中国 AI 硬件股刚经历了表现最差的一个季度。
第三季度，科创 50 下跌 30.70%，创业板指下跌 27.80%，双双创下单季最大跌幅。与股价大跌形成反差的是，科创板公司上半年净利同比增长 437.6%，半年利润已经超过去年全年。盈利还在增长，股价却先一步下挫，市场给这批股票的定价逻辑已经变了。
从上半年大涨到三季度急跌
先看时间线。上半年，科创 50 累计上涨 64.25%，创业板指上涨 35.58%，同期上证指数仅上涨 3.16%。到 6 月 30 日，AI 芯片设计商寒武纪总市值突破 1 兆人民币，成为科创板首只兆元股。
转折出现在 7 月。科创 50 当月大跌 25.90%，创下历史最大单月跌幅；创业板指下跌 23%，深成指下跌 16.21%，两者都是 2016 年 2 月以来最大单月跌幅。A 股总市值较 6 月底蒸发约 12.4 兆人民币。Wind 数据显示，电子产业 7 月下跌 34.72%，8 月反弹 12.42%。
9 月，跌势再次出现。科创 50 单月再跌 9.17%，9 月 30 日收于 1530.01 点，当日下跌 2.51%，时隔半个多月再次跌破年线。彭博称，这是中国科技硬件股表现最差的一个季度。个股跌幅更深，内存模组厂佰维和中国 GPU 设计商 Moore Threads，都是 AI 相关公司中跌幅居前的个股，跌幅均至少达到 40%。
市场开始从估值扩张转向盈利验证
中欧基金向第一财经表示，第三季度 A 股最核心的变化，是市场从「估值扩张」转向「盈利验证」。前者意味着股价上涨速度快于盈利增长，投资者愿意为同样的利润支付更高价格；后者则要求企业用财报证明，利润是否真的能够兑现。
问题在于，盈利数据本身并不差。上海证券交易所公布，科创板公司上半年净利为 1448.87 亿元人民币，同比增长 437.6%，已经超过去年全年。中国国家统计局的数据也显示，1 至 8 月电子产业利润同比增长 1.1 倍，对规模以上工业企业利润增长的贡献率达到 62.0%。
但市场在第三季度交易的，不是已经公布的成绩，而是下一份财报还能不能维持同样的增速。中欧基金称，AI 产业尚无转弱的充分证据，但「估值已经不低」，需要依靠第三季度财报来消化。
高利率与美国限制预期压低风险偏好
外部环境也在施压。中欧基金指出，美联储加息、美国 10 年期国债收益率升至 5% 以上，使高估值成长股对利率变化更敏感。利率越高，远期利润在当前的估值就越低。
另一层压力来自美国政策。路透社 8 月 5 日报道称，特朗普政府正在起草禁令，拟禁止美国进口新型号中国制造的光收发模组。这类产品是数据中心中负责高速传输数据的光学部件。消息传出后，光收发模组厂中际旭创在 A 股和港股早盘股价均跌约 8%。这家公司第一季度有 62% 的营收来自美国。
同样遭遇抛售，中美硬件股走势分化
不过，美国市场的剧本并不一样。美光在财报新闻稿中预计，本季即截至 11 月的 2027 财年第一季度营收约为 615 亿美元，高于分析师平均预估的 568 亿美元。公司首席执行官 Sanjay Mehrotra 在新闻稿中说：「美光缴出创纪录的 2026 财年成绩，我们预期 2027 财年会更强劲。」美光股价也已经从夏季抛售中反弹。
国金证券研报认为，中国相关硬件资产在这一轮反弹中落后，可能不只是筹码因素，而是全球资产在「强美元、高利率」环境下的共同表现，资金正在回流美国。
A 股内部资金也在转向金融板块
这种变化在 A 股内部同样明显。9 月，银行股逆势走强，工商银行、建设银行、中国银行等 7 家银行股价在当月创下历史新高。
从市值变化看，电子类股在第三季度末总市值为 23.04 兆人民币，较第二季度减少 4.33 兆；金融业市值则增加 1.43 兆，达到 16.42 兆。嘉实基金认为，市场并不缺资金，缺的是稳定的盈利预期。
并非全面溃败，板块内部开始分化
尽管第三季度跌幅显著，但这并不意味着中国 AI 硬件股已经全面失守。科创 50 前三季度累计仍上涨 13.82%。
A 股市值最大的公司也已经换人。内存芯片厂长鑫科技总市值达到 3.72 兆人民币，超过工商银行的 2.81 兆人民币。创金合信基金首席经济学家魏凤春向第一财经表示，AI 产业已经进入新阶段，核心特征是「分化」，第四季度将是辨认「真成长」与「伪成长」的阶段。
上涨时，市场买的是想象；下跌时，市场开始核算利润能否兑现。