ChainFeeds 发布 9 月 18 日投研早报
ChainFeeds 9 月 18 日发布新一期投研早报，汇总了当日热点新闻，并整理了 9 月 17 日的五篇投研内容，分别涉及 Aptos 验证者结构变化、Ethena 与 ENA 的价值逻辑、Arc 主网带动的 Meme 交易热度、ZEC 的上涨与叙事变化，以及 CLARITY Act 推进受阻后美国加密监管可能出现的路径。
这份早报同时列出多条监管与代币化相关动态，包括美国证券交易委员会发布创新豁免并批准有限代币化股票交易，Robinhood CEO 表示代币化即将席卷美国，Uniswap 创始人称 SEC 的创新豁免为许可制资金池提供了合规路径并将提交改进建议，SEC 委员 Hester Peirce 表示代币化股票创新豁免并非针对 DeFi，去中心化系统无需申请创新豁免，SEC 主席则称正推进美股 24 小时交易准备工作，代币化有望提升结算效率。
Aptos 验证者收缩：节点减少、地域集中度上升
在题为《当验证者无利可图：Aptos 给去中心化网络带来了哪些启示？》的文章中，Rejamong 提到，2024 年 10 月，Aptos 在全球 22 个国家、48 个城市分布着 146 个验证节点。到 2026 年 9 月，这一数字降至 84 个，减少 42%；覆盖国家数量降至 13 个，减少 41%；覆盖城市数量降至 28 个，减少 42%。目前绝大多数节点集中在美洲和欧洲，这两个地区之外仅剩东京的一个节点。
文中将变化归因于两点。其一，性能升级提高了网络对验证者运行条件的要求；其二，质押奖励率下降叠加代币价格下跌，压缩了验证者收入。随着 Baby Raptr 和 AIP-131（Velociraptr）等升级推进，Aptos 将区块时间压缩至 50 毫秒以内。性能提升后，验证节点的网络条件和物理位置对运行结果变得更重要。由于 Aptos 的奖励与验证者提案成功率挂钩，距离其他节点较远的验证者即使拥有相同质押量，也可能获得更少奖励，这促使部分分散在不同地区的验证者关闭节点，或迁往欧洲和美洲。
收入端的变化更直接。Aptos 年化质押奖励率从 2024 年 10 月的 7% 降至 2026 年 9 月的 2.6%，降幅 63%。2025 年 4 月提出的 AIP-119 从当年 6 月开始将奖励率由 7% 下调至 5.19%；2026 年 2 月，Aptos 基金会又提出代币经济模型改革方案，进一步将奖励率减半至 2.6%。与此同时，APT 价格从同期的 9.50 美元跌至 0.58 美元，跌幅 94%。
随着部分节点退出，单个节点的平均质押量从 575 万枚 APT 增加至 897 万枚 APT，增长 56%，但文中认为，这不足以抵消奖励率和币价的双重下降。将两者叠加计算后，验证者以美元计价的年度奖励收入下降约 96%。此外，链上性能提高也意味着更高的硬件要求，再叠加 AI 需求推动内存价格上涨，验证者需要承担的固定运营成本进一步增加。
文章认为，判断一个区块链网络的去中心化程度，不能只看当前节点数量和质押比例，更重要的是在代币价格下跌、奖励政策变化时，是否仍有足够多且足够多元的运营者持续参与网络。文中提到，拥有稳定基础业务和长期服务需求的交易所及机构，可以在较长时间的市场低迷期维持网络运营，并作为社区成员持续支持生态；同时，降低硬件要求、减少小型运营者进入网络的门槛也同样重要。长期来看，网络去中心化取决于三个方面：能够穿越市场低迷期并持续运营的验证者、更低的运营成本，以及始终向新参与者开放的进入环境。
USDe 若重返 75 亿美元，ENA 回购机制将启动
在《USDe 重返 75 亿美元之后，ENA 的价值逻辑会发生什么变化？》一文中，0xWizard 表示，Ethena 自推出以来已累计产生 10.4 亿美元收益，其中 2.84 亿美元来自过去 12 个月，即便期间市场环境并不理想，ENA 持有者至今仍未从中获得收益。
