CoinKarma 创始人 Benson 在 168X 访谈中表示，这轮比特币周期与他过去经历的 3 轮牛市判断明显不同。按他的说法，BTC 正从过去更像高波动科技股 Beta 的交易属性，逐步转向更接近 Digital Gold 的定位，而真正的主升段目前尚未出现。
这场访谈发布于 2026 年 9 月 29 日，由 Mr. Z 主持。Benson 说，过去几个月他把更多时间留给家庭，交易上以放贷和套利为主，直到最近市场重新出现「牛初」迹象，才再次增加方向性交易。
BTC 与黄金相关性升至历史极值
在 Benson 看来，这轮行情最核心的判断，是比特币正在开启「黄金化」过程。他提到，自己在 9 月初发表过相关文章，核心观点就是这可能是 BTC 历史上级别极高的一轮牛市起点，而支撑这一判断的一个重要信号，是 BTC 与黄金相关性的抬升。
他说，比特币历史上与黄金并没有外界想象中那样高度相关，60 天滚动相关系数的中位数大约只有 0.2 至 0.3。多数时候，BTC 更像纳斯达克的高波动版本，走势更受科技股和美元流动性影响。
但在历次熊市后段、牛市刚启动时，比特币的黄金属性往往会增强。Benson 认为，这一轮特殊之处在于幅度和持续时间都更强。按他的说法，BTC 与黄金的 60 天滚动相关系数一度升至 0.64、0.65 左右，而比特币历史上相关系数高于 0.6 的交易日总共只有 21 天，其中 17 天发生在最近一个半月。
他总结说，以前每轮牛市初期都会出现某种程度的「黄金化」，但这一次持续最久，绝对值也最高。
比特币处在黄金与权益资产之间
对于 BTC 是否已经完全转变为避险资产，Benson 的回答是否定的。他认为，比特币并不是完全脱离权益资产属性，而是正在黄金与 Nasdaq 之间切换，并逐渐向黄金一侧靠近。
他说，过去市场进入 Risk-off 状态时，比特币往往比科技股跌得更凶，因为不少人把它当作高波动 Beta 工具来交易。与此同时，市场里还有另一批参与者把 BTC 当作长期 Store of Value，两类资金的交易方式并不相同。
在他看来，价格从高位回落时，交易流动性的一批资金会先退出，等浮动筹码沉淀后，把 BTC 视为价值储存工具的人才会逐步进场，这也是为什么在熊市后期，比特币会越来越像黄金。
Benson 说，他现在经常把 Nasdaq、BTC 和黄金三张图同时打开对照观察。当前 BTC 依旧保留权益资产属性，但已经不是过去那种几乎完全跟随 Nasdaq 联动的状态。最近的表现是，黄金下跌时 BTC 也会回落，但相对抗跌；黄金上涨时，BTC 又往往涨得更多，这种价格行为在过去并不明显。
8.2 万至 8.3 万美元被视为关键支撑
针对「现在还能不能上车」的问题，Benson 认为，市场真正开始确认牛市，是 BTC 突破 8.2 万至 8.25 万美元附近之后。按他的判断，周线结构完成突破，会吸引一些更长周期的 CTA 资金入场。
他把 BTC 比作一台刚刚启动并开始加速的大卡车，认为在没有重大宏观事件的情况下，要它马上刹车并掉头回到偏熊市区域，难度很高。
从技术面看，他认为重要压力位被突破后，价格通常会回测，原来的压力区会转为支撑，因此他目前关注的支撑区间大约在 8.2 万至 8.3 万美元。
他还提到，Crypto 市场只有约 10% 的时间处在真正主升段，另外 90% 都是震荡并不断制造怀疑。如果已经接受当前是牛市初期的判断，那么回调更像是买点，而不是让人重新怀疑牛市是否成立。
按 BTC/Gold Ratio 估值，目标区间指向 15 万至 25 万美元
对这一轮 BTC 的潜在目标价，Benson 没有单纯用 K 线推演，而是把重点放在 BTC/Gold Ratio。
他说，目前 1 枚 BTC 大约可以买 18 至 20 盎司黄金。这个比值在过去几轮牛市顶部都会上移一个台阶，上一轮较明显的高点大约在 40 附近。
基于这个框架，他给出两种情景：
- 如果 BTC/Gold Ratio 只能升至 35 至 40，BTC 价格可能落在 15 万至 18 万美元；
