美国财政部与美国国税局（IRS）9 月 28 日发布 Notice 2026-62，点名多种投资基金节税做法「可能具有滥用性质」。据该通知原文及彭博报道，这次被关注的安排覆盖 351 转换、Box Spread ETF，以及避险基金使用衍生品交易制造税务结果的策略。同日发布的 Revenue Ruling 2026-20 已对其中一类交易给出明确结论：特定 351 转换应按应税交换处理。
华尔街将这类帮助高净值投资者压低税负、提高税后回报的做法称为「Tax Alpha」。IRS 在通知中未点名具体产品或发行方，但将相关策略分为两大类：一类围绕 ETF 的实物赎回机制，另一类则是税务导向基金通过衍生品制造亏损，用于抵减其他收入。
据彭博报道，财政部官员今年 7 月在一场行业研讨会上，曾将类似交易形容为「好到不像真的」。美国财政部长 Scott Bessent 同日在 X 发文称，这份通知「清楚表明财政部是认真要取缔那些为规避税负、滥用联邦税法而设计的交易」。
351 转换被认定应税
所谓 351 转换，名称来自美国税法第 351 条。按照这一规则，投资者将资产转入公司并换取股份时，通常可以暂不确认资本利得。这里的资本利得，是指出售价与成本之间的差额；一旦确认，就需要纳税。
IRS 描述的结构是，投资者先把大幅升值的股票注入一只新设 ETF，换取基金份额。只要转入组合满足分散要求，当下可以不纳税。通知列出的标准是：单一公司占比不超过 25%，前五大持仓合计不超过 50%。
随后，ETF 再通过实物赎回把这些股票换出，也就是直接把股票交给前来赎回的参与券商，而不是在市场上卖出换成现金。按税法第 852(b)(6) 条，基金以这种方式送出已升值股票时，无需确认利得。IRS 指出，在很多案例中，这些步骤会在资产转入后不久完成，结果是投资者把原有股票换成了实质上不同的组合，却没有缴税。
Revenue Ruling 2026-20 的结论是，这类预先安排好的交易应按实质重新定性。ETF 在此过程中仅被视为中间通道，投资者会被视为直接将股票交换给参与券商，因此构成应税交换。
IRS 也说明，用符合投资策略、并打算长期持有的资产为新 ETF 注资，不在这次处理范围内；ETF 的日常申购与赎回，通知同样表示不处理。
通知还点名一种变形做法：如果投资者持股不够分散，先把股票放入以合伙形式运作的「交换基金」，再由交换基金完成 351 转换。IRS 表示，这一类安排仍在考虑如何处理。
据彭博报道，华尔街已把 351 转换做成约 230 亿美元的业务。报道举例称，Twin Oak Active Opportunities ETF（代码 TSPX）在 2025 年 2 月成立时约有 4.5 亿美元资产，其中约 2 亿美元为账面收益。成立一周内，组合中的 Snowflake 与 Datadog 持股就被换成了一只 S&P 500 基金。
Alpha Architect 首席执行官 Wes Gray 对彭博表示，这份裁定仍给真正打算持有注入股票的 ETF 留出空间。他说：「你大概不该把 100 只美股倒进一只 ETF，一周后就把它变成国际债券。」Sullivan & Cromwell 合伙人 Jeffrey Hochberg 则表示，在事先规划要送出相关持仓的情况下，ETF 能持有转入股票多久，「时间点有相当大的不确定性」。
Box Spread ETF 与衍生品基金仍在征求意见
Notice 2026-62 还点名了 Box Spread（箱型价差）ETF。该策略由同一标的的 4 个期权头寸组成，到期收益固定，表现接近短期利率。IRS 指出，一些 ETF 用它来获取类似美国国债的回报，再在期权到期前，通过实物赎回送出账面有收益的头寸，并据此主张无需确认收入。
