连续第四年参加新加坡 TOKEN2049 后，Foresight News 作者 Joe Zhou 给出的直接感受是，这是他见过「追叙事、造概念」最克制的一届。
他在文中写道，过去几届大会里，行业更热衷讨论去中心化理想、元宇宙和 Web3 大规模采用，也曾建立起一套衡量项目价值的指标体系，包括 TVL、活跃地址和交易量。但这些愿景何时落地、如何形成持续收入，过去并不是讨论重点。
会场语言变了，开始谈用户、支付和回报
Joe Zhou 提到，今年现场听到的是另一套更具体的话语。
有人谈稳定币支付在 18 个国家开通 QR 支付，印尼和巴西在最近一年表现亮眼；有人给出业务使用数据，称上个月有 10 多万名用户在真实场景中使用稳定币完成支付，覆盖扫码、卡支付和银行转账，人均月支付金额超过 100 美元；也有人直接谈量化策略收益，称年化收益率可以做到 15%，而在今年 10%—20% 就已经不算跑输市场。
在这篇观察中，作者的结论很明确：从支付场景到真实用户，再到投资回报，越来越多从业者开始用更具体的数字证明业务本身。
今年 TOKEN2049 会场内外，作者听到的高频问题变成了：用户在哪里，收入从哪里来，利润最终流向谁。
高频词变成了「价值捕获」
Joe Zhou 在文中写道，今年会场内外，他听到最多的一个词是「价值捕获」。
一名稳定币公司 CEO 在与他交流时表示，Crypto 最赚钱的位置，未必在交易发生的地方，而在资金停留的地方。
作者据此梳理称，这一年里有大量机构尝试发行稳定币，包括 Stripe 的 OUSD、OSL 的 USDGO；美国银行等 21 家美欧亚金融机构组建了联盟，法国巴黎银行等 37 家欧洲金融机构组建了 Qivalis 联盟。作者认为，这些大型机构纷纷进入，正是看中了稳定币背后的价值捕获能力，即创造交易的人未必赚走最多的钱。
上述稳定币公司 CEO 还以 USDT 为例称，交易所提供最大的入口，Tether 却可以通过储备资产赚取利息。
另一位管理着上亿美元资金的二级基金创始人，也把讨论重点放在价值捕获能力上。他在交流中直言「以太坊没有价值，未来几年还是没戏」。按照作者转述，对方给出的理由是，以太坊在价值捕获和收入获取上的能力都偏弱，网络生态创造出的价值，没有充分转化为 ETH 持有者能够捕获的价值。
这位基金创始人还表示，TRON 的价值捕获能力甚至是以太坊的数倍。
作者列出的数据是，2026 年第二季度，TRON 网络手续费约为 6.99 亿美元，以太坊约为 5250 万美元，前者约为后者的 13 倍；若看通过代币销毁捕获的价值，TRON 约为 9000 万美元，以太坊约为 1710 万美元，前者仍高出 5 倍以上。
按照文中表述，以太坊整个生态的价值或许高于 TRON，但这并不等于 ETH 就一定是更好的价值捕获资产。
除此之外，一家头部预测市场的增长负责人也向作者谈到价值捕获问题。对方称，其 API 已被多家交易所采用，仅其中一家带来的相关业务收入，每月就达到百万美元量级。
在作者看来，来自稳定币、二级基金和预测市场三个不同赛道、三种不同商业模式的讨论，最终都落到同一个问题上：项目创造出的价值，有多少能真正转化为收入、利润，以及投资者能够捕获的价值。
他写道，现在如果一个项目还只能讲叙事，却说不清收入来源、商业模式如何运转、价值最终归谁，很多人可能已经没有耐心继续听下去。
作者据此判断，过去那种只要把叙事讲好，就能拿到注意力和融资的阶段正在过去，Crypto 可能进入一段「良币驱逐劣币」的时期。
稳定币支付占据显眼位置，五类业务被反复提及
在 Joe Zhou 看来，稳定币公司正在占据会场最显眼的位置。
他提到，今年大会现场，Stripe、Circle、Aeon Pay、Alchemy Pay、DCS Pay 等与稳定币相关的公司存在感很强，几乎占据了会场「半壁江山」，让支付和稳定币成为无法忽视的一条主线。
与前几年相比，稳定币不再只是交易所里的基础设施，而是越来越多走向支付、结算和现实世界中的资金流转。
