全球金融稳定正面临前所未有的多重压力。金融稳定委员会（FSB）在4月16日G20会议前发布的一封信中警告，地缘冲突引发的能源价格上涨、政府债券收益率飙升，可能与私人信贷市场的结构性裂痕相互交织，形成一场足以撼动全球金融体系的“双重或三重打击”。FSB主席、英国央行行长安德鲁·贝利（Andrew Bailey）明确指出，当前市场已处于“多个脆弱部分同时崩溃”的边缘。
私人信贷：第一个裂缝已经出现
私人信贷作为非银行金融体系中快速膨胀的领域，目前已膨胀至约1.8万亿美元。然而，过去几周暴露出的赎回压力已让市场信心急剧恶化。蓝猫资本（Blue Owl Capital）旗下两只最大私人信贷基金在收到约54亿美元的赎回请求后，被迫限制提款。其中旗舰基金规模达360亿美元，赎回请求占流通份额的21.9%，而规模较小的科技基金赎回比例更是高达40.7%。蓝猫资本与其他同行一样，将赎回上限设定为5%。巴林资产管理公司（Barings）管理的基金紧随其后，在投资者要求赎回11.3%份额后也实施了限额。Apollo、Ares和贝莱德（BlackRock）在第一季度均采取了类似措施。
这些事件并非孤立。当基金持有需要数周甚至数月才能按公允价格变现的资产，却同时向投资者承诺定期赎回时，流动性错配在危机中变得极为危险。贝利的信强调，私人信贷只是FSB追踪的脆弱点之一。
银行体系之外的巨大风险
传统银行在巴塞尔III框架下持有充足资本，目前仍能抵御冲击。但监管机构更担心的是银行体系之外——即非银行金融中介（NBFI）——的风险。这一生态系统包括对冲基金、保险公司、养老基金和私人贷款工具。自2008年以来，大量信贷创造和风险承担已迁移至此处。规则更宽松，杠杆率更高，透明度也有限。
高杠杆是加剧风险的核心因素。当借入资金放大头寸，价格发生剧烈波动时，杠杆投资者被迫同时抛售，导致价格进一步下跌，压力传导至相邻市场。FSB警告，主权债券市场中，少数基金采用类似的高杠杆策略，已增加无序清算的风险，可能抽干核心政府债券市场的流动性并引发跨境溢出。
银行与非银行机构之间的关联使风险更难隔离。根据穆迪评级数据，截至2025年底，美国银行对非存款性金融机构的贷款在过去十年几乎翻了两番，激增至约1.4万亿美元，约占银行总贷款的11%，成为银行资产负债表上增长最快的部分。目前美联储正向美国大型银行询问其对私人信贷的风险敞口，美国财政部也正与州保险监管机构讨论相关风险。
危机如何传导？加密货币也难以幸免
FSB担忧的连锁反应路径清晰：地缘政治或宏观经济冲击引发不确定性，能源和债券收益率大幅波动，融资成本上升。投资者开始质疑资产价格是否反映现实，赎回请求上升（通常首先出现在流动性较差的私人信贷基金）。这些基金随后限制提款或在疲软市场中出售资产以筹集现金。银行和保险公司重新评估风险敞口，企业和借款人融资难度增加，风险资产被大幅重新定价。
贝利特别警告了一种情景：市场开始预期全球经济增长将遭受更大打击，导致股票和私人资产估值同时出现急剧重估。全球资产价格仍显著高于历史平均水平，而冲突前估值已过高的领域尤其脆弱。
对于加密货币，这种广泛的金融压力在短期内通常会压低流动性敏感的资产。比特币和以太坊历史上曾与股票同步下跌，更严格的融资条件使杠杆在所有市场中变得既危险又昂贵。稳定币需求可能作为防御性措施上升，但投机热情通常最先消失。
监管行动与核心悖论
贝利的警告恰逢G20财长和央行行长在华盛顿与IMF春季会议召开前夕。FSB表示将很快发布一份关于私人信贷脆弱性的专题报告，并与国际保险监管者协会合作，应对私募股权、私人信贷与人寿保险之间日益增强的关联风险。今年早些时候，FSB还曾单独警告政府债券回购市场的脆弱性。
贝利警告中有一个核心矛盾不容忽视：银行可能比2008年前更强大，但金融体系依然脆弱，因为风险已转移到更难被看见、更难监管、且一旦开始移动就几乎无法控制的地方。