- 如果抗法币贬值、Debasement 叙事更强，BTC/Gold Ratio 升至 45 至 50，且黄金在 5000 美元附近，BTC 可能落在 20 万至 25 万美元。
他表示，15 万至 18 万美元更像相对正常的情景，20 万至 25 万美元则是更理想的情景。
ETF 改变了机构进入 BTC 的方式
Benson 认为，这轮 BTC 「黄金化」会比过去更明显，一个重要原因是 ETF。
他说，在 ETF 出现之前，养老基金或更正规的大型机构如果想拿到 BTC 现货敞口，实际操作非常麻烦，很多时候只能通过 Coinbase、MicroStrategy 之类的代理标的间接参与，无法直接配置比特币。
对机构来说，流动性、风控、托管和监管要求都很高，而 ETF 让 BTC 在传统金融框架下实现了更标准化的证券化表达。机构不仅可以直接买入 IBIT 或其他 BTC ETF，也可以围绕这些产品做 LTV、融资和资产配置。
按他的说法，过去确实存在一批想把 BTC 当黄金配置、却无法进入市场的资金，而 ETF 为这部分资金提供了传统金融体系可接受的入口，这让 Digital Gold 叙事更容易推进。
这一轮牛市可能更长，不是几个月的冲天炮
在周期结构上，Benson 认为 BTC 的牛市已经不再像 2017 年那样，从年初一路涨到年末，然后迅速结束。
他回顾称，2020 年至 2021 年的周期已经开始出现两个明显顶部；再往后一轮，市场又表现为多个阶段性的推进：上涨一段、震荡半年、再拉升一段，中间穿插关税、流动性等事件，之后继续创出新高。
因此，在他看来，比特币牛市结构正从单一大行情，逐渐变成一个更长的大周期，内部不断嵌套多个小周期。这一轮，他预计这种特征会更明显。
他还提出一种反向思考：市场过去默认四年周期会在某个时点结束，熊市要下跌 70% 至 80%，但这一次回撤 50% 多就结束了。也就是说，市场或许一直处在同一个更大的周期里，只是中间经历了多个小牛熊切换。
山寨策略转向：买已被价格确认的主线
对于山寨币，Benson 的态度比过去更直接。他说，自己已经经历第 4 轮周期，每一轮都会有人相信某个山寨币会改变世界，但最终大多数项目还是「空气」。
因此，他这一轮的策略很简单：牛市初期，哪个 Narrative 已经被价格确认，哪个币真的有资金在照顾、能走出独立行情，就直接买哪个，而不是花大量精力去提前挖掘市场尚未定价的「隐藏 Alpha」。
他形容自己现在宁愿当一个「IQ 100 的人」。既然主观上已经判断当前处在牛市初期，就直接买市场已经跑出来的主线，不再执着于寻找别人没发现的机会。
在他看来，如今市场参与者都有 AI 工具。如果某个项目看起来基本面很好却长期没有价格反应，交易者首先要问的不是自己是否最早看懂，而是有没有可能自己的判断本身就错了。
他给一般投资者的建议是，与其频繁换车，不如找到已经确认的主线，等回调时再加一点，让趋势去推动仓位。
100 倍机会更少，资金体量决定打法
被问到高倍回报机会是否还存在时，Benson 直言，如今 Crypto 的机会结构与 2021 年已经完全不同。
他说，以前普通投资者确实可能在交易所买到几美元的 SOL，并一路持有到几十甚至几百美元。现在，要在主流交易所里轻松碰到 20 倍、50 倍甚至 100 倍机会，已经非常少。
如果本金非常小，必须靠 100 倍、1000 倍收益才能达到目标，那么很多时候问题不在市场，而在本金规模本身。
他认为，若真要追逐这种数量级的回报，机会更大概率出现在链上，而不是交易所里已经相对成熟的山寨币。但这种打法完全不同，要求交易者更擅长波段与风控，同时也要接受更高的失败率。
他用一句话概括这一现实：「本大利小利不小，本小利大利不大。」
链上与交易所之间，先认清自己的主场
尽管 Benson 也承认 Robinhood、Solana 等场景里仍会不断出现高倍数机会，但他解释说，自己没有把主要精力放到链上，是因为要先认清自己的主场。
在他看来，链上交易对专注度要求极高，需要长时间等待极少数真正的机会，中间还会经历大量失败项目。他接触到那些在链上获得很大收益的人，最终利润通常也集中在极少数机会里。