相较之下，NFT、元宇宙、链游、BTCFi 等此前热门赛道，现场存在感明显下降。L2 也不再像过去几年那样，只靠一个新叙事就能获得同等关注。作者还提到，Blast 等曾被市场追捧的项目，也面临增长放缓和生态活跃度下降等挑战。
不过，文中也明确指出，这并不意味着这些赛道已经消失，而是仅靠叙事越来越难以维持长期热度。用户在哪里、交易从哪里来、收入如何持续，成了更难回避的问题。
作者进一步回顾称，如果把时间拨回 2024 年之前，Crypto 中真正形成持续需求、且商业模式相对清晰的产业并不多，交易所和稳定币是最典型的两个：前者依靠交易活动获得收入，后者依靠储备资产收益和相关服务建立商业模式。
而现在，另外三个产业的商业逻辑也逐渐变得清晰，分别是公链及 DeFi、Perp DEX、预测市场。作者认为，尤其是后两者，虽然早已不是新概念，但真正的新一轮需求增长和市场爆发，是在近两年才出现。
文章将更可能穿越周期的 Crypto 基础业务概括为五类：
- 公链及 DeFi
- 交易所
- 稳定币
- Perp DEX
- 预测市场
这些业务的商业模式并不相同，但作者认为，它们有一个共同点：用户使用它们，并不是为了支持某个宏大叙事，而是因为它们提供了具体的金融服务。
在文中的归纳里，交易所满足交易需求，稳定币解决数字美元流转与结算，公链及 DeFi 提供开放金融基础设施，Perp DEX 满足链上衍生品交易需求，预测市场则提供围绕未来事件进行交易的场所。
不过作者也强调，这并不意味着这五个产业中的每个项目都能活下来，也不代表它们的商业模式已经全部成熟。真正值得关注的，是它们背后对应着持续存在的需求，而不是只能依赖市场情绪维持热度。
真实生意开始出现，但重复造轮子的问题没消失
尽管 Crypto 开始出现更多真实业务，Joe Zhou 认为，这个行业依然没有摆脱一个老问题：重复造轮子。
文中提到，Perp DEX 越来越多，预测市场越来越多，稳定币相关公链也越来越多。行业在慢慢回归理性，但这不等于盲目扩张已经停止。按他的观察，一场新的「做链潮」正在形成。
作者举例称，Circle 做了 Arc，Stripe 做了 Tempo，Stable 也在布局自己的链。稳定币在做链，Perp DEX 在做链，预测市场也在探索自己的链，各类应用都希望拥有自己的基础设施。
在作者看来，这些链未必都会失败，但关键问题在于，当几乎每个赛道都想造一条自己的链时，市场是否真的需要这么多公链。
他写道，Crypto 已经出现了太多公链。新链能否拿到足够的用户、流动性和开发者，能否在下一个周期继续存活，仍然是巨大的问号。
类似情况过去并非第一次出现。Perp DEX 走热时，一批项目涌入；预测市场升温后，又有一批项目跟进。热潮退去后，最后留下来的通常只是少数头部玩家。作者认为，市场可以容纳竞争者，但未必能支撑每个热点赛道同时存在几十个相似产品。
Agent Payment 热度走在业务前面
在文中，Agent Payment 被单独拿出来，作为一个仍可能「叙事跑在业务前面」的例子。
Joe Zhou 提到，今年 TOKEN2049 官方议程甚至直接安排了「The Agent Economy: Why AI Needs Crypto」「Bitcoin for the Agentic Economy」等议题，说明 AI Agent 与 Crypto 的结合，是行业正在积极押注的方向。
但他与 10 家稳定币公司的从业者交流后得到的反馈并不乐观。至少在这些从业者接触到的业务中，AI Agent 支付还没有出现任何可以规模化落地的迹象。
作者据此提醒，这并不意味着 Agent Payment 没有未来，而是当前市场对它的讨论热度，可能已经跑到了真实需求和商业进展前面。
在他看来，这恰恰构成一个值得警惕的例子：Crypto 开始重视真实业务，但仍然可能提前为尚未兑现的未来买单。行业在变得更成熟，但还没有成熟到不再犯错。
文章最后写道，台上很多人都在讨论 Agent，台下真正做支付的人给出的反馈却是，Agent Payment 还没有真正发生。
作者同时注明，本文为观察笔记，包含笔者及受访者主观观点，仅供交流讨论，不构成投资建议。
