进入杠铃策略的另一侧后，主持人把问题转向比特币和 Zcash 这类价值储存资产。他指出，这一类资产本身并没有经营收入和现金流模型，更多依赖自反性和共识机制，因此希望 Ryan 说明自己对这一板块演化路径的判断。
Ryan 表示，在纯粹的价值储存市场中，竞争规律极其残酷，往往呈现出“赢家通吃”或“头部绝对垄断”的格局。从人类数千年的货币和贵金属演化史来看，黄金占据了数十万亿美元中的绝大部分市值，白银等次级金属被远远甩开，后面的梯队几乎不再拥有货币溢价。区块链作为一个全球化、无需许可的开放竞争市场，这种幂律法则只会体现得更明显，因此最终能跨越周期的价值储存资产通常只有一到两座“灯塔”。
在他看来，比特币凭借先发优势、确定性的 2100 万枚硬顶设定以及全球流动性网络，已经稳固建立起核心地位。如果要再挑选一个可能具备协同竞争资格的资产，那么候选者未必是模仿传统货币属性的单功能分叉币，而更可能是那些承载最大规模真实经济活动、拥有最深流动性和最强抵押需求的头部智能合约网络原生资产。
Ryan 进一步解释，价值储存资产要成立，至少需要几个前提：足够庞大的持有群体、充沛的清算深度，以及在全球范围内被普遍接受的抵押属性。这些条件往往只有顶级智能合约网络才能孕育。
至于 Zcash，Ryan 表示，早期构建 Zcash 的密码朋克群体带有鲜明理想主义色彩，但经过多轮周期演化，纯技术理想在现实市场中某种程度上被边缘化。当前有部分力量试图将其重新包装为机构级“隐私比特币”叙事，但从链上实际行为看，真正把它当作高频隐私货币或日常价值尺度来使用和沉淀的资本仍然很少。
他认为，隐私本质上是一种功能模块，完全可以通过通用型智能合约公链的技术栈升级来实现；在缺乏绝对流动性深度的前提下，市场并不需要第二个功能定位重叠的比特币。由于货币体系本身具有极强的网络外部性，一旦网络效应沉淀到头部，后续会以非线性的方式持续强化。
社交交易不是短期噪音，透明账本正在改写链上金融体验
在谈到社交交易时，主持人提到，Ryan 在一篇关于社交交易演进的长文中，把当前链上交易生态比作“全球规模最大的 MMORPG 游戏”。眼下，大量交易员正在变成拥有极强流量的公众人物，一些人在公开界面上展示出极高的未实现盈亏，吸引力和收益规模甚至超过传统顶尖职业运动员。主持人因此追问，社交交易的爆发究竟只是短期投机热潮，还是链上金融原生体验的一次范式变化。
Ryan 回应称，从更底层的逻辑看，无论是 Hyperliquid、Pump 还是 Solana，最终都指向同一个核心命题：全天候运行、低门槛接入、具有全球流动性的自由交易，是区块链技术当下最难被替代的杀手级应用。一旦任何人都能低摩擦地发行和交易资产，随着投机周期不断演进，金融博弈场景一定会大规模出现。投机是金融发展史中的内生组成部分，不会随着某个周期结束而消失。
他指出，过去的社交交易体验是割裂的：用户在传统社交平台讨论行情和策略，靠截图证明成绩，再通过复杂的跨平台流程去执行跟单。但现在的变化在于，这整套体验已经在链上被整合为一个原生闭环。由于分布式账本不可篡改且完全透明，任何账户的历史盈亏、持仓变化和入场点位都可以被密码学验证；与此同时，智能合约还能让跟单指令在同一时刻以原子化方式执行。这种透明、可验证、实时清算的组合，是传统中心化平台无法复制的制度能力。
Ryan 还提到，以往周期中虽然同样出现过巨额财富故事，但由于缺乏统一的身份聚合协议，链上的超额收益往往只是匿名地址上的一串哈希值，无法沉淀成持久的社会信誉。如今，透明账本与持续性的链上身份绑定在一起，公开展示数千万美元盈亏的个人可以迅速变成具备传播性的金融红人，并进一步吸引大量资金和注意力进入生态，完成流动性匹配和策略跟投。
在他看来，单纯依赖低流动性迷因资产的投机，确实带有周期性，也往往是零和的；但社交交易作为一种产品形态，本身拥有很强的商业延展性。迷因资产只是把大众注意力引入链上体系的高效楔子，随着基础设施完善，社交交易的适用范围会很快从高风险迷因扩展到更成熟的永续合约、Token 化权益资产，乃至传统金融衍生品。在统一透明账本之下，不同风险偏好的用户会自然形成分层社群，而这条垂直赛道的爆发，在 Ryan 看来目前还只是刚起步。
创作者激励、链上身份与“金融即内容”
主持人接着说，新的交易形态正在重构旧有的链上投机模式。过去行业里存在大量高门槛付费社群和跟单欺诈，而现在，链上可验证的实时盈亏正在直接替代空洞营销，成为交易者信用的客观记录。同时，创作者激励和动态排行榜的引入，也明显提升了散户和做市资本的参与意愿。不过，普通投资者往往会忽略底层流动性池深度与高额未实现盈亏之间的滑点差异，因此他希望 Ryan 解释创作者激励在这套机制中的角色。
Ryan 认为，创作者奖励机制本质上是对传统付费社群商业模式的一次合规化、现代化升级。传统模式缺乏业绩审计机制，最终常常演变为没有真实盈利能力的人向信息处于弱势的一方贩卖焦虑；而在链上透明环境下，交易者的收益和声誉直接取决于其真实策略是否有效，以及能否完成用户转化。
他表示，顶尖交易员过去往往担心公开策略会让自己的阿尔法迅速衰减，但如今，链上协议通过将交易手续费和创作者激励大规模返还给策略提供者，为他们提供了另一条更确定的收益来源，甚至可能超过自身持仓波动带来的收入。Ryan 举例称，在部分头部平台上，每周向优质策略创作者发放的奖励规模已达到数百万美元，按年计算的资金沉淀则已经超过 1 亿美元。这意味着，一些顶级策略提供者即便只靠创作者分成，也能够实现数百万美元年收入。
他还提到，这种生态正在向外溢出。除了 Token 部署者可获得的常规分成外，平台内外的商务合作、专属做市支持以及线下顶级峰会邀约，也在推动链上头部交易者成为超级个人品牌。更关键的是，这套底层机制并不只适用于高杠杆交易员，未来同样可以扩展到更广泛的金融资产类别，比如固定收益协议分析师、预测市场操盘者，或者专注于 Token 化实体资产配置的专家。
Ryan 最后表示，在高度互联的数字世界里，“金融即内容”已经成为显性趋势。即使很多用户并不进行高频杠杆交易，他们仍会每天登录这些终端，因为实时波动的链上资产、可公开验证的财富重排，以及高强度的多空博弈，本身就构成了粘性极强的内容消费场景。随着更多资产类别被纳入链上清算体系，这条叙事的增长曲线才刚刚开始显现。
在对话结尾，主持人表示，链上业绩与个人 IP 的深度绑定，正在重塑整个行业的工作方式和注意力分配规则。随着 HYPE 等核心标的在二级市场持续构筑更坚实的底部并冲击新高，这条赛道的发展路径也变得更加清晰。Ryan 则回应称，感谢邀请，很高兴能够就这些深层变化展开讨论，并期待下次继续交流。