宏观投资人 Raoul Pal 在个人专栏中提出一条他称之为财富分水岭的标准：年复合收益率 11%。按照他的计算，全球流动性每年扩张约 8%，再加上 2%-3% 的通胀，意味着年回报低于这一水平的资产，购买力会持续流失。
他写道，自己过去 20 年为对冲基金与家族办公室撰写研究通讯，看到传统资产配置逻辑正在失效。过去被视作避风港的债券、房产和黄金，在货币持续扩张的环境下，已经难以完成保护财富的任务；真正能跑赢的资产，在他看来主要是科技股和加密资产，因为它们符合用户渗透 S 曲线带来的复利增长逻辑。
11% 基准线从何而来
Raoul Pal 先把问题放回经济增长的底层逻辑。他认为，一个国家实现财富增长，路径只有三条：增加劳动力供给、提高单位劳动力产出，或者通过举债扩张。
他写道，在上世纪的大部分时间里，人口增长和技术进步支撑了经济扩张，债务只起辅助作用。现在前两项引擎都在放缓，经济增长越来越依赖举债。而债务要支付利息，政治上可行的偿付方式，最终往往落到增发货币上。
在这套逻辑下，政府不断举债，利息继续累积，央行再通过投放货币承接债务，现金的实际价值便持续下降。
他把全球流动性定义为整个金融体系内货币与信贷的总规模，并称其年扩张速度大约为 8%。在此基础上，再叠加 2%-3% 的日常通胀，也就是物价上涨与生活成本提升，最终得出的财富保值门槛约为年化 11%。
按照这一框架，回报高于 11%，购买力才会提升；低于 11%，即便账面数字增长，实际购买力仍在下降。他据此认为，衡量资产的关键，不再是看起来是否稳健，或者分散是否充分，而是能否长期跨过这条 11% 的线。
债券、房产、黄金：传统避险资产的局限
Raoul Pal 先讨论债券。他将债券定义为一笔借贷：投资者出借资金，按固定利率获得利息，到期拿回本金。问题在于，这一固定收益通常只对标一般通胀，并未覆盖货币被稀释带来的损失。
他举例说，一只年化收益 4% 的国债，即便持有到期、完整收到全部利息和本金，如果计价货币每年以 8% 的速度贬值，最终的实际购买力依旧会缩水。
至于房产，他认为房产仍然具备一定的抗货币贬值能力，底层逻辑并没有变：用固定利率借款，购买以持续贬值货币计价的实物资产，随着债务实际负担逐年下降，房价也会随货币供应扩张而抬升。他也提到，自己同样配置了房产。
但他同时指出，过去一代人靠房产实现财富跃升，关键红利并不只是房产本身，而是叠加了长达 40 年降息周期中的按揭窗口。随着利率先降至零、随后再度上行，这种交易已难以复制。
他写道，如今大多数人已很难获得优质房贷，房价收入比高企，按揭利率也处在高位。即便成功加上杠杆，房产对冲货币贬值的效率也已弱于过去。按照他的说法，自 2007 年以来，全球流动性扩张速度明显快于房价，两者比值持续下行，房产名义美元价格虽然上升，但实际购买力已经不如从前。
对于黄金，Raoul Pal 的表述更接近“保值而非增值”。他提到，黄金在今年经历了一轮强劲上涨：1 月金价突破每盎司 5500 美元并创下新高，而本文写于 8 月底时，金价回落至 4600 美元附近，年内涨幅约三分之一。
他认为，把金价与过去 15 年央行资产负债表规模相比，黄金大体跟上了央行扩表节奏，这恰恰说明黄金的作用是守住购买力、对冲货币超发，而不是建立新的复利增长来源。原因在于，黄金不存在用户渗透曲线，也没有商业生态围绕黄金不断扩张；它的价格波动，更大程度取决于市场对货币体系的焦虑程度。
在他的表述里，黄金负责保值，但不负责创造新增财富。
科技与加密资产为何被视为更高复利赛道
在股票资产中，Raoul Pal 指出，大众最常配置的指数已经优于前述几类传统资产。过去 10 年，标普 500 的年化复合收益率约为 13%，略高于 11% 的门槛；纳指 100 约为 20%。
他给出的横向对比还包括黄金约 12%，以及比特币按统计口径和起始时间不同，10 年年化收益率约为 58%-70%。
在这组数据下，他得出的结论是，真正能够稳定突破这条收益基准的资产，主要是科技资产与加密资产。
他认为，关键不只在于结果高低，而在于高收益是否有重复出现的底层逻辑。如果只是运气，结论没有可操作性；而科技与加密资产之所以能走出高复利，在他看来是因为两者都遵循用户渗透 S 曲线，而不是传统价值资产的定价方式。
他在文中提到梅特卡夫定律，认为网络规模越大，存量用户获得的价值越高。用户渗透并非线性增长，而是典型的 S 曲线：初期较慢，中段快速扩张，后期趋于饱和。只要资产仍处在曲线陡峭上升阶段，其收益就有机会从底层逻辑上跑赢货币增发，而不只是依赖情绪推动。
因此，他认为市场接下来真正需要回答的问题，不是科技和加密资产是否已经跑赢传统品类，而是这些资产的用户渗透曲线是否已经走到终点。他给出的答案是否定的，并称下一批进入生态的参与者未必是人类用户。
分散配置未必能解决核心问题
Raoul Pal 进一步把矛头指向传统投资组合理论。他写道，传统组合建立在一个前提上：债券、黄金、房产和股票属于彼此独立的风险类别，把它们放在一起可以降低单一黑天鹅事件造成的伤害。
