SpaceX 上市前一天，Hyperliquid 上的「盘前合约」报价约为 167 美元/股。次日，该股以 135 美元发行、150 美元开盘、160.95 美元收盘。盘前市场大致押中了首日热度，但之后几个交易日，股价一度升至 225.64 美元；不到两个月，最低又回到 104.83 美元，从高点几乎腰斩。
这组走势被作者拿来对照宇树科技当前的盘前交易。按照文中说法，盘前合约可以反映开场情绪，却无法替市场写出几周后的价格路径。
盘前合约给宇树喊出约 2300 亿至 2355 亿元估值
截至 8 月 10 日，Hyperliquid 上流动性较高的 xyz:UNITREE 合约报约 85 至 86 美元/股，另一个市场 para:UNITREE 约为 84 美元。按发行后 4.0446 亿股计算，文中给出的盘前隐含估值约为 340 亿至 348 亿美元，折合人民币约 2300 亿至 2355 亿元。
这一数字约为宇树 609.93 亿元发行市值的 3.8 倍。文章提出，真正的问题已经不是宇树会不会被炒作，而是这场预期在开盘前已被卖到多高，以及参与者处在哪个定价阶段。
文中说明，除特别标明「美元」外，文内金额均为人民币，实时换算统一采用 1 美元 = 6.77 元离岸人民币（USD/CNH）。
84 美元不是目标价，而是情绪温度计
按照 Hyperliquid 合约规则，UNITREE 代表市场对「一股宇树 A 股」给出的美元报价；正式上市后，系统会按照 A 股股价与美元离岸人民币汇率自动换算结算。
文中据此测算，若合约价格为 84 美元，对应结果为：
- 84 美元 × 4.0446 亿股 = 339.75 亿美元
- 按 6.77 汇率换算 = 2300.11 亿元
- 对应每股约 568.68 元，是 150.8 元发行价的 3.77 倍
如果采用流动性更高的 xyz 市场 85 至 86 美元报价，对应每股约 575 至 582 元，市值约 2327 亿至 2355 亿元。
但作者也强调，这并不是股票，而是一张现金结算合约。买入该合约不会成为宇树股东，没有 IPO 配额，也不能兑换成一股宇树股票。
更关键的是，这个市场本身规模很轻。截至 8 月 10 日午间，宇树在 Hyperliquid 上的两个盘前市场 xyz 与 para 合计未平仓头寸约 1190 万美元，24 小时成交量约 213 万美元。换句话说，不到 1200 万美元的持仓，正在为一家即将上市的公司喊出接近 350 亿美元的估值。
文中再次以 SpaceX 为例：其上市前 Hyperliquid 报价约 167 美元，首日收于 160.95 美元，短线温度抓得并不差；但该合约既没有预告后来的 225.64 美元，也没有预告再之后的 104.83 美元。作者据此认为，盘前合约可以猜开场，猜不了结局。
若按 2350 亿元估值计算，等于押注宇树拿下全球约三分之二市场
文章列出的宇树基本面数据显示，公司 2025 年营收为 16.99 亿元，经营现金流 6.70 亿元；账面净利润为 2.78 亿元，若剔除一次性项目、只看主业，则净利润为 5.91 亿元，数据来源为招股书。
按 609.93 亿元发行市值计算，宇树对应 219.23 倍市盈率。文中指出，这一高倍数的分母，是被约 3.49 亿元非现金股权激励费用压低后的 2.78 亿元净利润；若改用主业净利润，市盈率约为 103 倍。
作者认为，这类仍处于高速成长、盈利波动较大的公司，核心估值方法应是：2035 年市场规模 × 宇树市占率 × 成熟净利率 × 成熟市盈率，再折现回今天。
文中援引高盛估计，2035 年全球人形机器人市场约为 378 亿美元，约合 2559 亿元；蓝天情景下则可达到 1540 亿美元，约合 1.04 万亿元。文章采用一组偏保守的成熟期参数：净利率 15%、市盈率 25 倍、折现率 12%，并从 2026 年折现 9 年至 2035 年。
在这一框架下，几组价格对应的市场预期被拆解为：
- 发行价对应的 609.93 亿元市值：隐含 2035 年营收约 451 亿元，相当于拿下高盛基准市场的 17.6%
- 盘前 84 至 86 美元、约 2300 亿至 2355 亿元市值：隐含 2035 年营收约 1701 亿至 1741 亿元，相当于基准市场的 66.5% 至 68%
文章指出，若宇树要从 2025 年的 16.99 亿元收入增长到约 1700 亿元，未来十年的营收年复合增速需要接近 59%，且中途不能明显失速。
换句话说，这张盘前合约押注的已不只是宇树成为龙头，而是其几乎拿下全球人形机器人基准市场的三分之二。
文中也给出一种使这一价格看上去成立的条件：高盛提出的 1540 亿美元蓝天市场情景真实发生。若如此，2350 亿元估值仅需对应约 16% 至 17% 的市占率。但这意味着要同时押中两件事，即产业规模显著扩张，以及宇树长期稳居龙头。
作者将两种定价的差别概括为：609.93 亿元是在预收宇树未来十年的增长，约 2350 亿元则是在预收一个尚未兑现的蓝天情景。
估值即便夸张，上市初期也可能先涨
文章接着讨论 IPO 定价的第一阶段：稀缺。
