Circle 于美东时间 11 月 4 日盘前发布三季报。整体看，这份财报的“超预期”主要来自 Arc 代币销售收入的确认；若剔除这部分，业绩表现并不突出，也印证了资金在财报发布前的担忧。
储备利息收入下降，符合预期
Q3 储备利息收入为 6.6 亿，基本符合预期。在 USDC 市值同比增长 8% 的情况下，这部分收入仍因利息同比下滑而减少了 8%。按环比看，USDC 在 Q3 的平均流通规模为 733 亿，较 Q2 下降 4%。
Arc 代币销售收入确认快于市场预期
Q3 其他收入超过 2 亿，其中 Arc 代币销售收入确认了 1.8 亿。这个确认节奏快于市场预期，市场原本预计约为 0.9 亿；同时也快于公司此前给出的全年 1.8 亿指引。
不过，这笔收入并不具备稳定、可持续的特征，更接近一次性收入。从其他收入全年维持 3.1 亿至 3.3 亿的指引看，Q4 预计不会再有这笔收入。今年两轮预售合计 2.24 亿，Q3 已确认 1.8 亿后，剩余约 0.4 亿将在明年确认。
文中称，这笔 Arc 代币预售吸引了不少机构资金，但其本质更像是对 Arc 公链未来收益的“股权申购”。Circle 先将其记为预收款，再按 Arc 链产品开发进度逐步确认为收入。
按这一口径，Arc 预售更像是提前将未来的一部分价值变现，而不是稳定的经营性收入。文中提到，真正可持续的收入要等到 2027 年，来源包括 Arc 的交易费、质押收入以及 CPN 支付网络收费。
利润被一次性收入抬高，真实盈利趋势承压
由于 Arc 代币销售几乎没有成本，Q3 确认的 1.8 亿收入几乎等同于纯利润，也让当季利润出现“虚胖”。若剔除这部分影响，真实盈利趋势是在走弱：收入减少，但费用相对刚性，GAAP 经营利润率为 3.9%，较 Q2 实际下滑 1 个百分点。
不过，Q3 费用端也反映出裁员带来的优化。Circle 的费用中接近一半为人员薪酬，因此经调整经营费用在剔除裁员补偿费用后，环比下降 5%，对应的是公司本季度内裁员 5%。
Hyperliquid 分息影响将逐步进入利润端
文中提到，从 Q3 开始，利润端会逐步体现 Hyperliquid 分息的影响。按海豚君粗略计算，这一变化对 Circle 的影响是每年直接减少近 1 亿毛利润，最早可能从 Q4 开始明显体现。
Hyperliquid 是链上永续合约交易所，也有自己的公链。用户在平台交易前需要先存入 USDC 作为保证金，因此平台上沉淀了大约 60 亿美元的 USDC。对 Circle 来说，这是交易所以外少数几个体量较大的 USDC 沉淀池之一。
在 CLARITY 法案相关利益方仍在拉扯之际，Hyperliquid 自 9 月起要求 Circle 返还这部分 USDC 对应的储备利息。文中同时指出，Circle 与 Coinbase 之间原本存在约定好的分成协议。