这类 ETF 通常不分红，收益主要体现在净值变化中，投资者卖出时再依持有期限缴纳资本利得税。彭博报道称，其中规模最大的是 Alpha Architect 的 1-3 Month Box ETF（代码 BOXX），规模约 150 亿美元。
报道用一组简化数字说明税负差异：若投资 100 万美元、年回报 5%，则 5 万美元收益若被认定为国债利息，最高适用 37% 联邦所得税加 3.8% 净投资所得税（NIIT），税负约为 2.04 万美元；若投资者持有超过一年后卖出，按长期资本利得计税，则税率为 20% 加 3.8%，税负约 1.19 万美元，少缴约 8,500 美元。若持有未满一年即卖出，税率则与普通所得相同。报道也指出，在卖出前这类安排只是延后纳税，上述计算也未计入州税。
通知提到的 ETF 类相关做法还包括两种。一种是在所持 ETF 即将分红前，换入另一只跟踪同一指数的 ETF，以规避股息收入。另一种与加密资产有关，即 ETF 直接持有或通过信托持有大宗商品或数字资产，再通过实物赎回送出已升值头寸。
按美国税法，ETF 这类「受规管投资公司」（RIC）若想适用相关税制，至少 90% 的总收入必须来自股息、利息、证券交易收益等合格收入。RIC 在基金层面通常无需缴纳所得税。IRS 指出，出售大宗商品或数字资产取得的收益并不属于合格收入，而部分 ETF 通过实物赎回安排，使这些收益不进入计算。
第二大类是「税务导向基金」，多数以投资合伙或专户形式运作。通知称，这些策略通常建立相互对冲的多空头寸，再选择先平掉哪一边，以及作出何种税务选择，最终制造可用于抵减工资、利息等普通所得的亏损，同时把收益留在税率更低或可延后纳税的资本利得端。
通知列出三种案例：第一种是用外汇远期合约搭配期货，构成「识别跨式头寸」（identified straddle）；第二种是在当天交易结束后，再决定外汇远期合约的收益是否按资本利得处理，IRS 指出基金作出这一选择时已经知道哪种做法更有利；第三种是提前终止有收益的掉期合约，而把亏损合约持有到付款日。
据彭博报道，这类交易是 AQR Capital Management 旗下 Delphi Plus 策略的核心。根据彭博获得的文件，AQR TA Delphi Plus Fund 截至 6 月底规模约 66 亿美元，2025 年确认的普通所得亏损相当于投入资本的 28%。财政部税务政策副助理部长 Kevin Salinger 在 7 月曾表示，他见过的销售材料宣称，「投资 100 万美元，可能拿到 30 万美元的普通所得亏损」。
通知同时写明，年底卖出账面亏损股票、保留账面盈利股票这类长期存在的做法，符合国会本意。仅仅因为策略被冠以「税务导向」之名，并不自动构成问题。
10 月 28 日前提交意见，后续规则可能追溯适用
财政部与 IRS 要求业界在 10 月 28 日前提交意见，内容包括通知对相关交易的描述是否准确，以及哪些类似交易在经济实质上有所不同。两家机构表示，后续可能通过法规、通知或税务裁定继续处理；部分交易也可能被列为「关注交易」（transaction of interest）或「列名交易」（listed transaction）。据彭博报道，一旦被列为关注交易，就需要额外申报披露。
通知还写明，未来指引可能只适用于之后发生的交易，也可能追溯至发布前已完成的交易。IRS 在审计时，也可以依据现行法律直接挑战其认定为滥用的投资策略。两家机构表示，后续指引将聚焦特定滥用交易，并尽量减轻合规负担。
Tax Alpha Insider 博客运营者 Brent Sullivan 对彭博表示，351 转换是这次最具体的部分，其他项目财政部「还在搜集信息」。名单上的其他手法是否会被正式列名、从何时开始适用，仍要看后续正式指引，财政部与 IRS 目前尚未公布时间表。