文章提到，9 月 2 日治理已通过费用开关机制：当 USDe 的 14 日平均供应量突破 75 亿美元后，协议将启动收入分配，其中进入费用开关的收入将主要用于从公开市场回购 ENA。目前 USDe 供应量约为 47.5 亿美元，距离触发门槛仍有较大差距。
文中列出的潜在推动因素包括股票永续合约、加密永续合约资金费率回升，以及 Ethena Pay、TRON 部署和中心化交易所抵押品集成带来的新分发渠道。截至 8 月下旬，主要交易平台的股票永续合约未平仓量已达到约 62 亿美元，约为 3 月水平的 10 倍。近几个月，Hyperliquid 上相关仓位的平均年化资金费率约为 14%，Binance 上约为 17.5%，高于 ETH 和 BTC 的 4%-7%。文章还指出，股票永续合约资金费率与加密市场资金费率的相关性较低，因此可以成为一种不完全依赖加密牛熊周期的收益来源。
8 月 28 日，Ethena 宣布将 USDe 储备扩展至股票永续合约基差交易，并预计首批合作交易平台将在未来数周部署。Ethena 预计，未来 12 至 24 个月，RWA 永续合约在储备中的配置规模可能超过目前占比约 13% 的加密资产配置。
当 USDe 供应量达到 75 亿美元后，费用开关将正式启动，Ethena 的部分协议收入将用于在公开市场购买 ENA。随着 USDe 规模扩大，分配比例也将逐级提高：供应量达到 75 亿、100 亿、150 亿和 200 亿美元时，分别提取协议收入的 5%、10%、15% 和 20%，其中 95% 用于 ENA 回购。按协议收益率 6% 估算，对应的年度回购规模分别约为 2100 万、5700 万、1.28 亿和 2.28 亿美元。以 ENA 当前约 14.3 亿美元市值计算，当 USDe 供应量达到 100 亿美元时，年度回购规模相当于当前市值约 4%；若重新达到 150 亿美元，则相当于约 9%。
Arc 主网首日交易破百万笔，Meme 资金集中抢跑
在《Meme 玩家抢跑 Arc 新「战壕」，主网首日交易破百万笔》一文中，PANews 援引 Arc 区块浏览器数据称，主网上线前链上活跃度已明显升温。9 月 14 日和 15 日，单日交易笔数均突破 40 万笔，而数日前这一数据仅有数万笔；同期，链上新增地址约 2.1 万个，此前每日新增地址仅有数百个，甚至更少。
为了争抢「头币」，不少玩家愿意支付高额溢价提前埋伏，USDC 溢价一度达到 80%-100%。部分更早入场的地址已经获得较高账面收益。根据链上分析师 Ai 姨监测，Arc 主网 9 月 16 日上线后，地址 0xE73…60BF2 早在 9 月 8 日便通过 Long 将 Robinhood 网络的 USDC 跨链至 Arc，随后埋伏 LONG、BITCOIN 和 USDC 三个代币。其中，LONG 的持仓成本低至 0.0000136 美元，共投入 487.6 美元，当前浮盈已达 57.8 万美元，回报率达到 118483%。
Lookonchain 监测的另一名交易者在 Arc Chain 上仅以约 1200 美元买入 1210 万枚 ARGUS，随后卖出 180 万枚，获利约 3.09 万美元，同时仍持有约 1010 万枚 ARGUS，当前价值约 33.2 万美元。数据显示，该地址在 ARGUS 上的累计收益约 36.1 万美元，回报率达到 302 倍。
文章同时指出，早期筹码高收益的另一面，是更激烈的链上 PVP。随着大量资金争抢早期筹码，部分 Meme 币市值快速拉升，价格波动也明显加剧。对于顶着高溢价抢跑的资金而言，标的市值至少翻倍，才有机会覆盖入场时支付的溢价。也有玩家选择通过组 LP 的方式参与，试图从早期流动性中获取收益。
主网上线当天，资金流入继续加速。Arc 区块浏览器数据显示，截至发文，9 月 16 日单日交易笔数已突破 116 万笔，过去 1 小时就达到 27.8 万笔；链上地址总数约 21.6 万个，当日新增超过 7.8 万个。目前，Arc 网络内 USDC 总量已超过 3.8 亿枚，约占 USDC 总供应量的 0.05%。