他用「发牌机」打了一个比方：在链上，1 万副牌里可能只有两三百副是真正的好牌；而在交易所二级市场，他认为自己能打的牌可能有两三千副。
从时间投入、精力消耗和收益曲线稳定性来看，他更偏好交易所二级市场。这并不意味着链上没有机会，而是不同资金量、时间条件和能力圈的人，应该选择最适合自己的战场。用他的话说，「不是所有 Alpha 都应该抓」。
当前只看 4 条主线：ZEC、HYPE、UNI、NEAR
谈到具体配置时，Benson 表示，自己当前主要持有的山寨主线就是 ZEC、HYPE、UNI 和 NEAR。
他也提到，过程中仍会做战术性换仓。比如如果 HYPE 涨到 100 美元这种整数关口，且上方开始出现比较明显的卖压，他可能会短暂离场，切换到 SOL 或其他表现更强的币种。但这种操作只是战术层面的，不代表长期主线判断已经改变。
他强调，如果不是每天都在看盘，也没有经历过多个周期，普通投资者其实没有必要这样频繁换仓。一般人最容易犯的错误，不是选错主线，而是在主线内部不断自作聪明地换车，结果反而跑输持有。
用一套大盘指标管理仓位
在交易方法上，Benson 介绍了 CoinKarma 的一套 0 至 100 指标 Market Pulse Index，用来判断大盘位置。数值越接近 0，代表市场越接近相对低位；数值越高，代表市场越热。
他说，今年 5 月到 8 月期间，这一指标有很长一段时间处在十几到二十几的区间，在他看来属于「随便买」的位置。9 月 16 日 BTC 回到 7.5 万美元左右时，他采用了一条很简单的量化规则：只要指标低于 25，就每小时定投 1 万美元到前面提到的几条主线里。
他不会为 ZEC、HYPE、UNI 分别发明完全不同的策略，因为在大多数时间里，这些山寨币与 BTC 大盘的联动仍然很高。对他来说，更实际的做法是把大盘指标视为水位线，低于某个水位就买，高于某个水位就卖，去抓更大的波段。
他认为，交易系统越成熟，很多时候反而应该越简单，关键不是每天证明自己比市场聪明，而是建立一套 Framework，然后重复执行。
为何把 ETH 全部换成 UNI
Benson 还透露，自己这一轮已经把 ETH 仓位全部换成 Uniswap 的 UNI。原因在于，他判断这一轮山寨币的一条大主线，是美股上链。
他说，如果未来 Tokenized Stock 真正进入 DeFi，DEX 和 AMM 会成为核心基础设施。Uniswap 已经具备最大的去中心化交易网络效应，因此与其持有 ETH，他更愿意直接持有这个方向中更直接的 Beta。
另一个变化在于监管框架。他认为，过去许多 Crypto 叙事本质上属于 Regulatory Arbitrage，也就是因为监管尚未覆盖，产品才得以存在；如果未来监管开始把 AMM、Liquidity Pool、Tokenized Securities 正式纳入可操作的 Framework，那么市场意义会完全不同。
他给出的对比是，过去是「因为监管管不到，所以能做」；以后可能变成「监管明确告诉你怎么做，所以传统资金终于能进来」。
访谈还补充提到，SEC 已于 2026 年 9 月 17 日正式发布临时、附条件的 Innovation Exemption，允许符合条件的 Tokenized Securities Venues 在特定框架下，以 permissioned AMM 与 Liquidity Pool 交易部分 Tokenized NMS Stocks。
旧顶部指标正在失效，机构流动性变得更重要
对于 CoinKarma 最近推出的 Institutional Liquidity Index，Benson 解释说，这是因为过去常见的见顶指标越来越难用。
他说，2017 年的顶部很容易识别，当时散户极度狂热、Funding Rate 飙升、链上指标全面过热，市场进入疯狂状态一目了然。但后来无论是 6.9 万美元还是 12.6 万美元一类高点，市场都没有再出现那种全市场统一亢奋的样子。
