摩根大通在 8 月 9 日发布的研报中表示，SK 海力士上周股价下跌 15%，明显跑输 KOSPI 的 -5% 和三星电子的 -9%，但公司基本面并未发生变化。研报称，市场近期围绕 HBM 规格与定价、股东回报时间表，以及 54 万亿韩元基础设施资本开支计划的担忧被放大，当前存储超级周期仍在延续。
这份由 TechFlowPost 整理与解读的报告显示，摩根大通维持对 SK 海力士的超配评级，目标价为 275 万韩元。该行认为，媒体关于 HBM 定价可能大幅打折的说法并不准确，而公司新的股东回报计划也将早于此前市场预期落地。
HBM4 定价打折报道被指不准确
市场最关注的是 HBM4 的定价问题。此前有媒体报道称，SK 海力士 2027 年 HBM4 定价可能比竞争对手低 50%。摩根大通在研报中明确表示，这一数字并不准确。
按照该行较为保守的假设，2027 年 HBM 均价同比涨幅不到 40%。摩根大通给出了三点理由。其一，当前存储供应商更倾向于把长期协议产能分配给 DDR5、LPDDR5 和 NAND，这些产品同样具备可观的利润率溢价。其二，英伟达是 SK 海力士最大的客户，双方已有多年的产品合作关系，HBM 定价需要放在长期采购关系中评估。其三，HBM 价格每年都可以重新谈判，后续年份仍然存在调整空间。
研报同时指出，如果 SK 海力士最终能够把 HBM 均价提升到高于摩根大通预期的水平，将对每股收益预测形成上行风险。
股东回报计划发布时间提前到 9 月底前
在摩根大通看来，短期内最重要的催化因素是股东回报政策。SK 海力士在 8 月初提交的监管文件中表示，公司正在积极研究额外的股东回报措施，预计将在第三季度结束前公布。这一时间点较管理层在二季度财报电话会中提到的「年底前」有所提前。
摩根大通认为，市场更可能欢迎渐进式的股东回报安排。根据该行预期，未来三年 SK 海力士累计自由现金流将超过 800 万亿韩元，再叠加近期出售铠侠股份带来的额外现金，公司现金流生成能力明显强于同业。
研报还提到，不少投资者此前原本预期，SK 海力士在股东回报方面给出的承诺力度会高于日本和美国的存储同行。
54 万亿韩元资本开支对应长期产能路线图
关于资本开支，SK 海力士上周宣布了一项总额 54 万亿韩元、约合 381 亿美元的计划，用于建设两座新的存储芯片工厂。其中，35.2 万亿韩元将投向龙仁集群的 Y2 DRAM 工厂，这一规模略高于龙仁一期 31 万亿韩元的计划；19.1 万亿韩元将用于清州 M17 NAND 工厂。
摩根大通认为，这一数字虽然看起来庞大，但应放在更长周期中理解。龙仁 Y2 是龙仁四个集群规划中的第二个项目，预计于 2027 年 7 月开工，主要面向 2031 年之后的产能扩张。清州 M17 预计于 2027 年 2 月开工，首间洁净室目标在 2028 年底完工，整个投资周期将持续到 2031 年 4 月。
按照研报说法，SK 海力士此前已经提出到 2030 年实现百万片晶圆产能的目标，因此这次披露的资本开支计划与长期路线图一致，不应被视作短期内的激进扩张。
Solidigm IPO 仍在评估，小摩称战略意义有限
对于 SK 海力士美国子公司 Solidigm 的 IPO 计划，管理层表示仍在评估之中，并将在一个月后重新确认。摩根大通对此持谨慎态度，认为 IPO 的战略价值相对有限。
研报回顾称，SK 海力士在 2021 年从英特尔手中收购 Solidigm，主要目的是补足企业级 SSD 解决方案能力。经历 2023 年亏损期后，这项收购目前已被证明是成功的。摩根大通还指出，在 AI 带动下，NAND 市场已进入超级周期，利润率超过 70%。
在此基础上，摩根大通认为，凭借 SK 海力士当前的内部现金流生成能力和资产负债表，公司足以支持资本开支，无需通过上市稀释现有股东权益。研报还提到，若推动 Solidigm 上市，可能触发韩国双重上市规则限制；若从扩大投资者基础和估值重估角度看，IPO 的战略意义也较为有限。
摩根大通维持超配评级
摩根大通认为，上周 SK 海力士股价回落，更多反映了市场对短期消息面的过度反应。该行的核心判断包括：HBM 定价折扣报道被误读，股东回报计划将提前落地，54 万亿韩元资本开支与 2030 年产能目标一致，不属于短期激进扩张。
基于上述判断，摩根大通维持对 SK 海力士的超配评级，目标价为 275 万韩元，对应 2026 年至 2027 年平均每股收益约 7 倍。
原文同时注明，本文系潮向研究对摩根大通 2026 年 8 月 9 日第三方券商研报的整理与解读，并结合公开市场信息进行梳理。文中涉及的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究观点，也不构成任何投资建议。原文并提示，市场有风险，决策需独立，本文不应作为买卖任何证券的依据。