在 Arc 上 Launchpad 掀起的这场竞争中，目前仅有 3 个代币跑出千万美元市值，分别是 ARGUS、LONG 和 TOLLY。而在社交交易平台 Fomo 追踪的 Top10 热门代币中，仅有 2 个来自 Arc 生态。
Dune 数据显示，9 月 4 日，Meme 交易额曾创下今年以来约 12 亿美元的单日峰值，此后一路回落，目前已降至约 5.2 亿美元。包括 Robinhood Chain、Solana 和 BNB Chain 在内的多条链，交易活跃度均出现不同程度下滑。以 Robinhood Chain 为例，尽管近期代币发射数量仍在持续增加，但资金热度未能同步维持，其单日交易额目前约为 4 亿美元，仅相当于历史峰值 15 亿美元的不到三分之一。
从代币表现看，降温趋势也较明显。GMGN 数据显示，多数链上 Meme 代币近期处于回调状态，PONS、AI、牛来、MarsCoin、STONK、ZCAT 等热门头部代币也未能例外。文章认为，这轮 Meme 热度下滑，一方面与 Arc 主网上线有关，部分市场注意力和链上流动性被吸引至 Arc；另一方面，政策与宏观环境的不确定性也在影响市场情绪，Clarity 法案推进受阻带来的政策不确定性，也在一定程度上影响了加密市场的短期风险偏好。
ZEC 市值升至约 232 亿美元，进入前十
在《ZEC 大涨进入市值前 10，老币新炒我还能上车吗？》一文中，深潮 TechFlow 写道，截至 9 月 17 日，ZEC 市值升至约 232 亿美元，已经进入全球加密资产市值前十。CoinGecko 数据显示，写稿时 ZEC 约为 1369 美元，过去 24 小时上涨 20.4%，同期比特币涨幅不足 1%。一年前，ZEC 还在加密资产市值榜第 80 名上下，价格不到 50 美元。
文章称，ZEC 近期被英文加密圈重新包装成「私人版比特币」，价格已经涨了二十多倍。几周前，ZEC 在 1000 美元附近时，已有部分分析师讨论高点风险；几周后，在加息和 Clarity 法案未能通过的背景下，它又上涨了 30%。
随着涨幅扩大，市场上的看多声音也在增加。BoDoggos 创始人 Nick O’Neill 公开表示，加密资产配置中如果没有 20% 的 ZEC，是「不负责任」的做法。文章指出，这属于带有持仓倾向的个人意见，但反映了当前英文加密推特的情绪。Paradigm 联合创始人 Matt Huang 的表述相对克制，他将 ZEC 称作「比特币的私人补充」，并确认 Paradigm 持有 ZEC。
ZEC 支持者的叙事也发生了变化。文章称，比特币已经进入交易所交易基金、企业资产负债表和政府储备讨论，但公开账本会暴露地址、余额及资金关系。Zcash 保留 2100 万枚上限、工作量证明和减半机制，同时为交易提供可选隐私。这被用来解释为何本轮隐私行情由 ZEC 领涨，而不是简单扩散到所有隐私币。
文中还提到，ZEC 有美国上市的交易所交易产品，机构能够通过证券账户买入；其隐私功能可以选择使用，也可以通过查看密钥向指定机构披露交易信息。对合规资金来说，这种设计比默认隐藏全部交易更容易进入现有金融体系。「人工智能时代需要金融隐私」也被重新包装成资产叙事。Naval Ravikant 此前将 ZEC 描述为针对比特币风险的保险，Barry Silbert、Winklevoss 兄弟等老牌加密投资者也持续公开支持。过去两周，英文加密推特的讨论已从 ZEC 有没有价值，转向它应该占投资组合多少。