在他看来，原因是边际买盘已经发生变化。以前高位主要是散户疯狂买入、大户逐步卖出；现在 BTC 在高位能否继续上涨，更取决于机构资金是否继续流入。
按他的介绍，Institutional Liquidity Index 主要观察三类数据：
- 美元整体流动性，包括财政端的一些数据；
- MicroStrategy 的 mNAV；
- BTC ETF 过去 30 天的净流量。
当 BTC 价格持续创出新高，但机构流动性没有同步跟上时，CoinKarma 会将其标记为 Divergence，较轻为黄色，较严重为红色。
他表示，团队回测过去的几个案例后发现，红色 Divergence 分别标注到了上一轮大约 12.3 万美元，以及前一轮大约 6.7 万美元附近；黄色 Divergence 也大多对应重要的局部顶部。
这意味着，未来牛市顶部可能不再呈现为「所有人都疯了」，而更像是「价格还在创新高，但后面的钱已经跟不上」。
CoinKarma 想做交易操作系统
在产品规划上，Benson 说 CoinKarma 想做的并不只是一个数据 Dashboard，而是 Crypto Trading 的 Operating System。
他说，市面上大多数数据产品仍停留在「展示数据」层面。用户看到指标后，还要自己接入 Data API、交易所 API、做回测、写策略、再部署执行，流程很长。
CoinKarma 的方向是，让用户直接基于平台数据，用接近自然语言的表达写出条件，例如某个指标大于 3 时进场、小于 1 时离场，再直接放入回测引擎测试。若策略通过验证，平台还可以直接帮用户托管执行，资金按规则自动运行，之后也能随时调整参数。
截至访谈时，CoinKarma 实盘大约有 700 多个 Bot，用户约 1000 人，AUM 合计约 1400 万美元。Benson 说，每个 Bot 都像一个独立仓位，与用户在其他交易所的资产隔离。
谈到 AI Agent，他认为最大问题不在模型是否足够强，而在喂给模型的数据到底是什么。如果只有 K 线、量价等所有人都能看到的公开数据，再强的模型也很难凭空创造 Alpha。
他的判断是，事实本身可能很便宜，但对事实的解读很昂贵。要么掌握别人看不到的数据，要么在同样的数据面前，给出比别人更好的解释。没有独特数据和洞察，AI Agent 再聪明也只是拿普通食材做菜。
主升段的确认标准：30 天 ETF 净流入超过 6 万枚 BTC
对于市场最关心的「主升段何时到来」，Benson 给出了一条明确的观察指标：BTC ETF 滚动 30 天净流入。
他说，如果过去 30 天净流入总量超过 6 万枚 BTC，他会认为市场开始具备主升段条件。回看过去几个明显主升段，这类情形都曾出现，极端时 30 天净流入甚至能达到 10 万枚 BTC。
他的逻辑是，以当前比特币的体量，如果一个月想上涨 20% 至 30%，ETF 代表的机构资金几乎不可能完全缺席，因此 6 万枚 BTC 是一个很好的临界点。
但在这次访谈进行时，这项数据大约只有 3 万至 4 万枚 BTC。因此他的结论是，真正的主升段还没有到来。
他还提到，自己会把这一信号反过来作为山寨币减仓指标。例如，如果山寨仓位原本占投资组合 25%，第一次出现真正主升段后，可能会把这一比例降到 12.5%；如果再出现一次类似信号，可能就几乎不再持有山寨。
Benson 说，牛市最危险的地方在于，很多人会做完全相反的事：牛初不敢买，只放 10% 或 20% 仓位；等连续几次回调都能赚钱，惯性建立后，到了最后顶部反而把仓位和杠杆开到最大。
他把这种节奏形容为：「音乐刚开始的时候，你要敢进去跳舞；所有人都喝醉的时候，你反而要去吧台要一杯冰水，让自己清醒。」
访谈最后，Mr. Z 将 Benson 的判断概括为四点：第一，BTC 正从高波动科技股 Beta 向 Digital Gold 转变；第二，这轮行情可能不是几个月的冲天炮，而是更长的大周期；第三，山寨策略不应再执着寻找未被发现的 Alpha，而是应直接参与已被价格确认的主线；第四，真正的主升段要看 ETF 资金，真正的顶部则要看机构流动性能否继续跟上。