宇树此次发行 4044.64 万股，占发行后股本 10%。其中，战略配售锁定 808.93 万股，机构网下配售部分也存在限售。由此，上市初期真正可交易的有效流通盘仅约占总股本的 7.4%，大约 3000 万股，对应约 45 亿元市值。
与之相对，需求端规模明显更大。文中称，机构认购的有效申购量达到 736.69 亿股，约为可配售额度的 2846 倍。
作者认为，这正是空头最容易误判的地方：高估值并不等于立刻下跌。当极高关注度遇上极低流通盘，昂贵的资产仍可能被继续推高。文章再度援引 SpaceX 的例子，指出其 135 美元发行价没有阻止股票 150 美元开盘，也没有阻止其冲到 225.64 美元。对于流通盘很薄的 IPO，市场最先交易的是稀缺，其次才是估值。
因此，Hyperliquid 的 84 至 86 美元并不能证明宇树一定会开到 600 元，但 7.4% 的流通盘也提示，仅因估值接近 4 倍发行市值就进场做空，是一笔风险很高的交易。
至于申购流程，文章列出以下安排：
- 8 月 10 日在券商 App 输入代码 787836
- 一个配号为 500 股，中签后缴纳 75,400 元
- 顶格申购为 6000 股，共 12 个配号
- 申购时无需预缴
- 8 月 11 日摇号
- 8 月 12 日公布结果并缴款
作者将抽签形容为一张中签后才需付款的低成本期权，而将上市后追价视为完全不同的一笔交易。
解禁不等于当天就跌，SpaceX 在解禁前先重挫
文章将解禁视为价格形成第三阶段中最容易被误读的一环，即供给开始主导定价。
大多数市场参与者习惯把解禁日直接等同于下跌日，但文中提到，SpaceX 的走势并非如此。其完整路径为：135 美元发行，随后升至 225.64 美元；解禁前跌至约 108 美元；解禁后又反弹至约 133 美元。
8 月 6 日，约 9.1 亿股内部人与早期股东股份解除锁定，使可交易股数一举增加到原先的两倍以上。但真正显著的下跌发生在解禁前。股价从 225.64 美元高点一路回落，8 月 5 日，即解禁前一天，单日下跌约 13.6%，收于约 108 美元的历史低点。
文中将这轮下跌归因为两股力量叠加：一是 8 月 4 日财报引发的抛压，二是市场在解禁前提前减仓。
而在解禁真正落地后，股价反而回升。8 月 6 日上涨约 6.1%，收于 114.92 美元；8 月 7 日再涨 15.8%，回到约 133 美元。
作者给出的解释是，解禁日期本就是公开信息，资金不会等到当天才行动。担心供给增加的投资者往往会提前卖出，空头也会提前布局；事件真正发生时，如果实际抛压低于预期，空头回补与事件交易资金反而可能推动股价强烈反弹。
因此，解禁唯一能够确定的是潜在可卖供给增加。至于当天涨跌，则取决于市场此前已反映多少、股东实际卖出多少，以及当时积累了多少空头头寸。解禁改变的是中期筹码结构，并不是某一天必然下跌的交易指令。
宇树一年后将面临约 330 亿元潜在解禁压力
文章按同一逻辑梳理了宇树的股东锁定安排。
- 王兴兴与上海宇翼合计持有发行后 31.29%，锁定 36 个月
- 腾讯、阿里旗下杭州灏月、中移和创等 2025 年新股东合计约 4.62%，约于 2028 年上半年陆续届满
- 其余老股东约 54.10%，锁定期多数为上市后 12 个月；按发行价计，可能进入解禁条件的市值约 329.95 亿元
DeepSeek 通过战略配售获得的 93.34 万股锁定 36 个月，不在上市满一年后的那批名单内。文章指出，真正需要关注的是这部分 54.10% 的老股东。
文中点名的股东包括美团、红杉中国、经纬、顺为、金石成长与北京机器人产业基金。按文中测算，前六家纸面价值合计约 190 亿元，这批股份将在上市满一年前后陆续取得流通资格。
文章认为，上市首日仅约 45 亿元筹码在场，而一年后将有接近 330 亿元老股靠近流通线。届时更大的变数不在于解禁公告本身，而在于解禁前几个月股价已提前反映多少，以及美团、红杉等股东是否真的减持。
作者据此提出一个判断：上市日是宇树第一次 IPO 定价，上市满一年则可能是第二次定价，而第二次定价很可能在解禁日前就已开始。
文章观点：可申购，但不应把盘前价视为目标价
文章最后将前述数字汇总为几项结论：
- 609.93 亿元发行市值：对应宇树在 2035 年拿下约 17.6% 的高盛基准市场，估值不低，但仍有基本逻辑支撑
- 约 2350 亿元盘前估值：对应宇树拿下约 67% 的基准市场，或同时实现蓝天情景与 16% 至 17% 市占率，定价明显更高
- 约 7.4% 首日流通盘：足以让股价在短期内偏离估值，先围绕稀缺和 FOMO 交易
- 一年后约 330 亿元潜在解禁：才是供需重新定价的真正压力测试
文中给出的操作区分是，申购和抽签可以参与，因为那是一张中签后才付钱的期权；若上市后追高，就需要意识到，买入的可能不是 609.93 亿元对应的宇树，而是接近 2350 亿元的蓝天预期。
对空头而言，文章则提醒，在只有 7.4% 流通盘的阶段，是否能承受筹码稀缺带来的挤压，才是更直接的问题。
作者最后以 SpaceX 的案例总结称，真正值得记住的不是「梦想股终究会跌」，而是价格形成的顺序：第一天由稀缺定价，第一个高点由 FOMO 定价，最终才轮到现金流和供给定价。文中认为，宇树未来可能复制的不只是 SpaceX 的上涨，也可能包括从狂热高点回落至现实的整条曲线。