但在他看来，2008 年之后情况已经改变。流动性成为决定所有资产定价的核心变量，债券、黄金、房产和指数基金，本质上都在围绕同一个宏观因素波动，只是表现形式不同。
他并没有否定分散持仓本身，也提到自己同样会分散配置。问题在于，如果一篮子资产里，大部分都无法跨过 11% 的收益门槛，那么所谓稳健分散，并不会自动转化为购买力提升。
他给出的核心判断是，决定长期结果的，不是持有多少个标的，而是用于争取增值的资金，是否配置到了具备长期复利潜力的赛道上。若分散买入的全部都是跑输基准线的资产，分散只会带来心理层面的安慰。
在加密领域，Raoul Pal更看重底层基础设施
谈到加密资产内部的选择时，Raoul Pal 没有主张用绝对化方式下注单一资产。他写道，应用层协议确实可能创造更高收益，如果押中真正承接商业需求的优质项目，回报甚至可能超过底层公链。
但他也指出，真正困难的是提前筛出最终胜出的应用。相比之下，底层公链承载整个生态的结算活动，无论哪款应用最后胜出，价值都会向底层基础设施沉淀。
按照他的说法，押注底层公链或许不如押注爆款应用那样激进，但判断难度更低，因为投资者不需要预判哪一个应用最终胜出，只需要判断未来经济活动是否会持续迁移到链上。
这也引出他对估值模型的批评。他认为，传统股票估值方法并不适合直接用于加密资产，行业里常见的手续费倍数、收入增速、锁仓价值比率等指标，未必适用于区块链网络。Raoul Pal 提到，在 GMI 机构对 12 条主流公链的指标回测中，没有任何一项估值指标能够有效预测未来收益；唯一具备预测作用的，是资金流入之后是否会长期留存在生态内部。
AI 智能体被视为下一批链上参与者
Raoul Pal 把区块链描述为一套基础设施，而不是一家靠售卖产品赚取价差的企业。他写道，公链的网络价值来自建立在其上的生态应用，而不只是手续费收入；如果只靠手续费去给以太坊估值，就像在 1998 年只看邮件服务费来估算整个互联网价值。
他认为，当前市场对区块链长期需求的低估，来自一个共同前提：大多数产业规模预测默认生态用户都是人类，交易频率、支付频率和查询频率都以人类行为节奏为基础。
他在文中称，这个假设很快会失效，因为 AI 智能体将以独立经济参与者身份进入市场，而不只是工具。按照他看到的产业预测，未来企业内部非人类智能身份与人工雇员的比例甚至可能达到 80:1。
在他的描述中，AI 智能体不能开设银行账户，没有法律身份，无法前往线下网点办理业务，也无法适应下午 5 点停止清算、转账需要 3 天完成的传统结算体系。它们需要可编程货币，以及一套持续运行的支付底层，而这正是公链原生具备的能力。
他还列出几项公开进展，作为这套判断的支撑：
- Anthropic 开源发布模型上下文协议；
- 谷歌推出 Agent2Agent，并发布 WebMCP 预览版本，使网站可以直接向智能体开放功能接口；
- Coinbase 重启 x402 协议，让智能体可以通过 HTTP 链路互相支付。
他认为，这些产品落地本身已经指向结算能力的潜在需求，不论投机资金是否入场，真实业务需求都可能继续扩张。
不主张单押，也明确反对加杠杆
尽管对长期成长赛道持积极判断，Raoul Pal 同时明确反对把全部资金押在单一资产上。他写道，市场上总能看到 all in 单一资产后实现财务自由的成功故事，但看不到大量重仓失败、最终爆仓归零的投资者，因为失败者往往不会公开发声。
在他看来，真正重要的是两件事：配置到成长赛道的资金占比，以及持有资产的时间长度。
而第三条则是硬性规则：不加杠杆。他写得很直接，不建议小幅加杠杆，也不建议所谓谨慎杠杆，更不认为设置止损就足够。原因在于，杠杆会破坏长期策略最核心的生存能力——当资产出现 50% 回撤时，投资者仍然可以不被迫离场。
按照他的表述，即便对 10 年长期趋势的判断完全正确，也可能在 2 周的剧烈下跌中被清算，长期逻辑正确并不能抵消杠杆导致的爆仓结果。
他给出的配置思路，不是固定清单
对普通投资者，Raoul Pal 给出的方案是分层布局：保留一部分传统资产组合，用来满足安全感和持有舒适度；再拿出一笔可观资金配置长期成长赛道，并把这部分高波动资产的仓位控制在即便腰斩，也不会迫使自己恐慌卖出的范围内。
他提到，自己观察加密市场 13 年后发现，真正能够实现长期复利的投资者，往往不是最频繁交易的人。在暴跌环境里，回撤看起来极其剧烈；但放到更长时间维度上，它可能只是图表上一段有限波动。
他据此强调，“什么都不做”本身也可以是一种交易策略，但真正能够执行的人并不多。
文章最后，Raoul Pal 再次回到 11% 这条标准。他认为，如果资产年复合收益低于 11%，当年通过劳动换来的财富，下一年能兑换到的自由就会减少。他没有给出一份统一适用的资产配置清单，理由是每个人的负债压力、投资周期与风险承受能力都不同。
他给出的只有一把筛选尺：用每年 11% 的收益标准，重新衡量手中的全部资产；只要长期跑不赢这条线，无论持有体验多稳定，都在消耗时间与自由。