即时通讯平台 Telegram 2025 年上半年财报呈现鲜明反差：营收同比飙升 65% 至 8.7 亿美元，运营利润逼近 4 亿美元，最终却录得 2.22 亿美元 净亏损。原因直指一笔 5 亿美元 的俄罗斯债券被制裁锁死，以及 Toncoin 价格跳水带来的账面损失。原定纽约上市计划，再度搁浅。
5 亿美元债券困在莫斯科结算所
Telegram 的债务结构仍留有一条俄罗斯尾巴。公司 17 亿美元 总债务中，约 5 亿美元 托管在俄罗斯国家结算存管机构（NSD）。美欧对 NSD 的制裁令该笔资产无法转移或回购，等于切断了 Telegram 的一条融资管道。账上现金虽充裕，但债券被冻后，公司无法用它降低负债成本，避险规划反成枷锁。
Toncoin 价格波动打���盈利
除广告与 Premium 订阅两大核心收入，2025 年上半年 Telegram 约 3 亿美元 营收来自与 Toncoin 相关的商业协议。Toncoin 价格在下半年跌至 1.9 美元，持币部位须按国际会计准则重估，导致账面巨额亏损。财报显示运营利润稳定，但加密资产敞口让最终盈亏高度依赖市场行情。审计师对此波动保持警惕，为 IPO 增添难度。
百人团队与合规压力
Telegram 坐拥近 10 亿 活跃用户，全职员工却不到 100 人。超高效率对准备上市的公司而言是致命弱点：创始人 Pavel Durov 仍深陷法国关于内容审查与数字服务法（DSA）的诉讼。欧盟与美国监管要求更强的治理与透明度，百人团队要同时应对 10 亿用户、制裁风险与加密资产会计，容错空间极窄。
我喜欢比特币。我坚信它就是数字黄金。我自己持有大量比特币，川普也持有不少。
Durov 2024 年的发言曾引发市场对监管松绑的期待，但华府换届后并未放松对俄制裁，Telegram 不得不直面资产冻结的现实。
IPO 时程再度延后
公司原预计 2025 全年营收挑战 20 亿美元 并在纽约挂牌。如今必须先解决三件事：不动用 5 亿美元受限债券的情况下维持现金流；降低 Toncoin 价格对盈亏的直接冲击；快速扩张治理与法务团队以满足上市规范。2026 年成为压力测试：若营收持续增长且 TON 价格稳定，公司或能靠自有现金流撑过审计季。