文章认为，最硬的一笔买盘来自灰度。Zcash 交易所交易产品 ZCSH 于 8 月 25 日登陆纽约证券交易所 Arca。灰度向美国证券交易委员会提交的公告显示，产品上市两周后资产规模超过 5 亿美元，累计净流入超过 7000 万美元，另有一笔 1 亿美元的初始投资。文章同时提醒，资产规模中包含 ZEC 价格上涨带来的增值，不能全部视为机构新增买盘；7000 万美元累计净流入才是真正进入产品的资金。对于流动性远小于比特币和以太坊的 ZEC 来说，这笔钱足以改变边际定价。
9 月 8 日，ZCSH 期权也开始在纽约证券交易所 Arca 交易。文章称，机构现在可以用熟悉的账户持有 ZEC 敞口，也能对冲风险或出售期权获取收益。一个长期依赖原生交易所的隐私币，第一次有了较完整的美国证券市场交易工具。
持币者投票也给市场提供了一组易于传播的数据。约 240 万枚 ZEC 参与 NU7 投票，占合资格代币的 66%。其中，99.9% 支持把平均区块间隔从 75 秒缩短到 25 秒，98.9% 选择保留比特币式减半。
CLARITY Act 推进受阻后，SEC 与 CFTC 的角色上升
在《CLARITY 失败后，加密行业监管会发生什么》一文中，律动提到，9 月 15 日，美国参议院未能通过推进《数字资产市场清晰法案》（Digital Asset Market Clarity Act，CLARITY Act）所需的程序性动议。最终投票结果为 49 票赞成、50 票反对，未达到结束辩论所需的 60 票门槛。这并不等于 CLARITY Act 已被最终否决，但随着 11 月中期选举临近，法案短期内继续推进的难度已经明显上升。
文章提出，对加密行业来说，更现实的问题是，如果国会不能及时立法，接下来由谁来管。文中的答案是，可能是 SEC 和 CFTC。过去几个月，两家美国金融监管机构已经在为这种情况做准备。SEC 主席 Paul Atkins 此前表示，在国会完成市场结构立法之前，他与 CFTC 主席 Michael Selig 计划通过双方共同推进的 Project Crypto，为市场提供一座通往正式立法的「桥梁」。今年 3 月，SEC 与 CFTC 还联合发布了关于加密资产适用证券法的解释文件，试图率先划清部分监管边界。
就在参议院投票前一天，SEC 主席 Paul Atkins 公开支持 CLARITY，同时表示，即使没有国会立法，SEC 仍将继续推进其加密监管议程。根据他的表态，加密资产发行、托管以及相关市场基础设施改革，都将继续成为 SEC 规则制定的重点。
文章称，SEC 今年已经开始推进相关工作。3 月，SEC 发布针对加密资产的解释文件，进一步说明联邦证券法如何适用于不同类型的 Token，并提出数字商品、数字收藏品、数字工具、稳定币以及数字证券等分类。CFTC 同时加入这一解释，表示将在执行《商品交易法》时与相关框架保持一致。8 月，Atkins 又表示，SEC 正在推动针对加密资产市场的「量身定制」规则和豁免制度，包括让资本形成、链上交易等活动更适配现有监管体系。
不过，Atkins 同时强调，国会立法仍然「不可或缺」，原因之一是正式立法能让规则更持久，不容易随着未来监管层更替而被推翻。文章指出，SEC 和 CFTC 能回答的是，在现有法律不变的前提下，加密资产应该怎么管；而 CLARITY 试图回答的是，美国未来应建立一套什么样的加密市场法律体系。这两件事并不完全相同。SEC 可以解释证券法、修改注册规则、给予部分豁免；CFTC 也可以在法定权限内建立市场监管制度，但两家机构无法仅靠行政规则彻底重新划定国会赋予它们的权力。
因此，Paul Atkins 一边推进 SEC 的加密规则改革，一边仍强调市场结构立法「不可或缺」。他此前表示，监管机构能够先搭建一座「桥梁」，但要形成更持久的规则，最终仍需要国会行动。文章最后指出，短期内市场未必需要等待国会才会看到更多监管规则，SEC 和 CFTC 已经开始行动，而且随着 CLARITY 的立法窗口缩窄，两家机构的重要性可能继续上升；但从长期看，数字资产如何分类、SEC 与 CFTC 各自管什么，以及美国加密交易市场最终采用什么制度框架，仍然很难完全绕开国会。
